Breakfast | Economic data is favorable for the Federal Reserve to cut interest rates in December, with the three major U.S. stock indices rising for three consecutive days

市場概述

經濟數據利好美聯儲 12 月降息，三大美股指三連陽，但部分科技股打壓下，盤中曾齊跌。到收盤，道指漲超 1%，標普和納指齊創近兩週新高。英偉達盤中跌超 7%，收跌 2.6%、在科技七巨頭中獨跌，英偉達 AI 鏈齊跌，CoreWeave 收跌超 3%；谷歌 AI 鏈走高，谷歌漲超 1%、三日連創歷史新高，博通漲近 2%，逼近紀錄高位，傳出考慮用谷歌 TPU 後，Meta 漲近 4%。

中概指數跑輸大盤，公佈財報後，小馬智行收漲近 6%、阿里先漲後跌、收跌超 2%、蔚來跌超 4%。

美勞動力市場疲軟、核心 PPI 增長低於預期，美債價格再漲，十年期美債收益率本月內首次盤中下破 4.0%。美元指數兩日跌離近半年高位；離岸人民幣盤中漲超 200 點、13 個月來首次盤中漲破 7.08；連日反彈的加密貨幣回落，比特幣盤中跌超 3% 跌破 8.7 萬美元。

投資者關注俄烏和平前景，原油回落至一個月低位，盤中跌近 3%。黃金期貨三連漲，漲超 1%、收創逾一週新高。

亞洲時段，A 股和港股震盪收漲，創業板漲 1.77%，“谷歌鏈” 爆發，恆科指漲 1.2%，科網股跟進漲勢。

要聞

美國經濟數據顯示降息可能性增加：9 月 PPI 環比增 0.3%，能源成本推動通脹抬頭，核心 PPI 環比增速 0.1% 低於預期；ADP 週報：過去四周私營部門就業崗位周均減少 1.35 萬、流失加劇；9 月零售銷售環比增 0.2%遠低於預期，汽車銷售成主要拖累。

美財長貝森特：可能聖誕節前宣佈美聯儲主席人選，美聯儲應迴歸幕後角色；特朗普首席經濟顧問哈塞特據稱被視作美聯儲主席人選的領跑者；特朗普 “欽點” 美聯儲理事米蘭：需要大幅降息，當前貨幣政策阻礙經濟發展，並將失業率逐步推高。

報道稱烏克蘭同意美所提計劃核心條款，原油盤中跌近 3%；特朗普稱僅剩少數分歧，已指派美官員與俄烏雙方就和平計劃展開磋商；烏方稱澤連斯基擬 27 日與特朗普會面。

AI 競爭格局生變，英偉達盤中重挫 7%，谷歌再創新高；英偉達大跌後罕見安撫市場：我司 GPU 比谷歌 AI 芯片領先一代；“大空頭” 開啓 “AI 泡沫” 論戰，稱 “英偉達就是當年的思科”。

華為發佈會：Mate 80 系列 4699 元起、首搭載鴻蒙 6 系統，摺疊屏 Mate X7 系列價格 12999 元起。

阿里巴巴Q3 營收同比增長 4.8%，雲業務收入激增 34%，即時零售強勁增長 60%；電話會：千問有望成未來 AI 生活入口，預計閃購 Q4 投入顯著收縮，不排除在 3800 億資本開支承諾外額外投資。

小馬智行Q3 營收同比增 72%，毛利率升至 18.4%，Robotaxi 業務收入增近 90%，城市級別單車盈利轉正。

蔚來Q3 營收增長 16.7% 至 218 億元，車輛毛利率創新高達 14.7%，Q4營收和交付指引均創新高。

戴爾本季營收指引優於預期，上調年度 AI 服務器出貨指引，盤後漲超 5%。

市場收報

歐美股市：標普 500 漲 0.91%，報 6765.88 點，道指漲 1.43%，報 47112.45 點，納指漲 0.67%，報 23025.591 點。歐洲 STOXX 600 指數漲 0.91%，報 568.01 點。

