Goldman Sachs is bullish on the "Three Oil Giants": A wave of "valuation aligning with global standards" revaluation is expected next!

中國三大油氣巨頭的估值折價，正在被現金流與成本曲線的變化重新定價。高盛認為，中國海洋石油和中國石油過去三年展現出的強勁現金流創造能力，疊加自由現金流收益率領先，有望推動其估值向全球同行收斂。

據追風交易台，高盛分析師 Amber Cai 在 2026 年 3 月 12 日發佈的報告中指出，中國海洋石油和中國石油在資本回報率排名中已躋身全球同業前列，但當前估值倍數與同業的差距依然顯著。過去十年中國海洋石油相對 E&P 同業平均折價約 42%。

報告將中國海洋石油的 12 個月目標價由 21.10 港元大幅上調至 31.00 港元，漲幅達 47%，目標價隱含的折價收窄至 6%。中國石油 H 股目標價由 8.60 港元上調至 11.50 港元，A 股目標價由 11.80 元人民幣上調至 15.30 元人民幣。

與此同時，高盛維持對中國石化的中性評級，並將其 H 股目標價由 3.60 港元上調至 4.90 港元、A 股目標價由 4.80 元上調至 6.70 元，但上調邏輯主要源於估值基準年前移，而非基本面改善（化工產品市場供過於求的壓力，令其盈利能力弱於上游）。

中國海洋石油：全球成本曲線最優梯隊，估值重估空間最大

高盛認為，中國海洋石油是此輪上調中邏輯最為清晰、彈性最為突出的標的。報告指出，中國海洋石油的平均布倫特盈虧平衡油價約為 30 美元/桶，未來的產量擴張也將主要由成本同樣處於低端的中國近海及圭亞那項目驅動。

在現金流層面，高盛預計中國海洋石油的 FCF 盈虧平衡油價低至 27 美元/桶，股息盈虧平衡油價約為 48 美元/桶，預計其 2027 年 FCF 收益率和股息收益率分別約為 11% 和 5%。

中國海洋石油在 2025 年初已將 2025 至 2027 年的最低年度股息派息比例從 40% 上調至 45%，股東回報承諾進一步強化。

高盛將中國海洋石油目標倍數從 3.0 倍大幅上調至 4.6 倍（對應 2014 至 2026 年曆史均值上方 0.5 個標準差），新目標價隱含的 EV/DACF 倍數仍較同業折讓 6%，高盛預計這一折價將隨估值收斂進程逐步收窄。

中國石油：綠電替代與 AI 降本打開長期盈虧平衡下移空間

高盛對中國石油的看多邏輯聚焦於成本持續下降的可見路徑。報告指出，中國石油目前處於油氣生產成本曲線的較高端，其 2025 年布倫特盈虧平衡油價約為 62 美元/桶，但成本節約舉措有望在2035 年前將該數字壓降至 54 美元/桶。

其一為綠電自供。中國石油的油氣田分佈與中國可再生能源資源帶高度重疊，通過以自發綠電（約 0.3 元/度）替代外購電網電力（約 0.6 至 0.7 元/度），高盛估算可在 2035 年前貢獻約 5 美元/桶的盈虧平衡降本。

其二為 AI 與數字化舉措。中國石油自 2021 年起加速推進數字化智能化戰略，目標是在 2035 年前全面建成"數智中國石油"，高盛參考國際能源署數字技術可削減 10% 至 20% 生產成本的測算上限，保守估計可貢獻另外 5 美元/桶的降本潛力。

在現金流方面，高盛預計中國石油 2027 年 FCF 收益率約為 10%、股息收益率約為 5%，在基準資本支出和股息覆蓋口徑下，盈虧平衡油價可低於 50 美元/桶。中國石油 H 股當前股價較新目標價尚有約 8% 的上行空間，A 股潛在漲幅約為 18%。

中國石化：化工產能過剩壓制自由現金流，維持中性

相較於另外兩家，高盛對中國石化的態度明顯更為審慎。報告指出，中國石化在高油價環境下的盈利彈性存在明顯天花板：

EBITDA 在布倫特油價升至 90 美元/桶前隨油價同步上行，但一旦超過該水平，國內成品油定價政策壓縮煉油利潤的效應將開始超過上游和庫存收益的貢獻，EBITDA 面臨下行壓力。

此外，中國石化較高比例的海運原油進口敞口，使其對國際運費和原油官方銷售價格的上漲更為敏感，而中國成品油定價公式並不反映這部分額外成本，進一步壓縮煉油利潤空間。

估值折價與全球同業比較：重估行情的核心依據

從全球橫向比較來看，中國海洋石油和中國石油的估值折價尤為突出。高盛數據顯示，以 2027 年預測 FCF 收益率衡量，中國海洋石油約為 11%、中國石油約為 10%，均位居全球同業前列。

而以 EV/GCI（企業價值/已投入資本總額）衡量，中國海洋石油為 0.54 倍、中國石油僅為 0.38 倍，遠低於全球綜合油氣公司殼牌（0.56 倍）、道達爾（0.52 倍）以及埃克森美孚（1.12 倍）等同業水平。

高盛的分析顯示，中國海洋石油和中國石油的資本回報率已躋身全球同業前列，但當前估值倍數與同業仍有顯著差距。過去十年中國海洋石油相對 E&P（勘探開採）同業平均折價約 42%，其目標價隱含的折價收窄至 6%。

高盛基準假設採用 2026 至 2027 年布倫特油價 70 美元/桶，但其商品團隊認為風險整體偏向上行，並已於 2026 年 3 月 8 日上調海外氣價預測，其中 JKM 現貨價格 2026 年預測上調幅度達 42%，這對中國石油的上游天然氣盈利形成額外支撐。

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