Lian Ping: Can the new Federal Reserve Chair Waller fulfill Trump's wish for significant interest rate cuts?

2026 年 1 月 31 日，經過反覆權衡後，特朗普宣佈在凱文・沃什、國家經濟委員會主任凱文・哈塞特、貝萊德集團高管裏克・裏德以及美聯儲理事克里斯托弗・沃勒等候選人中，將最終提名凱文・沃什擔任下一任美聯儲主席。從國際金融市場的反應來看，似乎作出了過度解讀，如強調沃什曾經的鷹派立場，忽略了特朗普對於這一關鍵職位選人的忠誠度要求；而特朗普本人也對沃什 2026 年在美聯儲體系中實際發揮的作用期盼過高，忘記了美聯儲主席一旦就職，其制度角色往往會壓倒個人傾向。美聯儲 “換帥” 的結果，最終恐怕很難如特朗普所願。

特朗普為何選擇沃什？

在四位人選中，哈塞特對特朗普亦步亦趨、唯命是從，此前一度呼聲較高，但市場將其視為特朗普的 “傀儡”，公信力嚴重不足；裏德缺乏美聯儲管理經驗，且其華爾街背景容易引發 “利益輸送” 質疑；沃勒的鷹派立場甚至超過鮑威爾，更讓特朗普難以接受。只有沃什是相對最優解，特朗普稱讚其知道 “如何用規則包裝政治訴求”“能精準契合自己意圖”。

特朗普選擇沃什，本質上是 “三重平衡” 的結果：

首先是政策平衡。沃什提出 “縮表 + 降息並行”，既滿足了特朗普通過降息刺激經濟的迫切要求，又通過縮減美聯儲資產負債表規模在一定程度上抑制了通脹反彈風險，有助於增強央行信譽，避免被貼上 “政治傀儡” 標籤。

其次是政治平衡。為避免重蹈覆轍，特朗普對美聯儲主席候選人的要求兼顧了 “政治經驗值” 和 “政治忠誠度”。一方面，沃什擁有美聯儲履職經驗、華爾街背景和學術資歷，這讓特朗普的政治任命看起來更像是基於市場和技術的選擇，在參議院獲得通過的概率相對較高。另一方面，沃什的岳父是特朗普的長期重要盟友，雙方家族紐帶深厚，這也使得特朗普對沃什的信任度高於其他候選人。

最後是市場平衡。特朗普還需平衡 “政策改革” 與 “市場穩定” 的矛盾，以避免因政策躁進引發市場波動。沃什主張縮減美聯儲資產負債表、改革貨幣政策框架，其降息政策有可能包裝成 “框架內可控的寬鬆”，加之其兼具建制派履歷，有助於安撫市場對美聯儲獨立性被弱化的擔憂和焦慮，降低政策調整的波動風險。

從沃什自身角度看，儘管其在 2006-2011 年的美聯儲任職期間曾經極力反對量化寬鬆貨幣政策，以強硬鷹派形象著稱，但在特朗普第一任期內競逐美聯儲主席落敗後，其政策立場也發生了較大調整，展現了務實靈活性，如近年來他放棄自由貿易理念，轉向支持特朗普的關税政策，以及呼應特朗普批評鮑威爾拖延降息等都是這方面的表現。可見，專業能力和忠誠度相結合，是特朗普選擇沃什的根本原因。同時，沃什的專業能力和背景也使其比較容易被國會通過。

特朗普會再次看走眼嗎？

值得一提的是，即將被沃什替代的鮑威爾，也曾是特朗普精挑細選的美聯儲主席 “合意人選”。2017 年，特朗普在第一任期內同樣面臨美聯儲主席提名難題，當時他不得不在 “泰勒規則” 提出者約翰·泰勒、前美聯儲理事凱文·沃什、國家經濟委員會主任加里·科恩，以及時任美聯儲理事傑羅姆·鮑威爾這四位候選人之中提名一人。