A 股：滬指漲 0.87%，報 3870.02 點；深成指漲 1.53%，報 12777.31 點；創業板指漲 1.77%，報 2980.93 點。

債市：到債市尾盤，美國十年期基準國債收益率約為 4.00%，日內降約 2 個基點；兩年期美債收益率約為 3.46%，日內降約 4 個基點。

商品：WTI 1 月原油期貨收跌 1.51%，報 57.95 美元/桶；布倫特 1 月原油期貨收跌 1.40%，報 62.48 美元/桶。COMEX 12 月黃金期貨收漲 1.12%，報 4140 美元/盎司。LME 期鎳收漲約 1.2%，報 14872 美元/噸。

要聞詳情

全球重磅

美國 9 月 PPI 環比增 0.3%，能源成本上升推動通脹抬頭，核心 PPI 環比增速低於預期。數據顯示，美國 9 月 PPI 60% 的漲幅歸因於汽油成本上升。剔除食品和能源價格後，9 月核心 PPI 環比增長 0.1%，增速低於預期的 0.2%，同比上漲 2.6%，為去年 7 月以來最温和的漲幅。“新美聯儲通訊社” Nick Timiraos 點評稱，批發價格上漲暗示美聯儲首選通脹指標 PCE 漲幅有限。

降息可能性增加：ADP 週報顯示過去四周美國私營部門就業崗位周均減少 1.35 萬、流失加劇。ADP 公佈的周度數據顯示，過去四周私人企業平均每週減少 1.35 萬崗位，高於上一次所公佈的每週流失 2500 個崗位，裁員速度明顯加快。分析指出，這一數據增加了美聯儲 12 月降息的概率。

美國 9 月零售銷售環比增 0.2%，遠低於預期，汽車銷售成主要拖累。美國 9 月零售銷售環比增長 0.2%，連續四個月正增長但顯著放緩，且低於市場預期。汽車銷售出現四個月來首次下滑，主因電動汽車税收抵免政策到期。實際零售額連續 12 個月同比增長，但消費呈現 “K 型” 分化，加之就業市場疲軟與消費者信心低迷，該數據或強化美聯儲降息預期。

美國財長貝森特：可能聖誕節前宣佈美聯儲主席人選，美聯儲應迴歸幕後角色。美國財政部長貝森特 11 月 25 日表示，特朗普可能在聖誕節前公佈新任美聯儲主席人選。貝森特透露他仍有一場面試待完成，同時主張美聯儲應迴歸金融危機前的幕後角色，淡化市場干預。鮑威爾的美聯儲主席任期於 2026 年 5 月結束，當前美聯儲內部對降息存在分歧，12 月會議仍有望實現第三次降息。

特朗普首席經濟顧問、白宮國家經濟委員會主任哈塞特據稱被視作美聯儲主席人選的領跑者。不過，特朗普以意外的人事與政策決定著稱，因此提名在公開宣佈前都不能視為最終確定。哈塞特被認為與特朗普的經濟觀高度一致，包括認為應降低利率。

• 美聯儲理事米蘭：需要大幅降息，當前貨幣政策阻礙經濟發展，並將失業率逐步推高。米蘭主張通過一系列 50 個基點的降息，儘快將利率降至中性水平。他強調幾乎所有的通脹超標都是"幻覺"，主要源於住房市場的供需失衡和貨幣政策的滯後效應。
• “美聯儲通訊社”：盟友為下月降息 “鋪平道路”，鮑威爾將抉擇 “鷹派降息” 還是 “鴿派暫停”。“新美聯儲通訊社” 指出，鮑威爾的核心盟友威廉姆斯、戴利等人已公開發聲，為 12 月降息鋪平道路，市場降息預期已飆升至 80%。然而，美聯儲內部分歧嚴重，鮑威爾面臨艱難抉擇：其一 “鷹派降息”，12 降息但暗示後續暫停，其二選擇 “鴿派暫停”，按兵不動等待數據。不過，美銀認為強行推動 “鷹派降息” 可能弄巧成拙，“鴿派暫停” 或更優。

