Breakfast | Non-farm data exceeded expectations, tech stocks rebounded, Tesla rose over 3%, reaching a new historical high

市場概述

美國 11 月非農新增就業超預期，但失業率意外升至四年高位，交易員未加大對美聯儲降息的押注。道指與標普連跌三日，科技股在經歷了連續下跌後迎來反彈，支撐納指收高。

特斯拉漲超 3%，創歷史新高。英偉達反彈 0.8%。科技七巨頭中，谷歌獨跌 0.54%、連續四個交易日下挫。Circle 漲約 10%。能源板塊因原油拖累下跌 3%。輝瑞跌 3.4%，公司發佈悲觀的業績指引，拖累醫療保健板塊。

美債收益率普跌，10 年期下挫超 3 基點。美元較昨日尾盤變動不大，日內一度跌 0.43%。離岸人民幣延續昨日強勢，一度升至 14 個月高點 7.03 附近。比特幣漲 1.8%、日內一度觸及 8.8 萬美元。

黃金寬幅震盪，較日低一度漲近 1.5%，隨後回落守住 4300 美元一線。白銀最終微跌 0.5%。美油一度跌破 55 美元，創 2021 年初以來最低。

亞洲時段，AH 股震盪調整，創業板跌超 2%，消費、智能駕駛逆勢走強，商業航天回調，恒指、恆科指跌超 2%，黃金股走弱，鉑鈀期貨續漲。

要聞

中央財辦：投資和消費增速明年有望恢復，房地產供給端要嚴控增量、盤活存量。

美國就業繼續降温：11 月非農小幅回升，但失業率創四年新高，交易員估明年降息兩次。“新美聯儲通訊社”：非農數據不太可能顯著改變美聯儲權衡是否再降息時的判斷。

美國 10 月零售銷售總體持平，但核心指標大超預期支撐四季度增長。

美國 12 月 Markit 綜合 PMI創六個月最低，價格指標大漲，就業指標疲軟。歐元區 12 月製造業 PMI加速萎縮，德國創 10 個月最差表現，法國意外重回擴張區間。

週四 10 點，特朗普將全美講話：回顧 “偉大” 的一年，預告明年新政。

貝森特：預計明年上半年通脹大幅下降，美聯儲主席人選或 1 月初公佈、要有 “開放的思維”。

哈塞特：美聯儲獨立性非常重要，不應因候選人是特朗普朋友就取消資格。華爾街日報：特朗普料將為了遴選美聯儲主席而在週三面試美聯儲理事沃勒。

特朗普政府威脅動用 “一切工具” 報復歐盟數字税，罕見點名或瞄準 SAP、西門子等歐企。

特斯拉股價盤中創歷史新高，自動駕駛樂觀情緒升温。小鵬拿下 L3 自動駕駛路測牌照，國內第三家，與特斯拉 FSD 較量升級。

歐盟或放棄 2035 年燃油車 “全面禁令”，減排目標降至 90% 並放行插混車銷售。

摺疊 iPhone 明年見！蘋果未來兩年發佈路線曝光，主打手機五款變七款。

萬科提議中票本金兑付展期 12 個月並由發行人提供相應的增信措施。

市場收報

歐美股市：標普 500 指數跌幅 0.24%，連續第三個交易日走低，報 6800.26 點。道指跌幅 0.62%，報 48114.26 點。納指漲幅 0.23%，報 23111.462 點。歐洲 STOXX 600 指數收跌 0.47%，報 579.80 點。

A 股：上證指數收報 3824.81 點，跌 1.11%。深證成指收報 12914.67 點，跌 1.51%。創業板指收報 3071.76 點，跌 2.10%。

債市：美國 10 年期基準國債收益率跌 2.54 個基點，報 4.1470%。兩年期美債收益率跌 2.28 個基點，報 3.4786%。

商品：COMEX 黃金期貨跌 0.03%，報 4333.70 美元/盎司。WTI 1 月原油期貨收跌 2.73%，報 55.27 美元/桶。布倫特 2 月原油期貨收跌 2.71%，報 58.92 美元/桶。