最終，經過比較，特朗普看中了專業可信、政治可靠、監管立場趨近，各方面表現均較為折中穩妥的 “温和鷹派” 鮑威爾。一是政治風險最低。當時鮑威爾已在美聯儲任職 5 年，其能力和聲望得到兩黨一致認可，參議院審議通過阻力較小。二是監管立場契合。鮑威爾公開支持放鬆《多德 - 弗蘭克法案》，主張簡化銀行合規要求。三是利率立場 “可控”。鮑威爾雖支持漸進加息，但反對泰勒式的機械加息，被認為 “更加靈活”。四是非學術型官僚。鮑威爾出身華爾街和財政部，被視為 “務實派”，而非 “象牙塔經濟學家”。特朗普期待他能在放緩加息節奏、大幅放鬆金融監管、為政府經濟議程創造有利條件等方面發揮積極作用。

然而，特朗普可能忽略了一個基本事實：美聯儲主席一旦就職，其制度角色往往會壓倒個人傾向。這種制度角色的約束體現在：一是法律約束。儘管《聯邦儲備法》未明文使用 “獨立性” 一詞，但其制度設計（如長期任期、財務自主等）旨在保障美聯儲在制定貨幣政策時免受短期政治干預。二是決策機制。FOMC（聯邦公開市場委員會）由 12 名委員組成，主席僅有一票投票權，雖然在議程引導、預期管理等方面可以發揮一定作用，但類似聯邦基準利率調整這類重要決策仍需集體表決，難以單方面推行。三是市場信任。美聯儲的公信力依賴 “政策穩定性”，過度迎合政治會損害其在市場中的權威性。美聯儲的核心制度角色是 “政治中性、技術導向”，作為美聯儲的負責人，尤需謹慎平衡 “物價穩定” 與 “充分就業” 兩大法定目標，而非單純迎合白宮的短期政策訴求。為此，歷任美聯儲主席履職後，無不將維護美聯儲的獨立性和市場聲譽作為自己的重要使命。

2018 年，美國經濟呈現出過熱跡象，增速較快，失業率處於較低水平，但通貨膨脹壓力也持續增大。為防止經濟過熱、防範通脹，鮑威爾領導的美聯儲年內連續 4 次加息，將聯邦基金利率從 1.5%-1.75% 升至 2.25%-2.5%。這與特朗普 “維持低利率以刺激經濟、助力連任” 的核心訴求嚴重對立，導致特朗普心生不滿，公開指責加息決策 “錯誤” 和 “過於激進”。2020 年新冠疫情爆發後，美聯儲迅速大幅降息並啓動量化寬鬆，特朗普初期對此表示支持，但很快又要求採取更為激進的措施（如實施負利率、直接購買公司股票，甚至介入高收益債券市場等）。鮑威爾對此明確拒絕，強調負利率不符合美國貨幣市場結構，而直接購買股票既缺乏法律授權，又可能混淆貨幣政策與財政政策的邊界，損害美聯儲的制度公信力。雙方矛盾遂全面爆發，特朗普多次在推特和採訪中威脅要解僱鮑威爾。

圖 1：特朗普第一任期內聯邦基金利率走勢

數據來源：wind，廣開首席產研院。

歷史往往會重演。沃什接任後，與特朗普政府之間很可能也會有一段不長的 “蜜月期”。但隨着時間推移，雙方的矛盾和分歧將逐步浮出水面。這很大程度上是沃什的制度角色開始占主導地位。作為美聯儲主席，沃什必須將維護美聯儲的獨立性和市場聲譽擺在首位。在美國現行的制度安排下，即使沃什有改革美聯儲獨立性的決心，這種重大制度變遷的動議也未必能在國會通過。而美聯儲主席人選總統雖有權參與挑選和最終提名，卻沒有辦法使其中途 “下車” 的制度安排，也會導致沃什日後在堅持自己的立場時無後顧之憂。

