Is it the right time to bottom out the "hottest AI stock"? Analyst: AMD is undervalued

“最牛 AI 股” 超微電腦 (SMCI.US) 被低估了嗎？

今年 2 月，KM Capital 發表研報以 885 美元的目標價給予超威電腦 “強力買入” 評級。在那之後，股價達到了每股 1000 美元以上的峯值，但事實證明，這是一個強大的阻力位，股價無法長期保持在這一心理水平之上，隨後股價回落，目前位於 820 美元附近。

在之前的分析中，KM Capital 強調了許多看漲指標，包括強勁的行業增長，SMCI 對行業順風的卓越資本化，以及與領先半導體公司的戰略合作伙伴關係。儘管所有這些看漲指標在 2024 年第三財季進一步加強，但即使在最新的收益發布後，由於投資者開始在人工智能驅動的進一步增長的可持續性的不確定性中獲利了結，該股也出現了進一步的拋售。

作為一個只依賴基本面的投資者，分析師傾向於忽略股價變動中的非基本面原因。在其最新分析中，分析師描述了最近的發展如何積極地影響其在最初的分析中強調的所有基本優勢。此外，最新的估值分析表明，該股仍然非常便宜，KM Capital 重申對 SMCI 的 “強力買入” 評級。

基本面分析

第三財季財報顯示出，SMCI 的增長勢頭非常強勁，其營收同比增長了兩倍，調整後每股收益增長了兩倍多。每股收益的強勁增長得益於非 GAAP 營業利潤率的提高，從 8.7% 擴大到 11.3%。

根據最新 10-Q 報告的管理層討論部分，收入強勁得益於客户對 GPU 服務器、高性能計算 (HPC) 和機架解決方案 (更復雜的系統) 需求的增長。因此，平均銷售價格 (ASP) 的增長也對營收增長產生了積極影響。

在我看來，營收動態還有第三個重要維度，即不同地區之間的分類。在第三財季，所有地理區域的收入都呈現出強勁的同比增長，這表明人工智能革命是一種全球現象。這表明，收入增長可能會持續更長一段時間。世界上所有最強大的經濟體都決心在人工智能競賽中不落後，這可能會在很長一段時間內推動對 SMCI 解決方案的需求。

SMCI 的先進應用需要優化的機架解決方案，由於生成式人工智能技術的進步，需求正在激增。最近的報告表明，這一需求預計將在很長一段時間內保持在較高水平，因為幾家大型企業最近宣佈，他們將在利用人工智能技術的數據中心上投資數十億美元。

最近有消息稱，亞馬遜 (AMZN.US) 計劃在未來 15 年內向數據中心投資 1500 億美元，這意味着它每年將平均投入 100 億美元用於人工智能基礎設施。而據報道，微軟 (MSFT.US) 和 OpenAI 計劃的第二大項目將耗資驚人的 1000 億美元。預計僅在 2024 年，谷歌 (GOOGL.US) 就將在美國的數據中心投資高達 95 億美元。

因此，分析師預計對 SMCI 產品的需求將保持強勁。當然，SMCI 在這個領域並不孤單，競爭對手肯定會試圖在這些項目中佔有一席之地。然而，SMCI 近年來的增長速度一直領先於行業，這讓該公司將能夠有效地吸收來自科技巨頭的大量數據中心支出。

SMCI 與英偉達保持深度合作，將最強大的 AI 芯片組集成到其服務器解決方案中，這包括使用 Nvidia GH200 Grace Hopper 超級芯片的最新消息，SMCI 預計將成為該市場的早期進入者。此外，SMCI 還宣佈了集成最新英偉達 GB200 Blackwell 超級芯片的下一代人工智能解決方案。除了根據英偉達的產品定製服務器外，SMCI 還與其他高性能計算領導者密切合作，如 AMD (AMD.US) MI300X 和英特爾 (INTC.US) Gaudi AI 加速器。

因此，SMCI 對下一季度和 2024 財年的預期是強勁的。管理層對第四季度營收預期的中點胃 53 億美元，這意味着該公司第四季度營收將同比增長 143%。第四季度調整後每股收益指引中值為 8.02 美元，同比增長 128%，環比增長 20%。在整個 2024 財年，管理層預計收入將達到 149 億美元，這意味着同比增長 109%。

對於 2025 財年，市場普遍預計收入將增長 58%，調整後每股收益將增長 42%。這意味着 SMCI 很有可能繼續保持其令人印象深刻的收入增長和盈利擴張軌跡，這是一個強烈的看漲信號。而分析師指出，隨着大型科技公司繼續向人工智能基礎設施投入數百億美元，這種樂觀情緒似乎是合理的。其中，摩根大通分析師預測 SMCI 在 2023 年至 2027 年間的收入複合年增長率將達到 43%，因為該公司有望在人工智能服務器領域佔據高達 15% 的市場份額。

