When Will Hong Kong Stocks Bottom Out?

在《港股反转需要什么条件？（20260326）》中，我们明确强调对港股不必悲观，后续港股如期反弹。但受周末地缘局势影响，港股今日再度下跌。往后看，我们从情绪、估值、盈利、地缘政治、流动性和历史规律等角度推演后续港股行情。详见报告：

一、港股见底了吗？

展望后续，短期地缘冲突的节奏难以把握，外围扰动下港股将 “跟随式” 波动。但是考虑到港股对悲观预期的充分定价，盈利下修压力缓解，叠加中期美伊谈判预期，我们对港股也并不悲观。因此，港股当前做多和做空的风险收益比可能都不高，最优策略是 “静观其变”，若后续美军超预期军事行动引发市场恐慌性抛售，届时可能是 TACO 和超跌反弹的真正契机。

第一，鉴于短期不确定性较高，全球风险资产大概率维持高波动，港股或继续受到海外风险偏好回落的抑制。在《 美伊追踪 4：可否开始预期局势的降级？（20260325）》中我们指出，当前特朗普仍缺乏直接 “投降” 的动机，市场担心的地面战争风险依然存在。据央视新闻消息，美国国防部正为在伊朗展开为其数周的地面行动做准备，因此短期全球市场或持续处于高波环境，拖累港股表现。

第二，港股情绪依然处于恐慌区域。截至 3 月 27 日，我们构建的港股情绪指数（详见《如何科学度量港股市场情绪及实战运用（20260121）》）周环比回落 13.3% 至 21.8% 的恐慌区间，创 24 年以来最低水平，指向后续仍有望反弹（今年以来，截至 3 月 27 日，基于恒指/恒科的择时策略超额收益为 5.7%/12.0%）。

第三，相比于海外市场，当前港股估值更低，受流动性冲击的幅度或相对更小。截至 2026/3/27，恒生指数未来 12 个月 PE 为 11.1x，较美股（19.7x）、日本（17.2x）、欧洲（14.4x）和非中国新兴市场（12.3x）更便宜，后续受流动性紧缩的影响更小。

第四，财报季临近尾声，盈利的拖累缓解，港股后续有望 “轻装上阵”。截至 3 月 27 日，港股市场中已发布 25 年报的公司数量占比接近 70%，市值占比为 88.5%，尤其是核心龙头企业多数已披露业绩，后续业绩不及预期对市场的负面影响相对有限。

第五，尽管伊朗局势短期内仍可能出现波动，但中期我们更倾向于冲突降级而非持续升级。考虑到国际社会和美国国内所带给特朗普的压力，叠加伊朗较此前更为强硬和团结，美国不再具备 “无休止” 推动冲突升级的政治和军事动机。后续随着高油价压力和战斗挫折风险上升，美国更可能在中期推动谈判靠拢，因此中期更可能走向降级和谈判。

第六，市场可能过度定价流动性的紧缩。受 2022 年 “学习效应” 影响，市场对联储的判断往往超调，美国金融条件指数 3 月以来回落至 0 值附近，处于 2023 年以来 12.7% 的分位数。而基于上文的分析，在中期地缘冲突有望降级，叠加本轮居民需求不及 2021-2022 年的背景下，油价上涨对美国通胀传导的幅度和时滞或不及市场当前的预期。“滞胀” 或并非本轮最终的基准情形，当前市场过度悲观的政策预期有望逐步修复。

第七，在全球经济不陷入衰退的基准假设下，当前地缘政治冲突对美股的冲击已和历史水平相当，后续大幅下跌的空间或有限。我们整理了 1939 年以来全球 25 次地缘政治冲突对美股的影响后发现，短期而言（战争爆发后 60 个交易日内），标普 500 最大跌幅中位数/均值为 5.1%/7.1%，见底则需要 20 余个交易日，而本轮美以伊战争爆发后，3 月以来美股已下跌 7.4%。此外，若仅以二战结束后的地缘政治冲突为样本，我们发现只有当战争期间美国经济出现衰退，标普 500 的最大跌幅才会达到两位数以上，例如 1973 年的石油战争、1990 年海湾战争和 2001 年 911 恐怖袭击。此外，截至 2026/3/27，MSCI 全球指数中站上 50 日均线的成分股数量占比已回落至 25.37%，指向本轮市场的抛售程度已经接近历次底部水平。

关于何时迎来趋势上涨行情，后续建议关注：（1）监管更明确的反内卷信号；（2）4 月发布的新一代混元和 DeepSeek 大模型能否加强对中国科技的信心；（3）3-4 月经济活动旺季的数据能否再次超预期；（4）港股 ETF 何时转为净流入；（5）美伊谈判进展。

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