Tonight, the last CPI for the U.S. in 2025 will be released: a tug-of-war around the 3% mark, with the "20s" still being the market's biggest expectation

在降息預期反覆、通脹路徑再度分歧之際，美國市場迎來 2025 年最後一份重磅宏觀數據。

當地時間週四（北京時間晚九點半），美國勞工統計局（BLS）將公佈 11 月 CPI 數據。由於 10 月 CPI 已被取消，BLS 已明確：本次報告將無法給出 11 月環比數據。

分析師普遍預期 11 月 CPI 同比漲幅將擴大至 3.1%（略高於 9 月份的 3.0%），核心 CPI 年化預計維持在 3.0% 的水平不變。Interactive Brokers 高級經濟學家 José Torres 表示，通脹讀數落在"2% 區間還是 3% 區間將至關重要"，這一心理分水嶺可能影響市場對美聯儲政策路徑的預期。

簡而言之，若通脹重回 2% 區間，將明顯提振風險偏好，並可能為美股年末 “聖誕行情” 打開空間；反之，若站穩 3% 以上，則會強化 “高利率更久” 的敍事。

政府停擺導致數據異常，解讀難度加大

由於缺少 10 月基準數據和數據收集時間受限，分析師警告這將不是一份"乾淨"的報告，可能增加解讀難度和市場波動性。

美國勞工統計局已明確表示，由於 10 月數據部分缺失，報告將不包含 11 月的月度環比變化數據。這一異常情況源於美國曆史上最長的 43 天政府關閉，直至 11 月 12 日特朗普總統簽署資金法案才正式結束。

Crossmark Global Investments 首席市場策略師 Victoria Fernandez 指出，"到政府實際重新開放並開始收集數據時，11 月已經過去了近一半，因此只能獲得月份後半段的數據。"這種數據收集時間的侷限性可能在月度後半段與前半段的價格表現上產生偏差。

勞工統計局原定 12 月 10 日發佈 11 月 CPI 報告，但因政府關閉影響被推遲至本週四。

市場預期分化，關鍵在於 3% 心理關口

華爾街分析師對 11 月通脹數據預期存在分化。道瓊斯調查的經濟學家預期年化通脹率將升至 3.1%，核心 CPI 年率預計持穩在 3.0%。然而，Interactive Brokers 的 Torres 預計實際數據可能低於預期，整體和核心讀數均為 2.9%，不過他認為整體通脹率的可能區間在 2.9% 至 3.1% 之間。

在環比缺失的情況下，高盛則採用 10—11 月 “兩個月平均” 數據來刻畫趨勢：兩個月核心 CPI 平均環比約 0.21%，這意味着11 月核心 CPI 同比或降至 2.88%，低於 9 月的 3.02% 和市場普遍預期的 3.0%。

這意味着，儘管表面年率可能 “抬頭”，但底層通脹動能仍在温和放緩。高盛關注的結構性線索包括：

• 汽車價格：二手車兩個月平均上漲約 0.5%，新車小幅回升

• 汽車保險：在線數據指向小幅回落

• 機票價格：季節性擾動下，基礎價格仍偏強

• 關税影響：對核心通脹形成階段性抬升（兩個月平均約 +0.08 個百分點）

• 數據採集延遲：可能低估服裝、家居等假日折扣類目對 11 月通脹的下拉

住房相關分項方面，高盛預計在前期異常走弱後出現技術性反彈，但並不改變中期趨緩判斷；酒店價格則可能維持偏強。

Torres 強調，如果通脹率能夠下降至 2% 區間而非升至 3% 區間，"將在 2025 年最後一份 CPI 報告中強化貨幣政策寬鬆預期，因為這將允許明年更多降息。"他認為 2.9% 的讀數可能為所謂的聖誕老人行情掃清道路。

由於缺乏環比數據，分析師認為市場對此次數據的敏感性可能已經降低，但 Fernandez 認為整體主題仍將是通脹"保持高位"，並未如預期般迴歸 2% 目標。

美聯儲政策考量的關鍵 “驗證”，鷹鴿分歧或加劇

對美聯儲而言，這份 CPI 的重要性在於是否驗證既有判斷。

近期，鮑威爾更強調勞動力市場風險，認為關税對通脹的影響更可能是一次性的。若數據偏熱，將為主張按兵不動的鷹派提供依據；若年率回落至 2% 區間，則有助於鞏固 2026 年進一步寬鬆的預期。

在最近的政策會議中，兩名委員 Schmid 和 Goolsbee 投票反對降息。Goolsbee 表示希望等待更多信息，特別是通脹數據；Schmid 則認為自 10 月以來幾乎沒有變化，數據仍不完整，並持續聽到其轄區內對通脹的擔憂。

美聯儲 11 月褐皮書顯示，在截至 11 月 17 日的報告期內物價温和上漲。製造業和零售業普遍面臨投入成本壓力，主要反映關税驅動的價格上漲。多個地區報告保險、公用事業、技術和醫療保健成本上升。

Pantheon Macroeconomics 認為，隨着住房與勞動力對通脹的拉動減弱，美聯儲在 2026 年上半年重新轉向降息的條件正在形成，最早或在 3 月。