要聞詳情

全球重磅

中央財辦：投資和消費增速明年有望恢復，房地產供給端要嚴控增量、盤活存量。據新華社，中央財辦有關負責人表示，擴大內需是明年排在首位的重點任務。明年繼續實施適度寬鬆的貨幣政策。供需兩端發力穩市場。供給端要嚴控增量、盤活存量，鼓勵收購存量商品房用於保障性住房等合理用途，加快消化庫存，同時有序推動 “好房子” 建設。

美國就業繼續降温：11 月非農小幅回升，但失業率創四年新高，交易員估明年降息兩次。美國勞工統計局週二同時公佈 10 月和 11 月非農就業數據。數據顯示，11 月非農就業人口增加 6.4 萬人，略好於市場預期，但失業率意外升至 4.6%，創 2021 年 9 月以來新高，顯示勞動力市場持續降温。10 月就業人數大幅減少 10.5 萬人，主要受聯邦政府就業驟降拖累。報告顯示，就業結構明顯惡化，全職崗位大幅流失、兼職和多份工作人數激增，凸顯就業 “質量” 走弱。

• “新美聯儲通訊社” 點評非農：不太可能顯著改變美聯儲權衡是否再降息時的判斷。Timiraos 指出，截至 11 月，過去六個月私營部門就業人數平均每月增加 44,000 人，是疫情後美國經濟重啓週期中六個月招聘速度最慢的一次。失業率從 9 月的 4.44% 上升至 4.56%，接近多位美聯儲官員上週公佈的預測中對年末失業率的判斷。當前的招聘狀況疲軟到足以支持鮑威爾在最近三次 FOMC 會議上推動降息的立場，但尚未糟糕到必須 1 月再次降息。

美國 10 月零售銷售總體持平，但核心指標大超預期支撐四季度增長。美國 10 月零售銷售整體受到汽車銷量下滑和汽油價格走低的拖累，環比持平，略低於市場預期。但剔除汽車、汽油等波動性較大項目後，核心零售指標表現明顯強於預期，顯示消費者在假日購物季初期支出正在加速。用於 GDP 計算的零售銷售控制組環比大增 0.8%，創下 6 月以來最大漲幅。

美國 12 月 Markit 綜合 PMI 創六個月最低，價格指標大漲，就業指標疲軟。標普全球（S&P Global）週二公佈的數據顯示，12 月綜合產出初值指數下滑 1.2 點至 53；綜合支付價格指數大幅上升，接近上行 3 點，至 64.1；綜合就業指數下滑 1.4 點，進一步接近停滯狀態；製造業和服務業調查雙雙低於預期。

歐元區 12 月製造業 PMI 加速萎縮，德國創 10 個月最差表現，法國意外重回擴張區間。德國製造業成為拖累因素，產出指數跌至 49.4，結束了連續九個月的增長態勢。製造業 PMI 降至 47.7，連續第二個月位於收縮區間。法國製造業出現積極信號，PMI 升至 50.6，創 40 個月新高，製造業產出指數也從 11 月的 45.0 大幅回升至 49.7，為四個月高位。

週四 10 點，特朗普將全美講話：回顧 “偉大” 的一年，預告明年新政。特朗普在社交媒體上宣佈，將於美東時間週三晚 9 點（北京時間週四上午 10 點）在白宮發表全美講話。他在帖子中寫道：“這對我們的國家來説是偉大的一年，最好的還在後面。” 白宮新聞秘書 Karoline Leavitt 表示：“總統將詳細介紹過去一年取得的歷史性成就，並預告新年即將出台的一些政策。”

貝森特：預計明年上半年通脹大幅下降，美聯儲主席人選或 1 月初公佈、要有 “開放的思維”。貝森特稱，本週和下週可能還有一兩次美聯儲主席的面試，否認對新任主席獨立性的質疑，稱候選人沃什和哈塞特都非常有資格，強調新主席要有 “開放的思維”，特別是要打破聯儲常有的增長導致通脹觀念，駁斥哈塞特無法在聯儲擁有影響力的説法；預計 1 月最高院作出關税案裁決，警告推翻關税將危害國家安全；一季度會有 1000 億至 1500 億美元鉅額退税，平均每個家庭可能得到 1000 至 2000 美元。

