Four restaurant companies apply for IPO in the nine heavens. How much longer is the window period for Hong Kong stocks?

經歷了長達三年的上市空窗期之後，內地餐飲企業正湧向香港排隊尋求上市。

2026 年開年半個月內，已有四家餐飲企業向港交所遞交上市申請。1 月 9 日，餐酒吧品牌 COMMUNE 幻師的公司極物思維有限公司遞表；1 月 12 日，是袁記雲餃所屬公司袁記食品集團股份有限公司；1 月 16 日，比格披薩緊隨其後，成為 2026 年首家遞交上市申請的西式休閒餐飲企業。早已開啓上市進程的老鄉雞也於 1 月 8 日第三次更新了招股書，進一步推進港交所主板上市工作。

過去一年，港交所的鑼聲為多家內地餐飲與消費企業鳴響：“新茶飲第二股” 古茗、“性價比奶茶” 蜜雪冰城、“區域性茶飲巨頭” 滬上阿姨、“連鎖中式餐飲” 綠茶餐廳、“川渝風味麪館” 遇見小面等先後成功上市。

過去幾年，伴隨資本在新消費領域的熱潮，一批曾獲融資的餐飲企業正集中步入退出期。港股因其相對寬鬆的上市條件和對接全球資本的能力，成為這批企業尋求上市、實現資本退出的重要通道。香頌資本董事沈萌對《財經》表示，當全球的股市和資本都在注重大科技題材的時候，港股還有傳統消費一定的生存空間。

這一波餐飲企業赴港上市的浪潮從 2025 年延續至今。多位投資及餐飲人士反覆提及港股尚在 “窗口期”——港股開放、內地監管放鬆。不過，餐飲行業分析師、餐寶典創始人汪洪棟已經注意到了港股 “收緊” 的趨勢，很多企業擔心 “再不交表就要錯過這輪上市潮”。

不過，即便在這個窗口期內成功上市，市值管理是這些上市公司更長期的問題。市場數據揭示了上市熱潮背後的 “冰與火”。Wind（萬得）數據顯示，2025 年上市的古茗、綠茶集團、遇見小面均上市即破發，滬上阿姨首日未破發，但上市五個月後跌破發行價。此外，這批餐企上市之後股價走勢的分化持續拉大，有的實現逆勢走高，有的則陷入長期低迷。

2025 年 12 月 5 日，遇見小面在香港聯合交易所主板掛牌上市。圖/視覺中國

赴港上市熱潮之下，餐飲行業正穿越一個充滿挑戰的週期。國家統計局數據顯示，2025 年，全國餐飲收入 57982 億元，同比增長 3.2%，低於 GDP（國內生產總值）增速。餐飲收入佔社會消費品零售總額的 11.6%，較上年僅提升 0.2 個百分點。餐飲收入增速較前幾年已經明顯放緩。

多年來，面對資本市場，餐飲企業已陷入同質化競爭的模式固化困境，加盟、標準化、連鎖是反覆出現的關鍵詞，鮮少出現激發投資者熱情的新故事。在消費整體增速放緩、行業競爭加劇的背景下，IPO（首次公開募股）背後是一場關於生存能力與增長質量的嚴峻考驗。

去香港上市，不是一道選擇題

從行業分佈看，2025 年以來的這一波餐飲 IPO 潮覆蓋面較廣，多元化特徵明顯。在休閒快餐與正餐領域，有老鄉雞、遇見小面、綠茶集團和巴奴毛肚火鍋；在茶飲賽道，有古茗、蜜雪冰城、滬上阿姨；在西式餐飲與複合業態方面，出現了比格披薩和 COMMUNE 幻師。

其中，茶飲品類在 2025 年較為突出，它們既有營收和門店規模，又有品牌知名度，吸引了資本市場對消費領域的大部分關注。而 2026 年已遞表的幾家企業，則為各自細分賽道的頭部玩家，具備一定的門店規模與市場佔有率，成為其衝擊港股的基礎。

根據招股書，2022 年至 2024 年，以營業收入計算，幻師連續三年位列中國餐酒吧品牌第一。2024 年市場份額達 7.8%，相當於第二及第三大競爭對手合計市佔率的 2 倍。

