Private credit faces another explosion! BlackRock "rarely" waives management fees as its private credit fund performs poorly

據媒體週四報道，貝萊德旗下一隻私募信貸抵押貸款憑證 (CLO) 因資產質量惡化而未能通過關鍵測試，這家全球最大資產管理公司被迫採取罕見舉措——免除部分管理費以緩解違約狀況，這一事件為快速擴張的私募信貸市場敲響警鐘。

去年 10 月，這隻名為 BlackRock Baker CLO 2021-1 的 CLO 因投資組合價值下跌，未能通過超額抵押測試。該測試衡量貸款資產價值與最高評級債券的比率，未達標意味着資產價值相對債券而言過低。據知情人士透露，貝萊德通過免除管理費——包括來自最高風險檔債券的現金——幫助修復了這一違約。

這隻規模約 4.95 億美元的 CLO 持有多家陷入困境公司的貸款。其中包括本月初申請破產的家居裝修公司 Renovo Home Partners，以及去年被私募信貸機構接管的教育軟件供應商 Pluralsight Inc.，還有去年 9 月申請破產的 Astra Acquisition Corp.等。

該事件發生之際，私募信貸市場正顯現疲態。藍梟資本 (Blue Owl Capital) 本週三叫停了旗下兩隻私募信貸基金的合併計劃，此前因潛在投資者損失引發的質疑導致其股價暴跌。

對於 CLO 的高評級債券而言，未能通過超額抵押測試並不常見。這類產品長期以來因其自我糾正機制而被視為具有韌性——當測試失敗時，系統會自動將利息收入從高風險檔轉向安全檔債券。

但貝萊德這隻 CLO 的問題並非首次出現。據彭博彙編的數據，該 CLO 的高評級債券去年 10 月首次未通過超額抵押測試，此後多次在修復和失敗之間徘徊。該 CLO 的最高風險檔債券自 2024 年 4 月以來持續未能通過測試，促使標普全球評級在去年 12 月下調了該產品的 D 檔和 E 檔債券評級，理由是"基礎投資組合信用質量惡化"。

根據受託人 Wilmington Trust 的報告，這隻於 2021 年末發行的 CLO 正值私募信貸市場火熱時期。彼時，資金充裕的基金為爭奪貸款業務展開激烈競爭，放棄了關鍵保障措施並大幅增加槓桿——這種冒險行為在企業陷入困境時會放大問題。

BlackRock Baker CLO 2021-1 持有的多筆貸款已出現嚴重問題。據彭博此前報道，貝萊德在幾周前還將對 Renovo Home Partners 的私募債務估值定為面值 100%，但在該公司申請破產後迅速將估值降至零。

該 CLO 還持有對 Pluralsight Inc.的貸款。這家教育軟件提供商去年已被私募信貸機構接管。此外，根據媒體看到的受託人報告，該 CLO 還持有已於去年 9 月申請第 11 章破產保護的 Astra Acquisition Corp.的債務。

貝萊德的困境並非孤例。該公司最近收購的 HPS Investment Partners 已將約 1.5 億美元對商人 Bankim Brahmbhatt 旗下公司的債務減記至零，這些公司目前面臨欺詐指控和聯邦調查。

雖然貝萊德旗下其他中間市場 CLO——包括 TCP Waterman 和 TCP Whitney——表現位居前列，但此次事件仍引發對更廣泛私募信貸市場前景的質疑。

近期信貸市場已遭受次級汽車貸款機構 Tricolor Holdings 和汽車零部件供應商 First Brands Group 倒閉的衝擊，並引發華爾街高管之間關於寬鬆承銷標準的公開指責。

私募信貸 CLO 市場仍在快速擴張。據美國銀行研究，今年迄今私募信貸 CLO 發行量已達約 340 億美元，有望超越 2024 年創下的 390 億美元紀錄。該行預計，長期來看直接貸款中約四分之一可能由 CLO 持有。

據彭博彙編的數據，貝萊德在廣泛銀團貸款支持的 CLO 市場擁有約 29 只產品，該市場今年發行量有望創下紀錄。目前尚不清楚這隻 CLO 的困境是否預示信貸市場更深層次的問題，但其表現無疑為迅速膨脹的私募信貸市場增添了一抹陰影。