2026 年特朗普能否如願實現大幅降息？

傳統美聯儲的貨幣政策決策框架（格林斯潘後期至耶倫時代）主要是基於菲利普斯曲線、DSGE 等宏觀經濟模型預測未來通脹和就業走勢，進而設定 “明確的利率路徑”，並通過發佈會、點陣圖等 “前瞻指引” 向市場傳遞這一預期。鮑威爾的 “模型導航 + 數據驗證” 動態修正模式雖比傳統的模型預測更貼合實際，但缺點是對實際經濟的反應較為滯後。沃什反對 “以模型和前瞻指引為中心的操作框架”，本質是放棄 “基於模型預測” 和 “預設利率路徑” 的決策模式，同時又與鮑威爾 “尚需多觀察幾期數據” 的動態修正和被動響應模式不同，他主張採用 “高度裁量空間、以實際結果為核心” 的快速決策方式。在他看來，無論模型還是數據驗證，都屬於 “事後解釋工具”，而非 “事前決策依據”，過度依賴模型和多期數據驗證還會導致政策僵化，無法及時有效地應對地緣衝突、大規模疫情等突發經濟衝擊。但無論是鮑威爾模式還是沃什模式，在現行的美聯儲貨幣政策委員會（FOMC）集體決策框架和規則下，尤其是在偏鴿派的委員人數不佔優的前提下，都決定了沃什無法決定持續、大幅降息。

眾所周知，FOMC 成員包括 7 位理事和 5 位地方聯儲主席，這 12 名成員均為一人一票。今年 5 月中旬，沃什有較大可能接替鮑威爾擔任美聯儲主席。屆時，即便沃什願意堅決執行特朗普的大幅降息的指令，其他理事和地方聯儲主席也未必會附和響應。從 FOMC 潛在的成員結構看，大致可以分為四類：第一類是 “政策組合型”。本質上是制度性鷹派（擔憂美聯儲資產負債表過大）與政治性鴿派（迎合特朗普降息要求）的矛盾結合體。其代表是沃什本人。第二類是主張 “就業優先” 的鴿派或中間偏鴿派。主要是理事庫克、費城聯儲主席保爾森。第三類是強調 “數據驅動” 的平衡派或中間偏鷹派。除鮑威爾外，美聯儲副主席巴爾、理事傑斐遜、理事鮑曼、紐約聯儲主席威廉姆斯、明尼阿波利斯聯儲主席卡什卡利均在此列。第四類是 “防通脹優先型”，即堅持長期價格穩定優先於短期就業波動的強硬鷹派。典型代表包括理事沃勒、克利夫蘭聯儲主席哈馬克、達拉斯聯儲主席洛根。

表 3：美聯儲 FOMC 成員政策立場預測（2026.6）

數據來源：廣開首席產研院根據公開資料整理

在降息決策上，除非 2026 年美國出現較為嚴重的經濟和失業危機，通常情況下，沃什能夠穩定爭取的也只有前兩類的 3 票（包括其本人）。根據近期 IMF、聯合國、OECD 以及美國多家機構的預測，儘管 2026 年發達經濟體增速普遍較為低迷，但美國在 AI 資本開支與減税政策支撐下，增速約為 1.8%-2.2%，出現 “硬着陸” 的可能性不大。同時，由於工資、房租等服務價格具備較強的粘性，加之關税傳導存在較長的滯後性，2026 年美國通脹壓力將逐步抬升。如果考慮到特朗普還在極力罷免偏鴿派的理事庫克，則支持降息的力量還可能進一步縮減。

