Understanding the Logic Behind the Big Drop – Goldman Sachs Traders "Review": The Federal Reserve Turns Hawkish "Kicks Off", Google Rather Than Nvidia Reshapes "AI Trading", Cryptocurrency Market Devastates Retail Investors, Ultimately Leading to "Systematic Sell-off"

一位高盛資深交易員的覆盤指出，本輪全球風險資產大跌本質上是一場多因素疊加、逐層傳導、最終演變為一場系統性拋售。

據追風交易台，高盛 Global Banking & Markets 部門交易員 Rich Privorotsky 在最新研報中對本輪全球市場大跌進行了詳細覆盤，指出本輪市場震盪源於四大因素的疊加效應：從美聯儲意外轉鷹，到 AI 板塊邏輯的內部劇烈分化，再到加密貨幣的閃崩引發散户 “棄船”，最後觸發量化資金的集中拋壓，市場一路從 “技術性震盪” 滑向 “結構性下跌”。

該交易員強調，英偉達儘管財報數據良好，但已非 AI 投資的核心焦點。真正改變遊戲規則的是谷歌 Gemini-3 模型的突破性進展，這一 “顛覆性模型”(step-change model) 正在重塑整個 AI 投資生態，導致其他公司產品週期被推遲、資本支出上升、投資回報率 (ROI) 變得更加不確定。

加密貨幣市場的劇烈波動成為散户風險偏好的 “晴雨表”，引發了對無盈利科技股和 AI 相關股票的連鎖拋售。與此同時，自 8 月以來持有超過 5000 億美元多頭頭寸的趨勢跟蹤基金 (CTAs) 開始大規模平倉，技術面因素在短期內完全主導了基本面邏輯。

高盛技術圖表顯示標普 500 期指迷你合約可能進一步下探至 6500 點水平，然而，Privorotsky 認為，AI 技術的根本價值邏輯並未改變，真正的長期贏家將是那些通過自動化實現邊際利潤擴張的勞動密集型企業。

美聯儲 “假鴿派”，實質鷹化：下跌鏈條的起點

高盛交易員在覆盤中重點分析了美聯儲立場的微妙變化。最新就業數據呈現出矛盾的信號：就業崗位增長表現穩健，但失業率卻意外上升至 4.44%。

分析顯示，失業率上升主要由 16-24 歲年齡段勞動力大量湧入市場所致，而年齡較大羣體的失業率實際上有所下降。然而，三個月平均新增就業人數僅降至 62,000 人，高盛內部就業追蹤指標顯示潛在新增就業僅為 39,000 人。

更令人擔憂的是就業數據的持續下修，8 月份數據尤其疲弱。結合企業人力資源公司 Challenger 發佈的裁員數據以及企業持續削減勞動力的趨勢，這一組合足以讓美聯儲釋放更多鴿派信號，但現實是：美聯儲仍在堅持鷹派基調，市場對 12 月降息的押注被快速撤銷——降息概率預測已經 “基本為零”(odd's off)。

美聯儲的謹慎立場讓 Privorotsky 感到驚訝，他直言：“在這種就業背景下依然保持鷹派，是一種政策錯誤。我本人持這一觀點。”

這是大跌的第一根多米諾骨牌。

AI 敍事的主角換人：谷歌 Gemini-3 引發"贏家通吃"擔憂

這輪科技股調整的第二層原因，並不是英偉達，而是谷歌。

高盛交易員指出了 AI 敍述的一個關鍵轉變：英偉達的業績本來就強、也完全在預期內，但已不再是 AI 投資的 “震中”，真正的焦點轉向了谷歌及其 Gemini-3 模型所代表的 AI 應用顛覆性突破。