哈塞特：美聯儲獨立性非常重要，不應因候選人是特朗普朋友就取消資格。隨着美國總統特朗普已進入選擇美聯儲主席鮑威爾繼任者的最後階段，週二，美聯儲主席職位的大熱候選人之一、國家經濟委員會主任凱文·哈塞特（Kevin Hassett）表示，支持央行保持獨立性；他與特朗普的關係不應成為對他不利的因素。

華爾街日報：特朗普料將為了遴選美聯儲主席而在週三面試美聯儲理事沃勒。上週，特朗普面試了前美聯儲理事沃什。特朗普表示，沃什與美國國家經濟委員會主任哈塞特一道，是他心目中該職位的首選人選。在所有被考慮的美聯儲主席人選中，沃勒在《華爾街日報》10 月對經濟學家的調查中被評為首選，華爾街普遍對沃勒評價較高。

特朗普政府威脅動用 “一切工具” 報復歐盟數字税，罕見點名或瞄準 SAP、西門子等歐企。美國貿易代表辦公室（USTR）發帖稱，若歐盟及成員國堅持通過歧視性手段繼續限制、約束和阻礙美國服務商的競爭力，美國將開始使用可支配的一切工具對抗這些不合理措施，美國法律允許對國外服務收費或實施限制等行動，美方還將對 “在這一領域採取歐盟式策略的其他國家” 採取類似做法。

本輪 AI 股大崩盤——一場暴雨引發的全球股市慘案。博通，甲骨文三天跌超 17%，CoreWeave 六週內跌幅超 60%，美股 AI 股大跌危機源於夏季的一場暴雨，強降雨和大風導致 CoreWeave 德克薩斯州丹頓市的一個大型 AI 數據中心集羣延期約 60 天。CoreWeave 高管的混亂表態進一步加劇了投資者恐慌。這一事件暴露出整個 AI 基礎設施行業面臨的系統性風險：狂熱的建設速度與實際交付能力之間的裂痕正在擴大，而數千億美元的估值已將樂觀預期提前消化。

特斯拉股價盤中創歷史新高，自動駕駛樂觀情緒升温。開啓 “全無人測試”，特斯拉的 “Robotaxi 故事” 進入關鍵驗證期。

• 大摩稱，特斯拉在奧斯汀啓動完全無人駕駛 Robotaxi 測試，車內無安全員，標誌商業化進入關鍵驗證期。預計車隊規模將從 2025 年 200 輛增至 2035 年 100 萬輛，憑藉每英里 0.59 美元成本優勢領先行業。成功運營將為個人車輛推出無監督 FSD 積累數據和監管依據，預計 2035 年 FSD 滲透率達 70%。

小鵬拿下 L3 自動駕駛路測牌照，國內第三家，與特斯拉 FSD 較量升級。小鵬汽車已啓動常態化的 L3 道路測試。何小鵬此前表示，公司技術儲備與演進目標已直指 L4 級自動駕駛，計劃在 2026 年推出量產的軟硬件都達到 L4 級自動駕駛水平的車型。隨着智能駕駛商業化加速，小鵬與特斯拉在自動駕駛領域的直接較量將更加激烈。

歐盟或放棄 2035 年燃油車 “全面禁令”，減排目標降至 90% 並放行插混車銷售。這一調整方案預計將於週二正式公佈，隨後進入歐洲議會及成員國理事會的審議流程。若最終落地，這將被視為歐盟在 “全面電動化” 路線上的一次關鍵讓步。

摺疊 iPhone 明年見！蘋果未來兩年發佈路線曝光，主打手機五款變七款。蘋果據稱將推出首款真正無摺痕的摺疊手機，摺疊屏 iPhone 明年秋季亮相，展開後 7.7 英寸，為減薄機身採用側邊指紋 Touch ID、不用 3D 人臉識別，鉸鏈設計 “很強”；2027 年秋季將推出 iPhone 20 週年紀念版，採用前後曲面玻璃外殼，將實現全面屏無邊框；蘋果擬明年秋季發佈 iPhone 18 Pro 和 Pro Max，後年春季發佈 iPhone 18 和 18e，iPhone Air 2 延至後年春季發佈。

萬科提議中票本金兑付展期 12 個月並由發行人提供相應的增信措施。萬科提議本期中期票據調整後兑付時間為 2026 年 12 月 15 日。2026 年 12 月 15 日償付本期中期票據全部本金。本期中期票據於 2025 年 12 月 15 日到期的應付利息 6000 萬元在寬限期內支付，即 2025 年 12 月 22 日內支付。