特朗普對此當然並非完全不知情，但他固執地認為，美聯儲主席手中的 “一票” 絕非普通一票，其影響力貫穿於議程設定、預期引導、市場溝通乃至政策走向的實質塑造。只要積極作為，這一重要角色可在以下方面發揮關鍵作用：一是成為議程主導者與政策基調引領者。美聯儲主席負責主持 FOMC 會議、擬定會議議程，並在會前與理事及地區聯儲主席廣泛溝通。這意味着主席可以優先推動降息議題、壓縮對通脹風險的討論時間和弱化鷹派委員的反對聲音，同時其強勢態度也會間接影響部分委員的投票傾向，從而實質性地主導決議結果。二是成為市場預期引導者。美聯儲主席的公開表態（如新聞發佈會、國會聽證等）具有極強的 “信號效應”，有可能直接影響市場預期。例如，若美聯儲主席在講話中暗示 “可能降息”，或將帶動部分市場利率提前下行，股市、債市、匯市也將提前調整，實現事實上的寬鬆效果——這正是特朗普所追求的 “速效”。三是成為央行獨立性的淡化者。若新主席公開承認 “應適當配合政府經濟目標”，甚至表示 “總統有權就利率發表意見”，就能瓦解獨立性這一制度防火牆，使得未來降息在政治上更具正當性。這也是為什麼 2025 年以來，特朗普多次公開施壓美聯儲和鮑威爾，將聯邦基金利率大幅下調，降至 1% 甚至更低，“越低越好”。

但從美聯儲長期內部文化和近年來實際情況看，特朗普上述想法有可能是一廂情願。正如前美聯儲主席本·伯南克在《21 世紀貨幣政策》一書中反覆強調的，“國會是我們的老闆”，只有保持獨立性，“國會才有充分的理由繼續將貨幣政策決定權交給美聯儲”。

特朗普換帥最大的作用就是 “甩鍋”

鑑於美國中期選舉今年 11 月初即將舉行，可以説是迫在眉睫。這場選舉對於特朗普堪稱 “決定性一戰”——將決定特朗普第二任期最後兩年多的時間是繼續為所欲為，將 MAGA 運動進行到底；還是提前跛腳，最終無所作為，甚至陷入被國會彈劾的困境。

假設今年 5 月中旬沃什順利取代鮑威爾上位，在中期選舉前，實際上只剩下 6 月、7 月、9 月、10 月四次 FOMC 議息會議，他將難以在如此短的時間窗口內完成美聯儲內部整合和推動連續、大幅降息等使命。特朗普要想顯著改變 FOMC 成員結構，最快也要到 2028 年才能初見成效。但如果共和黨在此次中期選舉中失利，這些將不再變得有意義。

從最新情況看，沃什的任命之路有可能會更加崎嶇。按照流程，特朗普提名沃什擔任美聯儲主席後，沃什需先經參議院銀行委員會表決通過，再提交參議院全體議員表決通過，最後才能獲得正式任命。截至 2026 年 2 月初，美國參議院銀行委員會包括 24 名委員，共和黨 13 人、民主黨 11 人；美國參議院總席位 100 席，其中共和黨 53 席、民主黨 45 席，2 名無黨派議員加入民主黨黨團，民主黨實際影響力為 47 席。儘管多數議員對於沃什本人並不排斥，但特朗普動用司法手段 “追殺” 美聯儲主席鮑威爾和理事庫克、動搖美聯儲獨立性的做法有可能讓沃什遭受 “池魚之殃”。例如，參議院銀行委員會的共和黨委員蒂利斯明確表示，保護美聯儲的獨立性 “不容談判”，在司法部對鮑威爾的刑事調查 “得到全面且透明的解決” 之前，他將反對任何美聯儲提名人的確認，包括沃什。如果 11 名民主黨委員羣起響應，則蒂利斯的反對票可能導致參議院銀行委員會出現 12:12 的平局，使沃什提名無法進入參議院全體表決環節。在極端情形下，由於理事和主席提名錶決受阻，沃什很可能錯過 6 月甚至 7 月的 FOMC 議息會議。這將讓特朗普在中期選舉前希望看到的連續、大幅降息變得更加渺茫。

因此，對於特朗普而言，此次美聯儲換帥，最直接、最現實的目的還是在中期選舉前的一系列共和黨公開集會上，將鮑威爾塑造為拖累美國經濟、阻礙製造業和就業回流的 “元兇”，並將及時撤換鮑威爾當作自己的政績之一。

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