Reports indicate that software stocks have significant exposure, and U.S. private equity firms are facing a new round of sell-offs

AI 對傳統軟件商業模式的顛覆恐慌，正在從股市蔓延至不透明的私募股權市場。

當地時間 2 月 3 日，隨着高盛和巴克萊接連發布報告揭示軟件行業的巨大風險，美國上市私募股權公司（PE）及商業發展公司（BDC）遭遇了新一輪拋售潮。投資者擔心，這些機構持有的數千億美元非公開軟件債務，可能正面臨着嚴峻的估值縮水風險。

週一市場已率先做出反應，Blue Owl Capital 股價下跌約 5%，Ares Capital、Sixth Street Specialty Lending 和 Trinity Capital 等行業龍頭跌幅均超 3%。

資金大逃亡：拋售軟件，擁抱芯片

引發本輪拋售的導火索，是來自高盛大宗經紀業務（Prime Brokerage）的一份資金流向報告。

報告顯示，對沖基金正在以創紀錄的速度進行行業輪動：瘋狂拋售軟件股，同時大舉買入半導體股。

高盛在報告中直言：

“上週四科技板塊的淨賣出額創下自 2024 年 9 月以來的最高水平，所有子板塊均呈淨賣出狀態，其中軟件板塊領跌。另一方面，半導體及設備板塊是本週資金淨買入最多的子行業……其淨敞口在本週結束時創下了 8.7% 的歷史新高。”

這種極端的情緒正在向下遊傳導。據彭博社報道，追蹤軟件股的一個指數在 1 月份暴跌了 15%，創下自 2008 年 10 月以來的最大月度跌幅。這種恐慌情緒直接衝擊了為軟件公司提供融資的私募信貸機構。

不同於去年 11 月市場對次貸風險的普遍擔憂，今天的拋售反映了對 “軟件行業被 AI 壓垮” 的深度焦慮。上週，廣泛銀團貸款市場中的軟件貸款價格已下跌約 4 個點。

巴克萊：20% 的 “隱形” 風險敞口

市場最擔心的是，BDC 投資組合中持有的巨量軟件債務，可能正面臨估值歸零的風險。

巴克萊分析師 Peter Troisi 在最新研報中指出：

“軟件是 BDC 最大的行業敞口，約佔投資組合的 20%，這使得該行業對近期軟件股權和信貸估值的下降特別敏感。”

根據 PitchBook 的數據，截至去年第三季度，這一總敞口約為 1000 億美元。如果算上商業產品和服務（Business products and services），相關敞口占比甚至高達 30%。

巴克萊警告稱，雖然上市交易的軟件股今年已下跌 15%，但 BDC 主要持有的是沒有公開報價的私募信貸貸款。這意味着，公開市場的暴跌不會立即體現在 BDC 的資產淨值（NAV）中。

“大多數 BDC 要等到 2 月下旬或 3 月才發佈 Q4 財報。即便如此，截至 2025 年 12 月 31 日的公允價值標記，也無法反映近期估值的劇烈下滑。”

這種估值的 “時滯” 讓投資者更加恐慌——因為這是一個看不見底的黑洞。

瑞銀警告：違約率或飆至 13%

如果 AI 真的導致傳統軟件公司大規模被淘汰，後果將是災難性的。

瑞銀集團（UBS）策略師在週一的一份報告中給出了驚人的預測：如果人工智能引發企業借款人之間的 “激進” 顛覆，美國私募信貸的違約率可能飆升至高達 13%。

這一觀點並非空穴來風。早在 2025 年底，PE 巨頭 Apollo Global Management 就已開始採取行動。據英國《金融時報》此前報道，Apollo 首席執行官 Marc Rowan 明確表示，要將公司信貸基金中的軟件總敞口從 20% 削減至 10% 以下。

Apollo（阿波羅）甚至做空了包括 KKR 旗下的 Internet Brands 在內的多家軟件公司債券。Rowan 當時直言：

“我不知道企業軟件行業究竟會因此受益還是被毀滅。但作為貸款人，我不確定自己是否想身處其中去驗證結果。”

市場觀點：反應過度還是危機前兆？

儘管恐慌蔓延，但也有分析師認為市場可能反應過度。

Oppenheimer 負責 BDC 的高級分析師 Mitchel Penn 表示，除了投機和情緒宣泄，目前並沒有新的基本面信息能解釋這種跌幅：

“通常在這樣的日子裏，我們會告訴客户買入，因為沒有新信息能讓你理解為什麼它會下跌。”

然而，近期的一系列負面消息讓投資者的神經緊繃。就在上週，Blue Owl 的一隻科技類基金因投資者撤資請求激增而不得不放寬提款限制，導致約 15.4% 的淨資產流出。與此同時，貝萊德旗下的私募債務基金 TCP Capital Corp.在披露了一系列投資減記後，股價創下近六年最大跌幅。

在財報季正式揭開這些 “黑箱” 資產的真實價值之前，市場似乎已決定先跌為敬。