這將迫使其他公司的產品開發週期延後，推高了資本支出需求，並使投資回報率變得更加不確定。這解釋了為什麼甲骨文等企業軟件公司未能跟隨英偉達上漲。

市場正在形成明顯的 “贏家與輸家” 格局，並且存在模型領域出現 “贏家通吃” 動態的風險。這種分化不僅體現在基本面層面，短期內技術面因素更是牢牢控制着市場走勢。

幣圈閃崩：散户從 “鑽石手” 變成 “拋售手”

報告特別指出，最近加密貨幣的大跌不是孤立事件。

過去兩年，散户的行為模式是隻買不賣，越跌越買，因此也被稱為 “鑽石手”(diamond hands)。但這一次，發生了質變：多個鯨魚賬户連續大額拋售；散户不再 “堅守”，而是主動砍倉；加密資產大幅回落後，外溢壓力傳導至非盈利科技股與 AI 概念股。

這可能與美聯儲政策相關，也可能是 K 型復甦底層消費者最終感受到壓力，開始拋售最具投機性的資產。

但無論原因如何，加密貨幣市場已成為散户風險偏好的重要 “晴雨表”。而且，這種恐慌情緒正在向無盈利科技股和 AI 相關股票蔓延。Palantir 的走勢最為典型：從盤中上漲 5.5% 迅速轉為下跌 6%，完成了一個完整的 “往返行程”。

簡單來説，散户的風險偏好開始顯著降級，這是過去一年沒有出現過的信號。Privorotsky 點評：“如果這些 ‘鑽石手’ 都不再 HODL(持有不賣)，那市場結構已經發生根本性變化。”

量化與系統性資金啓動 “機械式拋售”：下跌進入加速階段

真正讓市場進入 “失速下跌” 的，是最後一環：系統性資金。

根據高盛報告，趨勢跟蹤基金 (CTAs) 和系統性交易策略自 8 月初以來一直持有超過 5000 億美元的多頭頭寸。自 8 月以來，他們的多頭倉位一直未觸發賣出閾值。

但一旦指數跌破關鍵點位，就會觸發連續賣出。

隨着已實現波動率上升，波動率控制（vol-control）策略基金開始拋售，再加上波動率市場此前通過固定行權價伽馬值獲得局部支撐，而 VIX ETN 資金流創造了 “短尾、短凸性” 的配置。這種組合在市場急劇下跌時會產生巨大的放大效應。

最終結果是：市場原本穩定的 “低波動結構” 瞬間崩塌。系統性資金像一台機器，被價格動作觸發後集體拋售。

這就是為什麼盤面會出現：沒有新聞、沒有事件、卻突然大幅跳水。因為這不是人為，是量化模型鏈式觸發。

基本面壓軸：AI 擴張遇到 “資本瓶頸”

高盛交易員刻意迴避了關於 “AI 是否泡沫” 這種爭論，他認為更關鍵的變量已經變成：AI 投資的資本成本正在上升。

從基本面角度看，最顯著的變化是企業債市場狀況——發行潮即將到來，AI 數據中心要靠 “債務” 堆出來。他提出一個意味深長的問題：如果信用利差已經見頂，在緊縮利差水平下進行套利交易是否仍值得持有？

當資本不再便宜，AI 擴張速度也可能被迫放緩。這是過去一年市場沒有充分定價的風險。

高盛交易員維持此前 6500 點的目標位判斷，並表示將堅持自己的分析流程。儘管短期走勢 “醜陋”，市場可能超跌，但他仍堅持自己的系統：

“我仍然等待期指迷你合約 6,500 點，這是我幾周前寫下的關鍵位。”

他認為市場可能短期過度下跌（overshoot），但長期大方向並未改變：AI 是突破性技術；價值創造最終體現在股票，而非宏觀；真正的長期贏家是 “AI 採用者”，即非科技行業的普通企業。

市場何時企穩？高盛交易員給出了三個條件：

• CTA 倉位被清理
• 散户過度多頭被擠出
• 滿足以下觸發中的至少兩個：加密貨幣穩定，美聯儲明確轉鴿，AI 資本開支出現政策或市場層面的 “某種支撐”