Has the Hong Kong stock IPO market changed?

市場傳聞稱，近日香港證監會與香港交易所聯合向所有 IPO（首次公開發行）保薦機構發出聯名信函，直指近期新上市申請中出現的質量下滑問題及部分不合規行為，引發市場廣泛關注。

就此，《財經》從港交所獲悉，港交所確認與香港證監會就上市申請相關事宜聯合致函保薦人。

據悉，上述信函詳細列舉了三類核心問題，包括：上市文件草擬質量低劣、核查不充分，存在業務模式描述模糊、過度使用宣傳用語、選擇性呈現行業數據誇大市場地位等情況；保薦人未能有效回應監管問詢，部分機構甚至對項目基本事實缺乏瞭解；招股階段流程執行失序，關鍵環節負責人員失聯或專業能力不足，導致既定時間表頻繁延誤。

港交所方面回應稱，為了推動資本市場的蓬勃發展，港交所致力確保新上市申請的審核能及時且嚴謹進行。同時，港交所也積極與發行人、保薦人及專業顧問保持緊密溝通，以確保提交的上市資料內容完整並維持高質素，港交所將繼續與各方攜手合作，進一步提升上市市場的質素，致力於鞏固香港作為全球領先上市地的地位。

上海章和投資董事長高國壘告訴《財經》，“今後證監會備案流程只會趨嚴，不會放鬆；港股 IPO 這輪行情能持續多久則不得而知。所以，正在排隊上市的與計劃到中國證監會排隊備案的項目，前景有一定不確定性。”

港股 IPO 的繁榮與隱憂

2025 年的港股 IPO 市場持續活躍，以強勁復甦姿態登頂全球募資榜。

Wind（萬得）數據顯示，今年前 11 個月，港股市場共有 91 家企業完成 IPO，合計募集資金達 2598.89 億港元，較去年同期大幅增長約 228%，創下近年來募資規模新高度，成功超越全球其他主要交易所成為年度募資冠軍。

投資者的參與熱情同步飆升，打新熱潮席捲市場。據 Wind 數據，2025 年前 11 個月，港股 IPO 平均超額認購倍數高達 1675 倍，同比激增 4.61 倍，創下近五年以來的最高紀錄。同時，賺錢效應持續釋放，截至 11 月 26 日，剔除 SPAC、轉板和介紹方式上市的新股後，2025 年港股新股上市，以首日收盤價計，平均回報率達 38%，而首日破發比例則降至 23.08%，同樣刷新近五年最低紀錄。

港股 IPO 排隊隊伍仍在持續擴容。港交所數據顯示，截至 11 月 28 日，正處理的主板上市申請數目達 496 宗，其中 2025 年受理的新申請達 402 宗，較去年同期增 2.2 倍；仍在處理中的上市申請有 331 宗，相比去年同期的 75 宗，增長 3.4 倍。

進入 12 月，港股 IPO 密集推進。12 月初，樂摩科技、金巖高嶺新材、天域半導體、遇見小面、納芯微（A+H）等一批企業密集登陸港股，京東工業、果下科技、南華期貨、HashKey 等企業也已進入上市倒計時。

繁榮表象之下，市場隱憂已開始顯現，部分新股的上市進程出現意外狀況。

海西新藥原定 10 月 17 日上市，卻在上市前一晚突然公告延遲 3 日掛牌，理由是需額外時間完成分配結果公告定稿及獲取監管批准，其聯席保薦人為華泰國際和招銀國際。最後，該股首日上漲 20%，但上市流程的臨時中斷已折射出 IPO 操作中的不穩定性。

更值得警惕的是破發潮的悄然抬頭。11 月 6 日，小馬智行-W 與文遠知行-W 同日上市雙雙破發，前者開盤跌 10.79%，最終收跌 9.28%，後者首日收跌 9.96% 且後續股價持續走低。12 月 5 日，遇見小面與天域半導體同步上市遭遇重創，分別收跌 27.84% 和 24.97%，即便天域半導體有華為、比亞迪等頭部企業加持仍未能倖免。截至 12 月 10 日，11 月以來上市的 19 只港股新股中，8 只首日破發，破發率接近半數，與年初的低破發率形成鮮明對比。

“港股這輪行情已經超過一年，許多優質 IPO 項目已經完成上市，包括優質 A 股公司實現 A+H 上市和優質創業項目選擇香港首次 IPO。後續項目整體質量有所下降，加上港股指數持續上漲後導致市場情緒分化，這可能是近期港股上市破發的主要原因。” 高國磊表示。

港股 IPO 變天了嗎？

新股市場的分化走勢，本質上是 IPO 質量良莠不齊的直接反映，而監管層此次聯名發函，正是對這一問題的集中回應。

從信函披露的情況來看，部分上市申請文件的質量問題已到了不容忽視的地步，不僅存在業務模式描述模糊、過度使用宣傳用語等 “表面瑕疵”，更有選擇性呈現行業數據、誇大市場地位等 “實質性問題”。保薦機構作為資本市場 “看門人”，其履職缺位更為致命，既有對監管問詢回應不力、對項目基本事實缺乏瞭解的專業失職，也有在配售審查、結果發佈等關鍵環節人員失聯、專業能力不足的流程失責。

“港股券商保薦質量下降也有一定的必然性。因為港股 IPO 項目的保薦機構主要是頭部中資券商在港子公司，真正有承做港股 IPO 保薦項目成熟和有經驗團隊的中資券商不足 10 家。現在的狀況是，成熟團隊連軸轉、精力不夠，沒有經驗的團隊分到一杯羹以後再摸着石頭過河，港股 IPO 整體保薦質量下滑是必然的。” 高國磊提到。

港股 IPO 市場的爆發式增長與行業服務能力不足的矛盾尤為突出。在疫情期間的港股 IPO 市場低谷期，香港投行行業曾進行大幅裁員，導致專業人才儲備縮水，而 2025 年市場的突然復甦使得新股數量激增。

“今年保薦機構承接的項目量遠超往常，人手短缺的問題集中暴露，部分機構為趕進度甚至出現文件粗糙操作。此外，市場競爭加劇也讓部分機構陷入 ‘規模至上’ 誤區，為爭奪市場份額承接超出自身處理能力的業務，忽視了項目質量的把控。” 一位港股投行人士告訴《財經》。

質量下滑的直接後果，便是賺錢效應的快速分化，越來越多的破發案例，讓市場開始反思港股 IPO 的 “量價平衡”。

也有投資人指出，“A 股過去幾年經歷的，如今正在港股重複，當前接近 400 家的排隊企業若遭遇監管收緊，全部消化可能需要五年時間，排隊企業中相當一部分會發行困難。”

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