袁記雲餃截至 2025 年 9 月 30 日擁有 4266 家門店，覆蓋中國 32 個省級行政區及東南亞國家。

比格披薩作為本土披薩品牌的代表，根據灼識諮詢的資料，按 2025 年前九個月的 GMV 計，比格在中國本土披薩餐廳中排名第一，在自助餐廳中排名第一，在西式休閒餐廳中排名第一。截至 2025 年 9 月 30 日，門店共計 342 家，覆蓋中國 28 個省、105 個市。

財務表現方面遞表企業也有一定競爭力。幻師憑藉 “日餐夜酒” 的全時段運營模式及高佔比的酒水業務將毛利率維持在 65% 以上的高位。比格披薩 2025 年前三季度營收為 13.89 億元，同比大漲 66.6%，已遠超 2024 年全年營收。

擴大門店規模和建設供應鏈，是這幾家企業尋求上市的核心募資用途。比格披薩明確計劃 2026 年至 2028 年新開 610 家至 790 家門店，進一步提升全國市場的覆蓋率；袁記食品也在招股書中提及，將把那部分募資用於門店網絡的拓展，向低線城市與海外市場延伸。

據沈萌觀察，現在的消費者更傾向於性價比較高的餐飲，餐飲行業整體面臨消費下行的壓力。但由於房租、水電、人工等剛性成本還在上漲，餐飲企業面臨來自成本端和收益端兩端的擠壓，整體資金的週轉能力承壓。這種情況下，上市融資的需求變得更加迫切。

尤其是已經有一定規模的企業，想要繼續發展，在內地融資環境趨緊的當下，更容易寄希望於赴港上市。並且，投資者的資金也需要退出，會推動企業尋求上市。

自 2023 年全面註冊制改革正式實施，特別是依據當年 2 月披露的《首次公開發行股票註冊管理辦法》，A 股主板更加鼓勵業務模式成熟、經營業績穩定的行業龍頭企業，科創板、創業板則扶持新技術、新產業深度融合的優質企業。客觀上看，消費類企業並不在被鼓勵上市的基本盤裏。

而港交所在 2024 年 8 月優化的上市規則，進一步降低了餐飲和消費企業的上市門檻。新規對 “A+H” 發行人的初始公眾持股量要求採用彈性標準，降至 10% 或 30 億港元市值，這一調整讓更多中小餐飲品牌具備了上市條件。

一位服務境外上市的資深律師告訴《財經》，對內地企業而言，赴港上市更具確定性。他解釋稱，港股更強調披露，在滿足上市規則 8.05 條的財務指標的情況下，整體審核過程透明可控，通常週期約四個至六個月。

此外，港股在企業架構方面也更有靈活性，比如支持同股不同權、VIE（可變利益實體）/紅籌，尤其適配新經濟與外資准入限制行業。企業上市後繼續融資也非常靈活，比如通過閃電配售，無需繁複審批即可對接豐富的全球機構投資人資源。

港股連接全球資本的屬性，更契合餐飲企業的全球化訴求。香港投資推廣署旅遊及款待行業總裁黃思敏指出，香港的全球網絡和成熟的專業服務可為內地餐飲食品企業提供最佳的跨國供應鏈管理中心的功能。投資推廣署已經協助超過 50 家餐飲及款待企業進入香港，其中 30 家以上來自中國內地。

從資本端看，風險投資的退出壓力也亟待釋放。過去幾年，新消費賽道迎來投資熱潮，大量資本湧入新茶飲、餐飲、潮玩等領域，如今這些投資項目進入退出期。在 A 股退出路徑相對受限的背景下，港股成為投資機構實現退出的重要渠道。

比如，2025 年底上市的遇見小面就面臨這樣的情況。其招股書披露，公司曾於 2021 年 3 月簽訂贖回權協議約定，若第七個週年日（2028 年 3 月）或之前未能完成上市，遇見小面需要按照原發行價加 7% 年回報率加未派付股息總和，或原發行價的 150% 加未派付股息總和回購。

古茗在 2025 年 2 月的上市，同樣帶着資本退出的緊迫。紅杉中國、寇圖資本等機構持有的優先股協議約定，若 2027 年前未上市，古茗需以 8% 年利率回購股份。