研報精選

“堅定持有 AI 贏家，別輪換”！摩根大通硬件團隊：2026 年 “網絡” 增長將超越 “算力”。摩根大通指出，現下美股 AI 相關公司的估值溢價僅為 26%，而 AI 實際能帶來 60%-80% 的盈利增長，因此投資者應堅持持有 AI 贏家股票。摩根大通認為，明年網絡基礎設施板塊將跑贏算力，預計 AI 交換機收入將在 2026 年增長 48%，遠高於整體數據中心交換機行業的 23%。

高盛亞洲調研：AI 狂熱之下供應鏈的真實温差。高盛調研結果顯示，AI 服務器需求預計在 2026 年繼續保持強勁增長，光學網絡設備需求也極為強勁，DRAM 市場供應增長仍然温和，需求持續大幅超過供應。而 PC 和智能手機等傳統終端市場增長乏力，部分細分領域甚至面臨下滑壓力。

高盛上調 2026 銅價預測，理由是 “美國銅關税推遲，導致非美缺口更大”。高盛將 2026 年銅價預測上調至 11,400 美元/噸，核心邏輯在於預期美國銅關税將推遲至 2027 年實施，這意味着美國在 2026 年會繼續以溢價囤積銅，從而加劇非美市場的供應短缺並主導定價。然而，當前銅價已包含極度擁擠的投機多頭和對 AI 數據中心概念的過度樂觀，若關税提前或市場情緒逆轉，價格將面臨顯著回調風險。

出海 2.0！瑞銀：技術供應鏈優勢，中國車企 2030 年有望佔據全球 1/3 市場。瑞銀預計，憑藉電動車技術優勢、日益完善的分銷網絡和不斷提升的品牌知名度，中國車企有望在 2030 年佔據全球汽車市場 1/3 的份額，較今年的 1/4 顯著增長。比亞迪等領軍企業的海外毛利率已達 27.3%，遠超國內市場的 17.7%，顯示出海外市場的強勁盈利能力。

國內宏觀

近期市場的弱勢意外麼？中金公司劉剛認為，近期 AH 市場大幅回調並不意外。早在 9 月已提示四季度信用週期拐點向下，會約束市場上行空間。當前面臨多重壓力：財政政策未大舉發力、經濟工作會議未見新增助力、美聯儲鷹派降息效果有限、資金入市效應被過度外推。年底政策空窗期疊加流動性擾動，市場弱勢屬正常表現。

求是網發文：如何促進消費和投資良性互動？求是網發文稱，近日召開的中央經濟工作會議緊扣當前發展形勢，將 “堅持內需主導，建設強大國內市場” 列為明年經濟工作的首要任務。消費和投資是內需 “雙輪”，有效促進二者良性互動，是增強國內大循環內生動力和可靠性的應有之義，對於加快構建新發展格局意義重大。當前和今後一個時期拓展內需增長新空間，既要持續激發有潛能的消費、擴大有效益的投資，也要找準二者的結合點和發力點，促進消費和投資良性互動。

國內公司

崑崙芯即將完成股改：加速衝刺上市，2025 年營收遠超 20 億元。崑崙芯即將完成股改，加速推進衝刺上市的步伐。一位知情人士透露，“大家都在關注，已經藏不住了，但時間表還有待確認。” 據瞭解，這一輪股改前，崑崙芯與多家券商進行溝通後決定轉向港股。隨後作為大股東的百度公告稱目前正就擬議分拆及對上市進行評估。百度強調若進行分拆及上市，須經相關監管審批程序，而公司並不保證分拆及上市將會進行。

歷史性拐點！BNEF 預警：全球光伏新增裝機量或將在 2026 年迎來二十年首跌。彭博新能源財經警告，受政策收緊與市場飽和影響，2026 年全球新增裝機或同比下滑至 649GW，成為有記錄以來首次萎縮。需求走弱疊加產能與庫存高企，產業鏈價格預計長期承壓。行業或在深度調整後，於 2027 年隨新市場擴張重回温和增長。

