A new global "industrial cycle" is emerging

全球資產的敍事可能要從 “科技一枝獨秀” 切到 “工業與信貸擴張”。

據追風交易台，美國銀行 RIC 團隊在最新研報中，把一組公共數據和自有高頻指標疊在一起看，得出結論：製造業訂單、亞洲出口、半導體（尤其模擬芯片）都在給出同一個信號——新一輪工業週期或許正在啓動，這意味着 2026 年的盈利端存在高於共識的空間。

美銀投資與 ETF 策略師 Jared Woodard 寫道：“我們可能正站在新一輪全球工業週期的門檻上。” 他把 “強硬數據 + 回暖的軟數據 + 工業動量指標走強” 視為組合證據，並把它直接指向資產配置：機會更多在擁擠交易之外。

美銀把過去幾年製造業擴張的瓶頸歸因於信貸條款不友好，而不是需求不足；如果放貸指引、資本計提等監管約束在 2026 年繼續鬆動，銀行體系可能釋放出超過 1 萬億美元的新資本，工業擴張的持續性就不只靠情緒和補庫存。

同時，美銀也在提醒另一條線：當 “未知角落” 的流動性與槓桿退潮，SPAC、加密資產、私募信貸這些不透明、難退出的品種會先暴露問題。

工業週期的線索：硬數據走在前面，自有指標在抬頭

美銀先把 “硬數據” 和 “軟數據” 做了標準化對比：1 月硬數據在長期均值上方 0.4 個標準差，調查類情緒指標回到去年 5 月以來的最高水平（仍較長期均值低 0.4 個標準差）。密歇根大學消費者信心指數 2 月升至 57.3，為去年 8 月以來最高。

更關鍵的是幾條 BofA 自有高頻指標同時轉強：

工業動量指標來到 2021 年 12 月以來最好水平，並被用來推斷 “未來全球製造業 PMI 仍有上行空間”；

流體動力調查的全球展望升至 73；卡車貨運調查裏 “需求” 升破 60（2022 年 4 月以來最佳），運力也趨緊（2022 年 3 月以來最低）；

存儲指標已經超過 2021 年高點。

它們共同指向一個判斷：這輪市場可能不再完全由 “債務驅動的消費” 或 “財政轉移” 講故事，工業端的 “有機增長” 開始變得可見。

信用條件可能是缺失拼圖：放貸改革把週期拉長

美銀認為，製造業擴張的障礙在 “信貸條款不利”。私募信貸只能補一部分缺口，而且成本更高；如果監管與指引轉向，銀行體系才是更大變量。

幾組數據在研報裏被當作 “信用改善值得押注” 的旁證：

NACM 信用經理人調查顯示，製造業銷售處在 2022 年以來最高水平，對應的歷史關係可推到約 4% 的美國 GDP 增速（r²=0.47）。

ISM 製造業 PMI 中 “新訂單” 的上行，在歷史上對應的 GDP 含義可到 3.5% 以上（r²=0.36，樣本從 1948 年起）。研報同時承認調查波動大，不作為預測，但方向上強化 “高於共識” 的傾向。

在銀行端，研報給出的約束與鬆動路徑更具體：美國大型銀行平均持有的超額資本比監管要求高 3.4 個百分點；資本要求在 2026 年預計下降接近 1 個百分點。Ebrahim Poonawala 提到的潛在改革包括：調整 GSIB 附加資本要求可能把 CET1 要求帶到 13%（2011 年以來最低），以及 Basel End Game 與 1000 億美元資產門檻的調整，減少銀行與非銀之間被 “監管套利” 扭曲的融資分工。

這些細節，才是研報把 “工業週期” 從一段數據反彈，延伸成 “可交易的宏觀機制” 的核心。

芯片把週期帶向全球：模擬芯片與韓國出口的共振

研報把半導體當作工業週期的 “領先讀數”，並且刻意強調模擬芯片：它往往更貼近工業、國防、電力等需求面。

美銀預計，2026 年芯片銷售額預計同比增長 30%，有望迎來史上首個 “1 萬億美元年”。結構上是存儲 48% 的反彈、非存儲核心半導體 22% 的增長；而今年以來存儲價格的表現已經超出其預期。

另一條全球線索來自韓國。美銀解釋了 1 月出口同比接近 34% 的原因：存儲芯片價格大幅反彈，AI 需求加速而供給緊張，部分傳統存儲產能與資本開支被轉向 AI 數據中心產品，反而推高了更廣泛消費存儲的價格與出口金額。研報還把 “韓國出口變化” 與 “MSCI ACWI 遠期 EPS 增速” 聯繫起來，認為這條關係暗示未來一年 ACWI EPS 增速可能達到 27%，顯著高於 13% 的市場共識。

它想表達的不是 “韓國能決定全球”，而是：當出口與芯片價格在同一個方向上走強，全球盈利的上修風險會被低估。

擴張交易在賺錢，但資金仍偏愛 “停滯資產”

研報用今年以來的回報把 “擴張交易” 擺到桌面：小盤/中盤工業股漲 22%，核能 20%，黃金 18%，全球國防 15%，除中國新興市場 14%，發達市場小盤價值 13%。對比之下，標普 500 只有 2%，美債接近 0%，美股大盤成長為-3%，傳統 60/40 組合回報也只有略高於 1%。

問題在於倉位結構並沒跟上。RIC 團隊用基金與 ETF 資金流統計稱，過去十年 “擴張類資產” 的累計流入比 “停滯類資產” 少了 1.3 萬億美元：前者大約 0.3 萬億，後者約 1.6 萬億。換句話説，交易不再是秘密，但配置層面依然稀缺。

這也是研報為何反覆強調：投資者仍然超配過去二十年的贏家（大盤科技、高評級債），而 “可信回報的稀缺” 正在發生變化。

“未知角落” 退潮：槓桿、流動性、透明度的舊賬要算

研報把 SPAC、加密資產、私募信貸歸到同一類：在上市公司供給減少（過去 30 年美國上市公司數量減半）的背景下，疊加流動性充裕、增長稀缺，資金被推向更 “未知” 的角落；而從 2025 年三季度開始的一輪下跌，讓舊風險重新變得昂貴。

它列了幾組很刺眼的對照：

2025 年美國 SPAC 宣佈的交易規模達 376 億美元，是歷史第三大年；但併購完成後的平均回報 “並不值得承擔風險”。一個 “頭部公開交易 SPAC” 指數過去五年僅漲 9%，顯著跑輸美股小盤（+41%）。研報還引用研究稱，SPAC 每募集 10 美元可能對應 3 美元費用。

比特幣的估值討論仍無定論（無現金流、用途價值不清、缺少長期 “穩定儲值” 的歷史），並提示其年化波動率經常超過 100%。

私募信貸的退出限制被寫得很直白：季度贖回上限 5% 時，完全退出可能要五年；同時，BDC 與私募信貸對軟件行業的暴露（18%）高於銀行貸款（12%）與高收益債（2%）。過去 12 個月，一個 “對私募信貸暴露較大” 的 BDC/基金指數下跌 16%，而 CLO ETF、銀團貸款、高收益債 ETF 回報在 5%-8%。

研報最後把教訓壓縮成兩句：槓桿 + 不流動 + 不透明是不穩定組合；沒被補償的風險最傷人——所以估值永遠重要。