The last time the argument of "software is doomed" occurred was 10 years ago. What happened afterward?

巴克萊認為，市場正在重演歷史性的恐慌，但這次可能是錯誤的。

據追風交易台，2 月 13 日，巴克萊分析師 Raimo Lenschow 團隊在最新研報中指出，投資者目前對生成式 AI（GenAI）的反應是基於 “最壞情況假設”——即認為傳統軟件公司的終值將歸零。這種恐慌與 10 年前亞馬遜 AWS 崛起時市場對軟件行業的 “死亡判決” 如出一轍。

歷史數據表明，滅絕並未發生。 儘管 AWS 確實奪取了市場份額，但沒有一家成熟的軟件巨頭因此破產。相反，微軟、Salesforce 等巨頭通過進化實現了數倍甚至數十倍的市值增長。對於投資者而言，當前的無差別拋售（Software Sell-off）創造了巨大的錯配機會。GenAI 將擴大而非單純取代軟件市場，那些擁有核心記錄系統和特定領域護城河的公司被錯誤定價了。

目前軟件板塊的投資者情緒正處於一個極端獨特的時刻。市場普遍認為 GenAI 將從根本上改變世界，這導致了一個簡單粗暴的投資邏輯：買入 AI 新貴，做空一切傳統軟件。

然而，巴克萊指出，這種情況讓人強烈聯想到 10 年前（注：指報告發布時間 2026 年回望 2016 年左右）。當時，隨着 AWS 不斷壯大並推出更多自有軟件解決方案（如數據庫服務 Redshift），市場陷入了類似的恐慌。那時，每當 AWS 宣佈推出一款新的軟件產品，相關領域的成熟軟件公司股價就會立即遭受重創。

當時的空頭論調與今天如出一轍：“這些公司的終值是零”、“AWS 將吞噬一切”。唯一的區別在於，當年 AWS 主要衝擊的是基礎設施層，而今天的 GenAI 更多被視為應用層的威脅。但市場的恐慌機制是完全相同的。

讓我們用數據説話。回顧過去 10 年，AWS 確實取得了巨大的成功，佔據了相當大的市場份額，許多 AWS 產品（如 Redshift、Hadoop 服務）大獲全勝。但是，這是否 “殺死” 了當時的老牌軟件公司？

答案是否定的。據巴克萊統計，沒有一家成熟的軟件公司因為 AWS 的競爭而破產（終值歸零）。

相反，大多數公司在市場中繼續表現優異。現實情況是，雖然 AWS 切走了很大一塊蛋糕，但整個市場的蛋糕本身也在變大，而且老牌玩家也在不斷進化和應對。

根據巴克萊整理的 “AWS 產品發佈後的軟件股表現” 數據顯示（截至 2025 年底）：

• CyberArk（身份管理）： 自 AWS 推出競爭服務以來，市值從 8.85 億美元飆升至 225.16 億美元，漲幅高達 2443%，遠超同期標普 500 指數 2201% 的漲幅。
• 微軟（WorkSpaces 競爭者）： 市值增長 1048%，達到 3.59 萬億美元。
• 谷歌（WorkDocs 競爭者）： 市值增長 871%。
• Salesforce（QuickSight 競爭者）： 即使面臨 AWS 分析工具的競爭，市值依然增長了 373%，達到 2480 億美元。
• MongoDB（Document DB 競爭者）： 市值增長 697%。

當然，並非所有公司都安然無恙。一些未能適應的公司確實表現不佳或被收購：

• Teradata： 市值縮水 73%，表現遠遜於大盤。
• NetApp： 儘管市值增長 71%，但大幅跑輸標普 500 指數（落後 357%）。
• Tableau、Splunk、Red Hat： 最終被高溢價收購，並未走向消亡。

這一歷史教訓對當下的啓示是顯而易見的：雖然 GenAI 會創造出有趣的新公司，但這並不意味着我們需要註銷所有現有軟件公司的價值。

目前的市場辯論過於簡單化。雖然 IGV（軟件 ETF）年初至今（YTD 2026）下跌了約 24%，而標普 500 指數基本持平，但這是一種 “把嬰兒和洗澡水一起潑出去” 的非理性行為。

市場錯誤地將所有現有軟件公司視為即將被 OpenAI 或 Anthropic 等新玩家取代的 “舊時代產物”。巴克萊認為，這種 “一刀切” 的觀點忽略了軟件行業的複雜性和護城河。

投資者應該重新審視以下三類在拋售中被誤傷的資產：

1. 記錄系統（System of Record）擁有者： 如 Salesforce (CRM) 和 SAP。這些公司掌握着企業的核心數據，地位穩固，難以被簡單替換。
2. AI 工具提供商： 那些幫助企業落地 AI 的公司，如 JFrog (FROG) 或 Snowflake (SNOW)（儘管分析師對後兩者目前持中性評級，但承認其屬於此類）。
3. AI 算力提供商： 如甲骨文 (ORCL)、DigitalOcean (DOCN) 或 CoreWeave。

在當前的 AI 浪潮衝擊下，並非所有軟件都同樣脆弱。巴克萊特別指出兩個具有防禦屬性的領域：

• 網絡安全： AI 的採用將導致 IT 環境更加複雜，並提高黑客的攻擊效率，這反而增加了對高級安全防護的需求。儘管有傳言稱 Anthropic 等 AI 公司可能擴展到網絡安全領域，但歷史上大型通用平台試圖主導安全領域的嘗試結果往往好壞參半。擁有強大現金流和不斷增長的 AI 收入流的平台型公司，具備極強的防禦性。
• 垂直 SaaS：這些公司通常是特定行業的 “記錄系統”，擁有深厚的領域特定數據護城河，這是通用 AI 難以通過簡單的代碼生成來複制的。此外，政府、製藥和金融服務等終端市場的 IT 買家通常較為保守，這也為這些公司提供了額外的緩衝。

總結而言，GenAI 確實在改變遊戲規則，但押注 “軟件末日” 在十年前是錯誤的，在今天很可能依然是錯誤的。對於聰明的投資者來説，現在的恐慌性拋售正是尋找那些被錯殺的行業龍頭的最佳時機。