德银:别再幻想重回低利率时代

Wallstreetcn
2024.02.06 12:30
portai
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德意志银行指出,经济增长加速、更高的政府赤字、通胀波动性上升都意味着,未来利率可能保持在高水平,此外 2008 年后的低利率因素难以再现。根据德银的报告,未来利率上升的原因包括经济增长、政府赤字、通胀波动以及无法重演的独特因素。人工智能等新技术的发展将推动经济增长,进而影响利率水平。

2008 年全球金融危机后,全球利率处于极低利率水平,直到过去几年,全球经历了自 20 世纪 80 年代初以来最急剧的利率上升。目前的一个普遍问题是,未来 5-10 年甚至更长时间内,利率会稳定在什么水平?

德意志银行在本月初的报告中指出,未来几年利率有上行压力,2010 年代的低利率世界是由一些独特因素推动的,这些因素不太可能重演,目前较高的利率水平更符合过去几十年和几个世纪的历史常态。

关于为何高利率会持续更长时间?德银给出一下四点理由:

1、经济增长是利率的主要决定因素,随着人工智能等新技术带来更快增长潜力,将给利率带来上行压力。

2. 政府面临的一些长期压力可能导致更高赤字,反过来又会给利率带来上行压力。

3. 通胀不太可能像前 30-40 年那样低而稳定,这可能会使利率的上升幅度超过通胀的上升幅度,通胀波动性加大将增加利率风险溢价。

4. 2008 年后的低利率时期是由一些独特因素推动的,而这些因素不太可能重演。

经济增长加速或推高利率

德银指出了关键的一个因素,利率是前瞻性的,因此未来增长预期很重要。

自 2008 年以来,许多国家的经济增长相对于前几十年有所放缓,这有助于压低利率,美国近 10 年平均增长率明显放缓。但人工智能和其他新技术意味着,生产率增长有望大幅提高,而更高的增长预期将影响利率水平。

德银从个人层面出说明了经济增长影响利率:

例如,如果有人预计他们的收入在未来会下降,他们现在可能会存更多的钱,以防止未来的生活水平急剧下降。这就是为什么人们在工作时为养老存钱,在退休后他们的生活水平就不会急剧下降。

相比之下,如果有人突然期望收入增长得更快,相反储蓄就没有意义了,因为他们未来会有更多的可支配收入。这也适用于整体经济,如果全球经济增长更快,在其他条件相同的情况下,预计会推高利率。

政府赤字增加推高利率

德银指出,归根结底,利率衡量的是现在而不是未来拥有资金的成本,也是由供给和需求影响。在这种情况下,关键是人们想存多少钱 (货币供给) 和想借多少钱 (货币需求),如果需求上升或供给下降,就会推高利率。

需求的主要来源是政府,政府每年支出占 GDP 的很大一部分。如果政府的赤字上升,政府发行更多债券,就会给利率带来上行压力。

进一步来看,展望未来,政府可能需要在未来几年需要更多资金,原因有三:

首先,人口老龄化趋势将在未来几年持续下去,这意味着将需要更多的资金用于与老龄化相关的支出类别,如医疗保健和公共养老金。

其次,地缘政治风险不断增加,国家安全和国防受到越来越多的关注,二战后国防预算普遍下降的趋势可能会扭转。

第三,气候变化承诺,如净零目标,将需要新的投资。

德银指出,以上情景都发生在一个历史时期,赤字已成为政策制定的常规特征。而且如果增长率确实更高,这将为政府提供更多的财政借贷空间,未来的税收收入规模也会更大。

通胀波动性加大增加利率风险溢价

同时,德银指出,通胀波动性加大,将增加利率风险溢价:

人们普遍认识到,较高的通胀推高了名义利率,但由于投资者期望获得风险溢价以补偿更高的波动性,名义利率上升幅度甚至可能超过通胀上升幅度。

德银认为,本轮通胀是自 20 世纪 80 年代初以来增长最快的一次,尽管目前通胀正回落至目标水平,但随着供应冲击的频率越来越高,未来几十年通胀可能会变得更加不稳定:

首先,自上世纪 80 年代以来压低通胀的一个因素是全球化,但自金融危机以来,全球化进程停滞不前,越来越多的贸易壁垒可能会进一步提高成本。

其次,地缘政治冲击也可能引发通胀,而地缘冲击在过去几年变得越来越频繁。

此外,即使央行通过收紧政策设法控制住平均通胀水平,通胀的波动性也很重要,投资者将要求更高的风险溢价以补偿通胀不确定性,而这种不确定性将推高市场利率。

低利率因素难以再现

德银指出,展望未来低利率因素或难以再现:

低利率始于 2008 年金融危机后,持续到 2022 年。这段时间内,名义和实际利率一直处于历史低位,这主要是 2008 年全球金融危机带来的影响。自大萧条以来最严重的金融危机,导致失业率飙升至极高水平,需求多年来一直疲弱,几乎没有通胀压力。

此外,各国央行采取了大量刺激措施来提振经济,将利率降至零,并购买资产(量化宽松),这一切在 2020 年新冠疫情爆发后再次重演。

但 2008 年金融危机和新冠疫情是历史上极大的冲击,就产出下降而言,美国面临几十年来最严重的衰退。即使未来几年经济衰退变得更加频繁,但在短短十多年内再次经历两次如此巨大的冲击是非常不幸的。

总的来看,德银提醒,当利率处于转折点时,人们往往容易低估这种变化的持久性。例如市场低估了 2008 年之后利率会保持低位的时间,而今天投资者再次过早地定价了利率上升的逆转。因此无论利率在未来走向何方,长期趋势表明,在这个周期之后,有可信的理由表明利率将保持在较高水平,而不是回到 2010 年代的低利率水平。

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