CICC: US inflation slowing supports Fed rate cut within the year

美国 6 月 CPI 同比增长 3.0%，核心 CPI 同比增长 3.3%，均低于市场预期，表明美国通胀在进一步降温。中金认为，这组通胀数据将增强美联储年内降息的动机，但降息时间点仍有待确认。市场对降息的反应函数有过度的嫌疑，中金更为谨慎，预计降息时间点在第四季度。

美国 6 月 CPI 同比增长 3.0%（前值 3.3%），核心 CPI 同比增长 3.3%（前值 3.4%），两者均较上月放缓，且均低于市场预期。这次的数据是受欢迎的，它表明美国通胀在进一步降温。这组数据也会增强美联储年内降息的动机，只是降息时间点仍待确认。考虑到美国劳动力市场仍然稳健，下半年财政根据 CBO 预估有望加速扩张，且市场对降息的 “反应函数” 有过度的嫌疑（overreact），我们对于降息时间点的看法比市场更为谨慎。如果没有更多更好的数据，我们仍维持基准情况下在第四季度降息的判断。

首先，6 月份通胀的放缓是广泛的，无论是整体还是核心 CPI 都显示出放缓迹象。从分项来看，新车、二手车、家具家电、电脑等商品价格持续下跌，这一方面受益于供应链改善，另一方面也或受到消费需求在疫情后结构性从商品转移回服务的影响。房租通胀终于迎来了 “姗姗来迟” 的环比增速放缓。主要居所租金和业主等价租金季调环比增速从 0.4% 放缓至 0.3%，但由于酒店价格环比下跌了 2.5%，整体房租分项增速被压降至了 0.2%。美联储最关注的非房租核心服务通胀（supercore）连续第二个月放缓，环比增速从 5 月的零增长下降至 6 月的-0.1%。机票价格在上月下降 3.6% 后进一步大跌 5.0%。医院服务、娱乐服务、快递等分项增速也纷纷转负。去年以来流入美国的移民人数增加，这导致了劳动力市场冷却，对降低服务通胀也起了作用。

其次，这组通胀数据会增强美联储年内降息的动机，但降息的时间点还有待确认。鲍威尔在本周国会作证时表示，美国劳动力市场已在降温，通胀也取得了进展，但降息还需要看到 “更多好的数据”。7 月 11 日所公布的最新通胀数据就是好的数据，因此它会增强美联储降息的信心。不过，从现在到 9 月 FOMC 会议还有两个月，期间还有两组通胀和就业数据。我们认为美联储会观察更多的数据再做决定，而不是像去年底那样过早地给出宽松指引，最后反而适得其反。

第三，美国劳动力市场仍然稳健，叠加下半年财政根据 CBO 预估有望加速扩张，有可能再次压制降息预期。劳动力市场方面，6 月失业率的上升让市场担心就业恶化，从而迫使美联储越早降息越好，但我们认为失业率上升的主要因为更多人进入了劳动力市场，而非企业裁员。换句话说，失业率上升是因为供给增加，而非需求大幅恶化，因此我们认为大概率不会出现失业率 “非线性上升” 的情形。另外今天公布的上周初次申请失业金人数超预期下降至 22.2 万人，较前一周大幅下降 1.7 万人，表明劳动力市场仍然是健康的。

财政方面，近期美国国会预算办公室（CBO）上调了对 2024 财年赤字率的预测，从最初预测的 5.3% 上调至 6.7%，增幅达 1.4 个百分点 [2]。按照 CBO 的预测，2024 财年总赤字规模约为 1.9 万亿美元，折合月均赤字约 1590 亿美元。其中，前 8 个月（即 2023 年 10 月至 2024 年 5 月）月均约为 1500 亿美元，同比增长 3.2%，后 4 个月（即 2024 年 6 月至 9 月）约为 1780 亿美元，同比增长 34.5%。这意味着今年第三季度财政支出有望加速，对经济增长带来额外的支撑，降息预期也可能因此而受到打压。

根据 CME 数据，目前市场对 9 月降息概率的定价超过 80%，但从现在到 9 月 FOMC 会议还有 7、8 月两组就业与通胀数据要看，因此仍存在不确定性。事实上，市场对降息的 “反应函数” 一直有过度的嫌疑（overreact），人们总是希望在降息交易上 “抢跑”。今年 1 月初，市场对于美联储 3 月降息的定价一度高达 75%，对今年全年降息次数的定价甚至高达 6、7 次，但最终都没有兑现。鉴于此，我们认为需要再多观察一些数据，如果只是基于现有的数据，我们仍维持基准情况下一次降息，时间在第四季度的判断。

图表 1：美国核心通胀过去三个月持续放缓