正如上面所討論的，有許多強勁的看漲跡象支持 SMCI 的股價。SMCI 在一個非常熱門的市場中經營，它與所有最大的半導體公司合作，尤其是英偉達，它在 GPU 市場上佔據了 80% 的市場份額。鑑於所有科技巨頭都在全球範圍內對數據中心進行了大量投資，對數據中心和高性能芯片組的需求將保持強勁。SMCI 熟練地利用這些有利的趨勢，EPS 擴張速度明顯。

估值分析

很難把一隻在過去一年裏升值了 500% 的股票稱為 “便宜”，但貼現現金流分析 (DCF) 表明，它仍有堅實的上漲潛力。

分析師指出，根據 DCF 計算，在最近的回調之後，該股被低估了 73%。為了計算上漲潛力，分析師建立了一個加權平均資本成本 (WACC) 為 8.8% 的 DCF 模型。對於 2024 財年和 2025 財年，依賴於華爾街收入估算，預測更長的時間總是很複雜的，但隨着規模的擴大，50% 以上的收入增長很可能是不可持續的。

因此，分析師預計 2025 年之後收入將大幅減速。鑑於 SMCI 在當前長期人工智能轉變中的重要性，分析師重申永續價值 (“TV”) 計算的 5% 恆定增長率。有些人可能會説，使用 5% 的固定增長率過於樂觀，因為它比美國長期通脹平均水平高出數倍。

然而，英偉達首席執行官黃仁勳的觀點，他將當前的人工智能態勢稱為 “iPhone 時刻”：如下圖所示，自 2007 年 iPhone 首次發佈以來，蘋果公司 (AAPL.US) 的年複合增長率為 21%。在這種情況下，5% 的恆定增長率看起來是合理的。

該公司在提高產量以滿足需求方面投入了大量資金，因此分析師預計到 2024 年，自由現金流 (FCF) 利潤率將非常低，為 2%。然而，趨勢表明，SMCI 在將會計利潤轉化為自由現金流方面歷史上相當成功。因此，分析師預計這一指標將隨着收入的強勁增長而迅速擴大，每年增長 200 個基點。據 Seeking Alpha 稱，SMCI 的流通股有 5860 萬股。

摩根大通公佈了 2024 年至 2027 年行業複合年增長率為 43% 的預期後，該公司對長期收入增長前景更為樂觀，這主要有益於股價的上調。KM Capital 給出新目標價是 1385 美元，與之前的估值分析相比，這是一個很大的提升，當時得出的公允價值是 1058 美元。KM Capital 表示，想強調的是，其 DCF 是保守的，在 2024 年至 2027 年期間，使用的複合年增長率要小得多，為 33%。

為了交叉檢查 DCF 建議的結果，SMCI 與其他半導體股票的估值比率也是得出同樣的結論。儘管這些公司不是 SMCI 的直接競爭對手，但 AMD 和英偉達也被認為是人工智能的主要受益者，自 2023 年初以來，這些股票也表現出強勁的反彈。如下表所示，在幾乎所有估值比率中，SMCI 都比英偉達和 AMD 便宜。此外，我想強調的是，AMD 的 TTM 和 FWD 收入增長甚至沒有接近 SMCI。因此，估值比率分析也表明 SMCI 被低估。

風險因素

SMCI 面臨着激烈的競爭，包括戴爾 (DELL.US)、思科 (CSCO.US)、惠普企業 (HPQ.US) 等知名科技公司。正如管理層在其 2023 財年 10-K 報告中所強調的那樣，SMCI 的大多數競爭對手都擁有更長的運營歷史、更大的資源、更高的知名度和更深入的市場滲透率。

也就是説，SMCI 應該投入大量資源來維持其技術優勢，使其能夠與在人工智能芯片行業佔據主導地位的英偉達建立牢固的合作伙伴關係。正如 SMCI 最近和未來的財務業績所表明的那樣，該公司在與競爭對手區分方面非常成功，但投資者應意識到競爭風險是顯著的。

正如最近的股價走勢所表明的那樣，該股極不穩定，即使沒有明顯的基本面原因，也容易受到深度拋售的影響。原因是，在股價自 2023 年初以來上漲了數倍之後，市場極有可能認為主要的人工智能受益者被大規模超買。因此，當有關人工智能增長或前景的負面新聞出現時，即使是 SMCI 這樣的高質量企業也會遭受拋售。分析師對此指出，投資這種高波動性的股票最好採用美元平均法，這為在大幅下跌的情況下平均降低成本提供了機會。

結論

SMCI 表現出不可阻擋的收入增長勢頭，其盈利能力正以異常迅速的速度擴張。隨着科技巨頭繼續加大對數據中心的投資，以及該公司與引領半導體領域人工智能革命的英偉達的緊密合作，分析師對該公司的進一步增長潛力非常看好。因此，KM Capital 分析師認為 SMCI 評級為 “強力買入”，尤其是在目前的水平上，它有 73% 的上漲潛力。