汪洪棟提到，不少排隊走向二級市場的餐飲企業背後都有資本推動，大多數在 2020 年、2021 年左右在一級市場融資。

紅餐網數據顯示，2021 年，餐飲投資熱度達到頂峯，全年共有 347 起投融資事件，同比 2020 年增長 60%。2022 年餐飲行業融資事件為 238 起。具體到中式餐飲，IT 桔子數據顯示，2011 年至 2019 年的九年時間裏，中國中式餐飲領域合計發生融資事件 114 起，平均每年不足 13 起。

餐飲只有新企業，少有新故事

2025 年 12 月 5 日，遇見小面在港交所敲響了上一年度最後一次來自內地餐飲的鑼聲，但很快便迎來首日破發 27.84% 的慘淡開局，對一眾消費類企業而言是一個驚心的畫面。

過去一年，只有蜜雪冰城在資本市場的表現較為堅挺，2025 年 3 月上市首日漲幅超過 43%，此後股價震盪上行，目前保持在 400 港元左右的高價區間。

作為傳統服務業，餐飲行業具有毛利率相對固定、受宏觀經濟與消費需求影響較大、標準化難度高、管理成本隨規模擴大而上升等特點。這些特性決定了餐飲企業的業績增長相對穩健，但缺乏爆發性，難以像科技、新能源等行業一樣，給資本市場帶來高增長的預期。

Wind 數據顯示，港股餐飲板塊平均市銷率僅為 1.84（截至 2026 年 1 月 26 日），遠遠低於科技板塊的 11.84 和醫藥板塊的 21.04。市銷率低，本質是企業市值相對於營收規模的比值偏小，也意味着餐飲行業很難有較高的估值。奈雪的茶、海倫司等企業上市後的股價低迷，也印證着餐飲企業講故事的難度。

一位在香港從事資產管理的人士告訴《財經》，香港資本市場歷史上餐飲行業的正向回報較少，破發率也較高。他們對於此類賽道持謹慎態度，除非有極好的投資機會。

多年以來，餐飲企業對資本市場很少再講出 “新故事”。內地餐飲行業的同質化競爭日益嚴重，各細分賽道的商業模式高度相似。茶飲賽道的 “加盟 + 現制”、快餐賽道的 “直營 + 標準化”、火鍋賽道的 “底料自研 + 連鎖擴張”，這些模式早已被資本市場熟知，缺乏獨特的核心競爭力。

不過汪洪棟認為，餐飲企業能否順利上市，主要還是看數據，看規模以及未來的潛力。“餐飲的生意沒那麼複雜，都是開店嘛，還是看未來的想象空間。”

按照這個邏輯，此輪遞表企業中，他相對看好袁記雲餃——模式輕，更靈活，開店成本低，與奶茶店類似。根據該企業招股書披露，它的商業模式是由工廠生產餡料、麪皮及其他食品，並出售至加盟店，再由門店手工現包。公司主要負責提供品牌、供應鏈、數字化及運營支持，只經營少量加盟店。數據顯示，袁記雲餃的門店加盟率超過 99%。

“這兩年流行的就是要小、輕、靈活。” 汪洪棟説。

上述律師也提到，港股更關注的還是企業業績，以及路演過程中投資者的反饋。“港交所對餐飲企業的審核標準其實沒有特別明顯的變化，即便是綠茶，在經歷長時間多次遞表後也最終成功上市。” 他説。

不過在沈萌看來，最近遞表的幾家企業，不具有可以炒作的概念，或者能夠形成爆款的商品，很難再出現像蜜雪冰城、泡泡瑪特這樣的明星消費股。二級市場需要的是股票價格上行帶來的投機，像 LABUBU 這種可以引發消費熱潮的大爆品，或者是國際金價帶動下不斷攀升的老鋪黃金，這是二級市場希望看到的消費故事。“要看有沒有題材，是不是有更多人願意擊鼓傳花。” 他説。

就行業生態而言，餐飲也面臨着較大挑戰。據國家統計局數據，2025 年，全國餐飲收入增速低於 GDP 增速。從人均餐飲消費支出來看，2025 年為 4127 元，佔居民人均消費支出的 14%，與 2024 年度基本持平。