報道稱烏克蘭同意美所提計劃核心條款，特朗普稱僅剩少數分歧，烏方稱澤連斯基擬 27 日與特朗普會面。報道傳出後，原油盤中跌近 3%。烏克蘭國家安全與國防委員會秘書稱，烏美就日內瓦會談提出的協議"核心條款"達成共識。白宮新聞秘書稱，美國在達成和平協議方面取得"巨大進展"，仍有"少數微妙但並非不可逾越的細節"需要解決。特朗普稱，最初由美國起草的 28 點和平計劃已經過完善，目前僅剩少數分歧；為敲定計劃，已指派美官員與俄烏雙方就和平計劃展開磋商。

• 俄烏談判關鍵時刻：美俄烏三方會晤移師阿布扎比，力促落實 “19 點和平框架”。美俄烏三方代表齊聚阿布扎比加速推進修訂後的"19 點和平框架"，談判重心已從早期博弈轉向具體條款敲定。此前特朗普政府提出的 28 點方案經磋商縮減為更利於基輔的 19 點協議，但涉及領土及北約關係的核心敏感條款仍待元首最終裁決，目前白宮對談判進展持審慎樂觀態度。

AI 競爭格局生變，英偉達盤中重挫 7%，谷歌再創新高。媒體稱，Meta 考慮 2027 年在其數據中心使用谷歌 TPU、而非英偉達芯片。投資者正在捕捉 AI 競爭格局的微妙變化，此前落後的谷歌顯現王者歸來的跡象。華爾街人士稱，Gemini 3 發佈"可能被證明是比 DeepSeek 衝擊更微妙但更重要的事件"，市場正接受谷歌是明確的 AI 領導者這一觀點。谷歌最新模型"重置"了"AI 層級棋盤"，將市場拉入"新的 DeepSeek 時刻"。

• 英偉達大跌後罕見安撫市場：我司 GPU 比谷歌 AI 芯片領先一代。英偉達發帖自稱目前領先行業一代，是唯一一個可以運行所有 AI 模型、並在各種計算場景中通用的平台，強調其芯片相比谷歌 TPU 等 ASIC 芯片提供"更高的性能、多功能性和互換性"。谷歌稱，其定製 TPU 和英偉達 GPU 的需求都在加速增長，將一如既往支持這兩者。
• “谷歌鏈”：AI 全棧式創新，TPU+OCS 共塑下一代智算網絡。中泰證券認為，本輪 “谷歌鏈” 爆發的關鍵技術變量在於 OCS 光交換技術的全面引入。本質上是用物理光路直接傳輸數據，徹底拋棄了 “光—電—光” 的信號轉換過程。通過深度整合自研 TPU 芯片與 OCS（光電路交換機）技術，谷歌不僅突破了傳統數據中心的能效與擴展瓶頸，更為下一代智算網絡確立了新的架構標準。谷歌已圍繞芯片（TPU)—網絡 (OCS)—模型 (Gemini)—應用 (雲計算/搜索/廣告等) 全棧優勢構築 AI 護城河。
• 深度拆解谷歌 TPU“真實戰力”，性能硬剛 Blackwell、能效吊打 GPU。對於投資者和雲廠商而言，TPU 最大的價值不僅僅是快，而是利潤率。谷歌通過掌控 TPU 的全棧設計，成功繞開了 “英偉達税”。與此同時，Broadcom 的毛利遠低於英偉達，這讓谷歌能夠將算力成本壓到極致。從 TPU v6 到最新曝光的 TPU v7 ，谷歌不僅是在造芯，更是在為即將到來的 “AI 推理時代” 構建一道幾乎不可逾越的護城河。
• 不用英偉達，Gemini 3 是如何訓練的？谷歌全新推出的多模態 Gemini 3 採用稀疏 MoE 架構與原生多模態設計，完全基於自家 TPU 訓練，具備 1M token 上下文處理能力。該模型通過強化學習專門優化多步推理能力，雖然在事實準確率和推理基準測試中表現領先，但其幻覺率仍高達 88%，在"知之為知之"的自我認知層面尚未取得實質性突破。

