Morgan Stanley: AI is a capital expenditure black hole, with risks spreading to the credit market

摩根士丹利指出，人工智能正從單純的資本市場熱點，轉變為引發信用市場結構性壓力的真實變量。該行北美固定收益研究主管 Vishwanath Tirupattur 認為，市場對 AI 的認知正出現顯著分化：一方面是科技巨頭對基礎設施的持續 “燒錢”，另一方面是軟件板塊遭遇大規模拋售。這種背離反映出投資者日益警覺，AI 不僅代表增長機遇，更對現有商業模式構成生存威脅。

據追風交易台，該行大幅上調了對超大規模雲服務商的資本支出預期，預計 2026 年相關支出將達到 7400 億美元。受 AI 投資需求及併購活動回升驅動，該行預計 2026 年美國投資級債券發行量將創下 2.25 萬億美元的歷史新高。

在此背景下，有兩個關鍵特徵值得關注。其一，投資空間依然廣闊。預計到 2028 年，AI 相關投資將累計增長 20%，但目前實際投入尚不足這一規模的 20%。這意味着，絕大部分投資機會仍在前方。

其二，融資結構正在生變。與 2025 年及之前的支出階段不同，下一階段的建設將更加依賴多元化的信用市場，包括有擔保與無擔保融資、證券化與結構化產品，以及合資企業模式。即將到來的資本支出規模過於龐大，僅靠股權融資已難以支撐，信用將在系統性融資中扮演核心角色。

當前，股市疲軟已向信用市場傳導。年初至今，標普軟件指數已下跌 23%。這一壓力在信用領域表現尤為明顯，特別是在槓桿貸款和商業開發公司（BDC）等對軟件行業敞口較大的板塊。

摩根士丹利警告，相關板塊情緒可能持續低迷，信用投資者或需等待更長時間或更大幅度的價格修正，才會重新入場。儘管目前違約率仍處低位，但隨着 AI 應用加速推進及不確定性持續，信用市場的價格下跌或將擴大和加深。

AI 投資承諾升級重塑融資格局

大型超大規模雲服務商最新財報證實，AI 基礎設施的投資承諾正加速兑現。摩根士丹利互聯網股票分析師 Brian Nowak 指出，擁有最豐富數據資源及最強投資能力的頭部平台，其競爭優勢正以前所未有的速度擴大，領先幅度遠超數週前的預期。

基於最新指引，摩根士丹利股票團隊大幅上調預測，預計 2026 年超大規模雲服務商的資本支出將達 7400 億美元，較年初預測的 5700 億美元激增。其核心邏輯依然穩固：算力需求持續大幅超過供應。

這一融資需求正深刻影響債券市場格局。摩根士丹利預計，受 AI 相關資本開支拉動及併購活動回暖驅動，2026 年美國投資級債券發行量將攀升至創紀錄的 2.25 萬億美元。供應放量可能導致投資級信用利差在年底前小幅走闊。但該行認為，當前市場形態更接近 1997-98 年或 2005 年的情景，即信用利差在股市上漲的背景下走闊，但這絕非意味着 “週期終點” 的到來。

軟件板塊遭遇顛覆衝擊波

市場對人工智能顛覆性風險的擔憂正持續發酵。這種焦慮並非源於對技術前景的懷疑，而是市場愈發清醒地認識到：AI 的變革力量真實存在，且天量資本支出正在將這種潛力加速轉化為現實。近期有報道稱，先進 AI 模型已接近能夠執行大部分軟件工程任務，這為投資者敲響警鐘，引發市場重新評估兩個核心問題：軟件行業被顛覆的速度，以及顛覆效應向外擴散的廣度。

股市層面，軟件板塊已成重災區。標普軟件指數年初至今已下跌 23%，而同期標普 500 指數基本持平。這一顯著分化清晰勾勒出市場對 AI 顛覆風險的定價邏輯。

股市疲軟正在向信貸市場傳導，壓力首先集中在對軟件行業敞口最大的領域。數據顯示，美國軟件類槓桿貸款年初至今下跌約 3.4%，並拖累整體槓桿貸款表現由正轉負，錄得 0.4% 的跌幅。相比之下，軟件敞口較小的高收益債券仍錄得正回報，顯示出風險尚未全面擴散。

信貸市場面臨持續壓力

摩根士丹利對當前市場前景持謹慎態度。該行認為，軟件等相關板塊情緒可能持續低迷，目前尚不清楚下一個扭轉頹勢的催化劑將來自何處。信貸投資者或需等待更長時間，或看到更大幅度的價格修正，才會重新入場。

儘管目前違約率仍處於低位，但隨着 AI 應用加速推進，以及不確定性持續籠罩。由於難以甄別哪些公司真正面臨生存風險，信貸市場的價格下跌可能進一步擴大和深化。摩根士丹利警告，當違約率最終上升時，由於相關公司普遍具有輕資產屬性，其違約回收率可能遠低於歷史平均水平。

從更宏觀的視角看，該行指出，儘管供應激增可能推動投資級信用利差走闊，但當前市場形態更接近歷史上信貸與股市背離但並非週期終局的階段。作為信貸策略師，摩根士丹利正以敏鋭視角關注信貸市場內部不斷積聚的壓力，其核心判斷是：未來的生產力引擎，正在催化眼下的市場陣痛。