紅餐網指出，受競爭加劇、消費低迷等多重因素影響，餐飲店的生命週期正在縮短，已經從 2015 年的 2.1 年縮短至 2024 年的 16.9 個月。其聯合創始人、副總裁樊寧預測，2025 年餐飲門店平均存續週期可能會進一步縮短至 15 個月左右。

募資活躍下的港股態度

儘管餐飲企業在港股市場面臨整體估值低迷的困境，但不可否認的是，近年來港股市場的募資活躍度持續提升，成為內地消費企業資本化的重要陣地。

普華永道統計的數據顯示，2025 全年，香港共有 119 宗 IPO，數量較 2024 年上升 68%，集資額達到 2858 億港元，大幅上升 225%，居全球榜首。113 家主板公司中，零售、消費品及服務行業佔比 28%，成為港股 IPO 的一支重要力量。從集資額看，零售、消費品及服務行業佔比 27%。

不過，據沈萌觀察，港交所拉長了對消費企業的審核週期，達到半年甚至更長。“一箇中等規模的餐飲企業，和一個大科技，誰更願意去交易？這兩個標的對港交所來説誰更有吸引力？” 沈萌直言，答案顯而易見。

此外，2025 年公募基金四季報數據顯示，主動權益基金前十大重倉股中，科技與新能源個股佔據九席，僅貴州茅台代表傳統消費入選。傳統消費淡出公募十大重倉，而手辦潮玩、穀子經濟及醫美等新消費領域，則成為新生代基金經理重點佈局方向。

2025 年 12 月，港交所與香港證監會曾就上市申請相關事宜聯合致函保薦人，指出上市申請中一系列質量下滑問題及部分不合規行為，包括上市文件草擬質量低劣、選擇性呈現行業數據誇大市場地位、保薦人未能有效回應監管問詢、部分機構甚至對項目基本事實缺乏瞭解等問題。

汪洪棟的觀點是港股的窗口已經在收窄。

上海章和投資董事長高國壘此前告訴《財經》，港股這輪行情已經超過一年，許多優質 IPO 項目已經完成上市，包括優質 A 股公司實現 A+H 上市和優質創業項目選擇香港首次 IPO。“後續項目整體質量有所下降，加上港股指數持續上漲後導致市場情緒分化，這可能是近期港股上市破發的主要原因。”

他還提到，“今後證監會備案流程只會趨嚴，不會放鬆；港股 IPO 這輪行情能持續多久則不得而知。所以，正在排隊上市的與計劃到中國證監會排隊備案的項目，前景有一定不確定性。”

目前超過 350 家（包括秘密遞表）企業正在排隊香港上市——這是港交所 CEO（首席執行官）陳翊庭在 2026 年 1 月瑞士達沃斯世界經濟論壇期間披露的數字。她提到，IPO 的質量絕對 “不能妥協（Non-negotiable）”，這是維護市場信任的基礎，要確保每宗上市申請的質量及盡職調查到位。近期就部分質量欠佳的 IPO 申請發出的警示，是在提醒專業人士速度必須與質量並行。

這些不斷被提及的問題，很多都是倚重門店網絡和規模的餐飲及消費企業容易出現的。港交所的要求也在一定程度上倒逼餐飲企業在上市前完善自身的內控體系與經營模式。

前述香港資產管理人士提到，港股不同於 A 股，前者以機構投資者為主，還有做空機制，這就要求企業在港股尋求上市時要更加理性和謹慎。此前遭遇破發的很多餐飲和消費企業，大多定價較高，估值存在一定泡沫。“不能抱着圈錢的目的，應該強調給股東帶來的實際回報，這樣後續融資、增發也會更容易。” 他表示。

根據他對港股市場的瞭解，估值定價合理，甚至算便宜、具有全國網絡滲透能力、產品具有一定性價比、門店盈利模型穩健的餐飲企業，如果有強大的基石投資者且基石投資佔比超過 50%-60%，依然會受到港股的歡迎，蜜雪冰城就是一個正面案例。

只是，當鑼聲消散，餐飲企業的核心競爭力，終究還是要回歸到產品與服務本身。

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