“大空頭”大戰英偉達，“AI 泡沫” 論戰開啓。“大空頭” Michael Burry 發佈重磅檄文《供給側的暴食》，正式向 AI 泡沫宣戰。他駁斥 “盈利即安全” 的論調，直言 “英偉達就是當年的思科”，警告市場正面臨災難性的過度供應與折舊陷阱。這位傳奇空頭認定：無論多少人試圖證明這次不一樣，1999 年的歷史正在重演。

華為發佈會：Mate 80 系列4699 元起、首搭載鴻蒙 6 系統，摺疊屏 Mate X7 系列價格 12999 元起。華為 Mate 80 系列重磅發佈，首次實現 8000 尼特極致亮屏、全金屬高強度機身和 AI 智調技術，帶來超越前代 35% 的性能飛躍。華為 Mate 80 系列起售價 4699 元，華為 Mate 80 Pro 系列起售價 5999 元。

阿里巴巴 Q3 營收同比增長 4.8%，雲業務收入激增 34%，即時零售強勁增長 60%；電話會：千問有望成未來 AI 生活入口，預計閃購 Q4 投入顯著收縮，不排除在3800 億資本開支承諾外額外投資。

• 阿里巴巴 Q3 營收 2478.0 億元，同比增長 4.8%，略高於市場預期，雲智能業務營收激增 34%，AI 產品持續高速增長，躋身國內 AI 雲市佔第一。即時零售業務收入為 229.06 億元，同比增長 60%。調整後淨利潤大跌 72%，公司將此歸因於對即時零售、用户體驗以及科技的投入。
• 阿里管理層表示，三季度是閃購業務投入高點，隨着整體效率的顯著改善和規模穩定，預計閃購業務的整體投入會在下個季度顯著收縮。吳泳銘提到，目前行業內不僅新的 GPU 基本上是跑滿的，甚至是上一代或者是三年、五年前的前幾代的 GPU 都是跑滿的，所以就現在三年之內，看到所謂的 AI 泡沫應該是不太存在的。

小馬智行 Q3 營收同比增 72%，毛利率升至 18.4%，城市級別單車盈利轉正。小馬智行第三季度營收達 2540 萬美元，同比增長 72%，毛利率提升至 18.4%，主要受Robotaxi 業務驅動。該業務同期收入為 670 萬美元，同比增長 89.5%，其中乘客車費收入激增超 200%，成為公司增長與毛利改善的核心動力。公司取得城市級單車盈利里程碑，並通過技術迭代實現硬件降本，但整體仍面臨經營虧損 6970 萬美元及現金流壓力。

蔚來 Q3 營收增長 16.7% 至 218 億元，車輛毛利率創新高達 14.7%，Q4 營收和交付指引均創新高。財報顯示，第三季度交付 87,071 輛智能電動汽車，同比增長 40.8%，旗下蔚來、樂道和螢火蟲三大品牌均實現市場突破，為公司進入新一輪增長週期奠定基礎。預計第四季度交付 12 萬至 12.5 萬輛汽車，同比增長 65.1% 至 72.0%，總營收預計在 328 億元至 340 億元人民幣之間，同比增長 66.3% 至 72.8%。

戴爾本季營收指引優於預期，上調年度 AI 服務器出貨指引，盤後漲超 5%。戴爾盤後公佈，第三財季營收略低於預期，但 EPS 盈利高於預期，四季度營收指引也高於預期，戴爾將年度 AI 服務器預計出貨價值從 200 億美元上調至 250 億美元，體現了關鍵 AI 服務器市場的需求持續。

