In-depth recommendation: HALO has been trading for less than a month, and Goldman Sachs suggests shorting some of the "HALO concept stocks" that have risen too much

高盛在不到一個月內完成了一次罕見的策略急轉彎——從積極向投資者兜售 HALO 概念，到主動做空其中"漲過頭"的成分股，反映了對重資產交易擁擠度的擔憂。

週二，高盛主題交易團隊負責人 Faris Mourad 在最新報告中推出做空籃子 GSXUHALT，專門針對那些資產密集但盈利增長預期為零甚至為負、股價卻隨 HALO 行情大幅上漲的美國公司。高盛認為，市場對重資產股的追捧已出現無差別化特徵，部分個股的漲幅已與基本面嚴重脱節。

這一轉變對市場的直接含義是：HALO 交易的蜜月期可能已經結束。高盛數據顯示，GSXUHALT 籃子已在 2 月底見頂後開始回落，而該行建議投資者將這一空頭頭寸與其看好的主題性多頭機會配對操作。

一個月前：高盛力推 HALO，重資產敍事席捲華爾街

時間回到 2 月 24 日，高盛全球投資研究部發布報告《HALO 效應：AI 時代的重資產、低淘汰》，與摩根大通等主要銀行一道，向投資者積極推介 HALO 概念——即 Heavy Assets（重資產）與 Low Obsolescence（低淘汰率）的結合體。

彼時的邏輯清晰而有力：AI 的快速崛起正對輕資產行業形成雙重衝擊。一方面，AI 顛覆了軟件、IT 服務等行業的利潤率預期，市場開始重新評估這些行業的終端價值；另一方面，科技巨頭為維持算力競爭優勢，開啓了史無前例的資本支出週期——據高盛數據，美國五大科技巨頭在 2023 至 2026 年間的資本支出預計高達約 1.5 萬億美元，僅 2026 年單年支出就有望超過 6500 億美元，超過其 AI 時代之前的歷史總和。

高盛當時的數據同樣令人印象深刻：自 2025 年以來，其重資產組合（GSSTCAPI）已累計跑贏輕資產組合（GSSTCAPL）達 35%。在宏觀層面，更高的實際利率、地緣政治碎片化與供應鏈重構，被認為共同構成了重資產股的結構性順風。

急轉彎：市場無差別追捧，部分重資產股漲幅已失去基本面支撐

然而，僅僅一個月後，高盛的立場發生了顯著轉變。

Mourad 在最新報告中指出，GSXUHALT 籃子所涵蓋的公司，是那些跟隨整體重資產行情上漲，但自身既無盈利增長預期、回報率也明顯落後於高質量 HALO 標的的企業。換言之，市場在追逐"AI 絕緣"屬性時，已將資金無差別地湧入所有重資產股，而不再區分質量高低。

數據印證了這一判斷：GSXUHALT 籃子的漲幅實際上已超越高質量的高資產密集度籃子（GSTHHAIR），意味着低迴報、無增長的重資產股反而跑贏了真正具備競爭壁壘的同類標的。與此同時，該籃子的股價走勢在去年底之前尚與盈利預期保持同步，此後卻出現了明顯背離。

高盛在篩選 GSXUHALT 成分股時，從羅素 1000 指數中選取資產密集度最高行業的公司，同時剔除所有與衞星、機器人、量子計算、AI 等長期趨勢相關的標的，僅保留年初至今漲幅顯著但盈利預期持平或下調的個股。該籃子的平均資產密集度比率約為 1.4。

估值信號：重資產溢價已處於歷史中等偏上水平

高盛上月的研究已指出，重資產股目前相對輕資產股交易於估值溢價狀態。截至上月，重資產股的市盈率溢價約為 3%，處於過去數十年的第 62 百分位，雖仍低於 2004 年、2012 年和 2022 年的歷史峯值，但已不再便宜。

自去年 11 月以來，高盛的行業中性重資產籃子（GSTHHAIR）已累計跑贏輕資產籃子（GSTHLAIR）約 20%。這一輪重資產的強勢表現，在高盛看來，根源在於投資者對"AI 絕緣"資產的強烈需求——即尋找那些不易被 AI 顛覆、多年來表現落後的實體資產類股票。

高盛建議，GSXUHALT 空頭頭寸可與該行看好的主題性多頭機會配對使用。報告指出，近期的市場調整已在全球股市中創造出自"解放日"以來最大的"買入回調"機會，投資者可在做空無基本面支撐的重資產股的同時，在具備長期趨勢支撐的方向上建立多頭敞口。

這一策略轉變的背後，是高盛對 HALO 交易內部分化的明確判斷：並非所有重資產股都值得持有，真正具備競爭壁壘、盈利動能向上的標的與那些僅憑"重資產"標籤搭便車的個股，已到了需要區別對待的時刻。

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