新能源 “干將” 趙詣：頭部企業供需關係已出現逆轉

4 月 26 日，“新能源干將” 泉果旭源的基金經理趙詣發表了自己的觀點。

在他最為人關注的新能源的佈局方向上，他介紹，春節以後，整個行業無論是光伏的組件，還是整個鋰電池的產業鏈，它的排產或者需求速度出現快速的增長。

而且，它們通過海外的佈局和供需錯配的過程，修煉自己的內功，它們的競爭力都在加強。尤其是今年下半年開始，這些企業可能陸續會把他們在過去積累的東西慢慢體現在財務報表上，這是他對於新能源非常堅定看好的一個很重要的原因。

（下文采用第一人稱，部分內容有刪節。）

重新適應市場

在過去的兩到三年，我們可以看到整個市場參與的資金屬性也發生了比較大的變化。市場的波動，包括短期的博弈都在加強。

同時市場的估值體系也發生了非常大的變化，這在過去很長一段時間是沒有經歷過的，也使得我們在整個投資過程中需要重新去適應，重新去建立投資框架和體系。

頭部企業供需逆轉

廣義講的新能源其實是兩個行業：一個光伏，另一個是電動車。這兩個行業雖然都叫新能源，但是它們的商業模式有比較大的區別。

整體而言，新能源在我們組合裏的配置比重相對是比較高的。

以前我們可能只看到電動車，現在儲能的佔比開始提升，包括重卡、環衞車等更多的應用場景也在擴張，這是長期的需求。

短期的需求方面，我們看到過去，尤其是 2023 年，光伏的組件還是電芯價格，由於原材料、硅料和碳酸鋰價格的快速下跌，整個終端產品的價格相對於 2022 年底基本上處於腰斬的局面，這就導致了當價格出現快速下跌之後一旦企穩，需求可能會快速釋放。

我們近期觀察到，尤其在春節以後，整個行業無論是光伏的組件，還是整個鋰電池的產業鏈，它的排產或者需求速度出現快速的增長。

在我們調研的過程中，發現一個非常有意思的事情，元旦前有一家公司對於 2024 年的需求其實是非常擔憂的。但春節後我們再去調研，發現他們的臉色非常輕鬆，説話都帶着止不住的微笑，明顯感覺到他們的產能利用率開始快速提升，也就是短期通過價格下降帶來了需求提升。

從報表上也可以看到，從 2023 年的三季度開始，整個行業的資本開支第一次出現快速的大概 30% 的下滑。到今年一季度，我們大概摸下來，整個投入的下滑可能又會進一步擴大到 50% 左右。

從這個層面來看，我們覺得在行業快速增長的過程中，整個供需會逐步開始出現逆轉。

企業 “內功” 會體現到財務報表

在逆全球化的過程中，企業是靠核心競爭力來生存的。在過去兩三年的供需錯配中，這些企業的內功在不停擴張在不斷增強，這體現在幾個方面：

第一，我們可以看到一些企業，面對包括美國在內的一些國家政府的限制和制約時，這些國家的龍頭企業仍然選擇與中國公司合作，客户的選擇更能直接體現出企業的競爭力。

第二，許多企業在過去幾年已經提前做了走出去的佈局，從 2023 年到 2024 年，這些企業海外工廠的收入佔比正在逐步提升。通過在海外的佈局，這些企業實際上繼續推進全球化的進程。

對於新能源（行業公司）而言，雖然大家看到的是供需的錯配和貿易環境的挑戰，但是從微觀的層面可以看到：頭部公司的供需已經開始出現逆轉；第二個是通過海外的佈局和供需錯配，企業競爭力都在加強。

我們認為，尤其是今年下半年開始，這些企業可能陸續會把他們在過去積累的東西慢慢體現在財務報表上，這是我們對於新能源非常堅定看好的一個很重要的原因。

選擇壁壘高的公司

從選擇上，我們第一首選是公司的壁壘足夠高，護城河足夠深，只是因為大家可能擔心供給過剩或者供不過於求，包括貿易因素給了非常高的風險補償。所以在已經處於比較低估值的情況。一旦海外的需求包括供給出現逆轉，它的恢復過程會相對比較快。

第二就是這些企業的壁壘相對比較低，我們會相對慎重一點，它的競爭力可能並不像我們比較崇尚的好公司，因為護城河不夠寬，這需要我們在觀察的過程中決定是否在這個環節進行投資。所以更多我們還是傾向於從個股或者公司競爭的維度來選擇我們所投資的標的。

國產算力需求快速提升

AI 的發展和突變是在 2023 年三四月份 ChatGPT 出來之後，越來越多的企業，尤其是從固定資產投資上面，核心是需要算力。這也是我們在 ChatGPT 出來之後，投入很多研究精力的一個非常重要的原因，整個行業的體量一定是離不開算力。同時也可以看到，國內的算力相對於海外有一定程度的差距。

站在這個角度，我們首先需要判斷 AI 是不是一定要參與？如果這個行業的發展已經過了奇點，處於快速的非線性化或者指數級別的提升之後，意味着需求其實是不可避免的，剩下就是要找到快速運行的高速公路里哪些位置是卡住的收費站，對我們更為重要。

對於國內的基礎設施建設，也就是算力需求，我們認為會處於快速提升的狀態。因為我們自己的算力需求的提升是越來越迫切的，往後看國產算力或者是國產化這方面的需求會快速提升。

從微觀層面我們可以看到一些行業的應用，尤其是在去年 12 月底，這也是我們覺得相對而言可以看到積極變化，而且能比較明確落地的方向。

同時我們也可以看到其他商業上面的應用，包括最近從音樂、電影上面，也就意味着 AI 大模型出來之後，越來越多行業應用場景開始出現一些爆發式的需求和應用場景。這也是我們認為除了算力之外，在一些細分行業的應用場景會隨着整個 AI 的算力越來越智能化，或者説迭代速度越來越快之後，可能會帶來很多行業應用場景上面的需求。

所以我們後續需要重點關注的兩個方向：一方面可能是基礎設施建設的國產算力；另外一方面就是在 AI 發展起來之後一些細分的應用場景。這也是在之前移動互聯網起來之後，我們國家的這些頭部企業其實更多來自於應用端的爆發。

關注三個增量方向

整體我們的組合相對而言是比較穩定的，本質是希望通過行業的分散、個股的集中來降低波動率，同時在整體方向上我們會結合企業的生產或者經營的週期來決定倉位的權重。

方向上我們還是選擇有增量的方向。

增量可能來自於幾個方面。

第一個方面是行業的持續擴張，或者應用場景的持續擴張，像剛才講到的新能源。

第二個方面是來自國產化和自主可控的方向，比如大飛機和國產算力。

第三個方面是一些新興產生的應用場景，包括低空經濟以及 AI 應用方面。