國內公司

台積電 CEO：先進製程產能 “不夠、不夠、還是不夠”，現有產能還差 3 倍。台積電 CEO 魏哲家透露，依照各家大客户的產品規劃與成長預期來看，台積電現有產能大約還差 3 倍。他甚至笑稱原本想穿着"No more wafer"字樣的 T 恤上台領獎，暗示晶圓需求強勁到難以消化。

海外宏觀

類比 “阿波羅登月”，特朗普正式簽署 “創世紀計劃”，匯聚美國資源，推動 AI 研究。美國總統特朗普指示美國能源部長 Chris Wright 創建並運營 “美國科學與安全平台”。該平台將彙集高性能計算資源、AI 建模分析框架、計算工具、特定領域基礎模型以及數據集的安全訪問權限。美國白宮將這一計劃類比為 1960 年代將美國人送上月球的阿波羅計劃，稱其為阿波羅計劃以來最大規模的美國科學資源調動。

“五重衝擊” 齊襲！本輪比特幣暴跌的邏輯，和過去完全不一樣。德銀認為，與以往主要由散户投機驅動的崩盤不同，比特幣本輪調整下跌是由宏觀經濟逆風、美聯儲鷹派信號、監管進程停滯、機構資金外流，以及長期持有者獲利了結這 “五重衝擊” 共同作用的結果。這預示着比特幣的投資邏輯發生轉變，風險管理的重要性被提到了前所未有的高度。

央行開始 “賣金” 了嗎？全球央行購金從 2021 年 450 噸激增至 2024 年 1089 噸，成為黃金主要需求引擎。儘管 2025 年俄羅斯等國因持倉超目標開始減持，但中國、印度等主要央行黃金儲備佔比仍顯著低於 20% 基準線，全球央行黃金配置仍有 4.7 個百分點提升空間。

承認儲能需求超預期，但高盛依舊 “中期看跌” 鋰價。高盛表示，儲能需求爆發正在改寫鋰市場短期供需格局，2026 年鋰市場將呈現"前緊後松"格局：上半年價格維持在 11,000 美元/噸，下半年隨着供應增速加快價格將回落至 9500 美元/噸。高盛維持中期看跌立場不變，預計 2027 年供應過剩將重新顯現，屆時除非生產商削減產能擴張計劃，否則供應將較需求高出 18%。

海外公司

OpenAI 的 “AI 硬件” 要來了！Altman：比 iPhone 更平和、更寧靜。Altman 稱，OpenAI 攜手前蘋果首席設計師 Jony Ive 打造的無屏 AI 設備預計將在兩年內上市，是 “超越 iPhone 的新體驗”。產品主打簡約極致與氛圍感，拒絕信息噪音，專注人本與智能，讓 AI 陪伴以 “山間湖畔” 般的寧靜。

馬斯克開始用 Grok 替代員工了，最慘部門裁員 90%。馬斯克持續推進 AI 替代人工戰略，繼 9 月裁撤 xAI 旗下超 500 人數據標註團隊後，近期又大幅削減 X 公司內容安全團隊規模，較收購初期百人團隊已裁減近九成。此前，他在推文中表示，要在未來幾周內徹底移除 X 啓發式推薦算法，由 Grok 接手，通過閲讀和觀看全部內容來全自動匹配用户興趣。同時，他通過 xAI 與"巨硬計劃"加速佈局 AI 自動化軟件開發。

“電商 Agent”——龐大商業化潛力的 AI 應用正在 “萌芽”。AI 電商 Agent 正重塑消費入口：大摩預測 2030 年 Agent 電商規模將達 3850 億美元，佔美國電商總額 20%。當前 ChatGPT 等通用平台已展現強大商業轉化力——36% 用户通過 AI 建議完成購買，阿里巴巴千問 APP 與 OpenAI 購物搜索的佈局顯示科技巨頭正全力搶佔從"對話"到"交易"的新流量入口。

今日要聞前瞻

美國 9 月耐用品訂單。

美國上週首次申請失業救濟人數。

美國 10 月新屋銷售。

美聯儲公佈經濟狀況褐皮書。

美國上週 EIA 原油庫存變動。