全球首個治療藥物成癮的侵入式腦機接口產品在中國獲批。國家藥監局 12 月 15 日批准景昱醫療侵入式腦機接口產品，這是全球首個獲批治療成癮類精神疾病的同類產品。該產品採用深部腦刺激技術，通過植入電極和脈衝發生器調節大腦獎賞系統，主要治療阿片類藥物重度成癮。臨牀數據顯示患者 6 個月操守率達 80%，10 年隨訪操守率為 69%，未見明顯不良副作用。

海外宏觀

美聯儲下一任主席生變！沃什的政策主張：降息 + 縮表。儘管沃什最近主張降低利率，但他在資產負債表問題上更偏鷹派。不過德銀認為 “降息與縮表並行” 實施前提是監管改革降低銀行的儲備金需求，短期內可行性存疑。市場需要密切關注新任主席能否在特朗普要求大幅降息的壓力下保持獨立性，以及其政策信譽的建立過程。

最能體現沃什政策主張的一場採訪：通脹是美聯儲的一種選擇。沃什在一場深度訪談中直言通脹是美聯儲的責任，不能歸咎於外界因素。作為接替鮑威爾的熱門人選，他給出的改革方案並非推倒重來，而是主張美聯儲需要 “復興” 而非 “革命”。針對高利率困境，沃什認為，可以通過縮表換取低利率空間。“如果我們讓印鈔機安靜一點，利率其實可以更低。”

美方稱 “美烏在多個關鍵議題上形成初步共識”，報道稱美方給出安全承諾。美烏柏林談判在安全保障等核心議題上取得 “重大進展”，美方提出的方案接近 “北約第五條款” 式機制，旨在為最終和平協議掃清障礙。談判現已進入解決剩餘領土等敏感分歧的收官階段，相關經濟重建計劃也在同步討論，若協議達成將顯著影響地緣風險溢價與投資前景。

日本敲定 18.3 萬億日元補充預算，擬追加發債 11.7 萬億日元。防衞開支佔 GDP 達 2%。財政赤字擴大之際，日本央行加息 “板上釘釘”，財政擴張與貨幣收緊背離，或加劇市場對國債承壓與日元波動的擔憂。

放寬匯率波動區間，米萊 “如期” 在阿根廷大選後開啓 “比索貶值”。阿根廷央行宣佈從明年開始，新政策將允許比索交易區間以月度通脹率進行調整，11 月通脹率為 2.5%。而目前，匯率區間的月度調整率為 1%。同時將啓動增加外匯儲備的計劃，明年可能增加 100 億至 170 億美元儲備。

海外公司

頭號富二代上位了。英偉達創始人黃仁勳打破硅谷慣例，安排子女進入公司核心業務。35 歲的兒子黃勝斌現任機器人產品線經理，負責 GR00T 等前沿項目。34 歲的女兒黃敏珊現任 Omniverse 和機器人業務高級營銷總監。兩人均非技術背景，但在英偉達最具戰略意義的 AI 機器人業務中快速晉升。

地球上造小型核反應堆 “愚蠢至極”，馬斯克：太陽才是 “免費終極核反應堆”。“太陽是天空中一個巨大、免費的聚變反應堆。在地球上製造微型聚變反應堆是愚蠢至極的。” 馬斯克正在敦促企業停止為 “微不足道” 的反應堆項目浪費資金。而他這一觀點與硅谷的投資熱潮形成鮮明對比，英偉達、谷歌等科技巨頭正利用 AI 技術加速核聚變研發。同時，美國政府已提出在 2030 年代初將聚變能源併網的路線圖。

高頻交易——為了 3.2 納秒的鬥爭！圍繞 3.2 納秒的速度優勢，歐洲高頻交易爆發激烈爭議。法國交易商指控德國 Eurex 縱容部分公司通過 “損壞數據包” 搶跑下單，三年獲利數億美元，衝擊市場公平。儘管交易所否認指控並宣佈系統升級，這場從毫秒邁向納秒的高頻交易 “軍備競賽”，正將監管推向新的極限。

今日要聞前瞻

歐元區、英國 11 月 CPI。

特朗普將全美講話。

美聯儲理事沃勒、紐約聯儲主席威廉姆斯、亞特蘭大聯儲主席博斯蒂克講話。

長征十二號甲預計進行首飛。

沐曦股份正式上市。

美光科技公佈財報。

美國上週 EIA 原油庫存變動。