Set the upper limit on the U.S. Treasury General Account (TGA)? Will Waller "taper" like this?

美聯儲主席提名人沃什主張 “縮表” 計劃，一個長期被忽視的機制討論持續升温——限制財政部一般賬户（TGA）規模，雖然理論上成立，但財政部可能不會允許。

據追風交易台，美國銀行證券利率策略師 Katie Craig 在研報中拆解了這條邏輯鏈：給 TGA 設定上限，超出部分的現金會流入銀行體系變成準備金，準備金更充裕之後，聯儲就有條件重啓量化緊縮（QT），賣出資產、回收準備金，最終實現資產負債表淨收縮。

賬面邏輯通順，但她的判斷同樣明確——這套方案"極不可能"付諸實施，聯儲和財政部迄今沒有任何官方溝通涉及這一方向，而財政部根本不想要一個更小的 TGA。今年以來，財政部滾動 5 日資金流出均值約 8250 億美元，並且在大額償付或退税季會更高。

值得一提的是，TT&L 並非新生事物——金融危機前，聯儲曾代表財政部運作這套機制。危機後隨着準備金從稀缺變為氾濫，TT&L 逐漸退出歷史舞台。加拿大和英國目前仍有類似安排，但美國複製的障礙不小。

TGA——美聯儲負債端的大變量

美聯儲的主要負債由三部分構成：（1）流通貨幣；（2）財政部一般賬户（TGA）；（3）銀行準備金餘額。

美銀指出，TGA 在美聯儲資產負債表上是負債：財政部把錢存進去，美聯儲負債就變大；財政部花錢，負債就變小。TGA 本身是聯儲資產負債表上規模最大的負債項目之一，且基本不受聯儲控制。財政部最低現金目標是未來 5 天預計支出之和，年初至今均值約 8250 億美元，在大規模債務償還或退税季前後會出現階段性跳升。

美聯儲控制 TGA 也有一個前例，在 2008 年全球金融危機之前，美聯儲曾代表財政部執行國庫税款與貸款（Treasury Tax & Loan，TT&L）操作，即税收進來後，並不立刻把現金全塞進 TGA，而是允許商業銀行在一段時間內留存税款，以此平滑 TGA 的流入、減輕準備金被動流出對貨幣市場的衝擊。

當時的制度還有兩個 “激勵” 設計：財政部把錢放在 TT&L 存款裏能拿到利息，而放在 TGA 裏是 0；此外，資金運用更靈活，可以做定期投資，也可以投到國債回購裏。

此後，隨着美聯儲進入準備金充裕時代，TT&L 操作逐漸萎縮，美聯儲也認為其必要性大幅降低。

現代方案：限制 TGA 上限或重啓 TT&L

如果今天 “給 TGA 設上限/重啓 TT&L”，美銀美林研究團隊探討了兩階段傳導機制：

第一階段（Phase A）： TGA 資金以類 TT&L 存款形式轉入商業銀行

• 美聯儲資產負債表：TGA 減少 100，準備金增加 100，總規模不變
• 商業銀行：準備金資產增加 100，財政部存款負債增加 100

第二階段（Phase B）： 美聯儲重啓 QT，壓縮資產負債表

• 美聯儲：美債資產減少 100，準備金負債減少 100，總規模縮減
• 商業銀行：準備金減少 100，證券資產增加 100，淨變化為零

通過這一兩步操作，美聯儲資產負債表得以實質性壓縮，而銀行體系準備金總量維持不變。財政部的淨利息影響基本相互抵消——債務存量的利息支出大致與存款利息收入相當。

三大不可忽視的現實障礙

儘管機制上邏輯自洽，美銀美林團隊對該方案的實際落地持高度懷疑態度，並列出三大核心障礙：

1. 財政部不願縮小 TGA： TGA 不只是儲蓄賬户，還需要應對單日內大額支付的時序錯配，餘額太低會產生流動性風險。
2. 銀行未必買賬： 財政部存款進出節奏難以預測，與普通零售存款相比穩定性差，銀行在流動性管理上會更被動。
3. 債務上限危機下的極端波動：每次觸及債務上限，TT&L 類賬户會出現劇烈擾動，管理難度大幅上升。

三個障礙合在一起，基本打消了財政部主動推進此方案的動機。美聯儲和財政部的官方溝通中，也從未提及限制 TGA 或重啓 TT&L 的相關計劃。

加拿大和英國的解法，美國學不來

美銀美林將美國的討論與兩個海外案例進行了橫向比較：

加拿大（BoC 的 RG 拍賣機制）：

加拿大央行每日代表聯邦政府進行"收款方一般賬户"（RG）拍賣，將政府存款以隔夜或短期形式拍給銀行，政府賺取存款利息——預計 2026 年全年利息收入約 2.23 億加元。

拍賣需求與銀行體系結算餘額高度相關，當資金需求緊張推動回購利率明顯偏離央行目標時，加拿大央行還會補充自己的隔夜及定期回購操作。

英國（DMO 的主動現金管理）：

英國的安排更為徹底：管國庫賬户的不是英格蘭銀行，而是債務管理局（DMO）。DMO 每天通過雙邊回購或存款操作中和財政資金流動，讓準備金保持相對穩定，這樣英格蘭銀行可以專注於利率管理，不受財政賬户波動干擾。

但這套框架有一個副產品——它需要更多臨時國債發行來吸收或投放流動性，而美國財政部的一貫立場是維持"定期、可預測"的債券發行節奏，兩者存在直接衝突。

即便真的實施，效果也是暫時的

如果 TGA 設上限或 TT&L 重啓，初期效果是美元融資條件放鬆：現金從 TGA 流入銀行準備金，進而流向貨幣市場，短端利率下行壓力出現。但這個寬鬆窗口不會持續——美聯儲一旦重啓 QT 或加速縮表，多出來的準備金會被抽走，融資條件迴歸原位。

美銀的判斷是：利息收支層面，財政部在 TT&L 存款上的收入大致能抵消相應債務融資成本，接近中性；但操作層面的麻煩一點不少，尤其是債務上限談判期間，TT&L 存款餘額可能出現劇烈波動，成為新的不穩定來源。

因此，美銀認為，通過限制 TGA 或重啓 TT&L 計劃，美聯儲資產負債表在理論上可以實現邊際壓縮，這一路徑不太可能實現