When will the global market correction end? Will the "2020s market" replay the "1970s" stagflation script?

全球市場正處於一場由外部衝擊引發的調整之中，投資者面臨兩個核心問題：這輪迴調何時觸底，以及當前的宏觀環境是否正在復刻上世紀 70 年代的滯脹噩夢。

3 月 7 日，美銀美林最新發布的《Flow Show》週報給出了一個相對樂觀但附帶條件的判斷：回調終點的信號正在浮現，但尚未完全到位；而 2020 年代更可能走向通脹性繁榮，而非滯脹式崩潰——前提是地緣局勢不進一步惡化。

據美銀美林策略師 Michael Hartnett 團隊的分析，本輪迴調由外部衝擊疊加過度樂觀情緒共同觸發。目前市場已出現部分"超賣"資產觸底的跡象，但油價和美元尚未給出全面反轉的信號，標普 500 指數也未經歷充分的價格出清（如跌破 6600 點）。

與此同時，美銀美林牛熊指標仍高企於 9.2 的極度看多區間，意味着市場情緒尚未真正降温，反彈空間因此受限。

英偉達方面傳出的一則消息也在市場引發震動：英偉達表示此前宣佈的對 OpenAI 的 1000 億美元投資"不在計劃之內"，目前 300 億美元的融資安排可能已是上限。這一表態被視為 AI 資本開支指數級增長出現減速的潛在信號，對科技債券和軟件板塊的影響不容忽視。

回調何時結束？四個條件，目前完成兩個

美銀美林認為，由外部衝擊在過度樂觀情緒背景下引發的市場回調，通常需要滿足四個條件才能宣告結束：

• 一是"超賣"資產觸底（軟件、MAGS、私人信貸、銀行貸款、比特幣）；
• 二是"超買"資產完成出售（黃金、半導體、金屬、新興市場、歐洲、銀行股）；
• 三是"避險資產"失去買盤支撐（油價和美元）；
• 四是出現真實的價格出清。

目前來看，前兩個條件已初步顯現。資金流向數據印證了這一判斷：本週黃金出現自 2025 年 10 月以來最大單週資金流出（18 億美元），能源板塊則錄得史上最大單週資金流入（70 億美元），投資者正在"追入"此前超買的板塊。然而，油價和美元尚未出現明顯回落，標普 500 也未經歷充分的價格洗盤。

美銀美林明確指出，在美元走勢明朗之前，不宜期待大幅反彈。美元指數是全球流動性的最佳晴雨表——若美元決定性地突破 100，將意味着"流動性峯值"主題深化，進一步壓縮 2026 年降息預期（市場對美聯儲 6 月 17 日降息的概率已從 1 月 1 日的 100% 降至 37%），並可能引發收益率曲線平坦化和通脹性油價衝擊。

從資金流向看，本週美國股票出現六週來最大資金流出（139 億美元），日本股票則錄得自 2025 年 10 月以來最大單週流入（42 億美元）。韓國股票波動極為劇烈，3 月 2 日創下單日曆史最大流入（61 億美元），隨後 3 月 4 日又創下單日曆史最大流出（47 億美元）。

2020 年代會重演 1970 年代滯脹劇本嗎？

這是當前市場最具爭議的宏觀敍事之一。美銀美林的立場是：1970 年代是 2020 年代最接近的歷史參照，但兩者並不完全對等，且基準情景下 2020 年代更可能走向通脹性繁榮，而非滯脹式崩潰。

支撐通脹性繁榮的邏輯鏈清晰：政治民粹主義（英國選舉中非建制黨派票倉從 2024 年的 27% 躍升至 2026 年的 69%）、關税與移民政策逆轉全球化、財政過度擴張、美聯儲政策妥協、以及股市"大而不能倒"帶來的資產與財富通脹。

這些因素共同構成通脹壓力，但政府幹預將壓制債券收益率上行，最終體現為美元走弱而非長端利率大幅上升。在此情景下，大宗商品、實物資產、國際股票和小盤股是主要受益者。

然而，1970 年代的歷史仍值得警惕。美銀美林梳理了那段歷史的完整脈絡：

1. 1970 至 1972 年，尼克松政府通過激進財政貨幣寬鬆製造繁榮，股市大漲逾 60%；
2. 1973 至 1974 年，通脹失控疊加石油衝擊，股市暴跌 45%；
3. 1975 至 1976 年，通脹第一波回落後資產反彈，小盤股和價值股取代"漂亮 50"成為新領軍；
4. 1977 至 1980 年，伊朗革命引發第二波通脹，股市再度下挫 26%，直至沃爾克衝擊才最終終結。

對應到當下，美銀美林認為關鍵變量在於伊朗局勢。若衝突短暫，油價維持在 90 美元/桶以下，通脹性繁榮敍事成立，大宗商品、新興市場、小盤股將在美元熊市重啓後受益；若衝突延長（霍爾木茲海峽封鎖、伊朗攻擊地區石油基礎設施），油價突破 100 至 120 美元/桶，則資產配置將向石油、美元、美國科技和全球國防傾斜，日本、韓國、歐洲等能源進口依賴型市場將承壓最重。

從 1970 年代的資產表現"拼圖"來看，黃金和大宗商品在整個滯脹週期中幾乎年年位居回報榜前列，而股票和債券則表現參差不齊。這一歷史規律在當前市場中已有所映射——2026 年迄今，油價漲幅達 30%，黃金上漲 18.3%，大宗商品整體上漲 22.6%，而標普 500 僅微漲 0.3%，比特幣則下跌逾 16%。

英偉達放棄千億美元交易，AI 資本開支敍事出現裂縫

英偉達本週表示，此前宣佈的對 OpenAI 的 1000 億美元投資"不在計劃之內"，目前 300 億美元的融資安排可能已是最後一筆。這一表態的市場意義遠超交易本身。

美銀美林指出，軟件 ETF 的價格峯值恰好出現在 2023 年 9 月英偉達宣佈該筆投資之時。如今英偉達的退出，是 AI 資本開支指數級增長出現減速的潛在先行信號。

一旦這一趨勢確認，將成為逆轉兩大交易的最佳催化劑：其一是"做空科技債券"交易（以 Oracle CDS 利差走闊為代表）；其二是"做多半導體、做空軟件"交易（即"AI 敬畏>AI 貧困"邏輯）。

美銀美林強調，軟件板塊的觸底至關重要，因為它與私人信貸和銀行貸款的走勢高度聯動。本週銀行貸款基金出現三個月來最大資金流出（9 億美元），銀行貸款 ETF（BKLN）一度逼近"信用事件"臨界區域。策略師認為，軟件 ETF 守住 80 美元、銀行貸款 ETF守住 20 美元的 2 月低點，是當前市場穩定的關鍵技術支撐。

值得注意的是，美銀美林牛熊指標目前仍處於 9.2 的極度看多區間，發出賣出信號。全球基金經理調查顯示，新興市場、歐洲股票和銀行股仍處於嚴重超配狀態，這意味着若市場進一步下行，上述資產面臨的拋售壓力不可低估。