JPMorgan Backs JD.com: Substantial Improvement in Earnings Structure, Valuation Still Severely Undervalued

京東集團 2026 年第一季度業績全面超出市場預期，印證了其盈利結構正在發生實質性改善。摩根大通維持對該股的"增持"評級，並認為此次業績驗證了此前的非共識判斷——市場一致預期尚未充分反映京東的盈利上行潛力。

京東第一季度調整後淨利潤達 74 億元，較摩根大通預測高出 24%，較市場一致預期高出 38%。據追風交易台消息，摩根大通中國證券研究主管姚橙在 5 月 12 日的業績快評中指出，此次業績確立了三大條件：零售利潤率的可持續性、新業務虧損收窄路徑的可靠性，以及高利潤率服務抽佣率的加速提升。

從市場影響看，摩根大通預計此次業績將推動市場對京東收入及盈利的一致預期在未來幾個季度上調雙位數。該股當前股價對應的 2027 年預期市盈率僅為 8 倍，摩根大通認為這一估值尚未反映上述結構性改善趨勢，並將估值上調納入預期。

利潤大幅超預期，零售利潤率創歷史新高

京東第一季度總收入為 3157 億元，同比增長 5%，分別較摩根大通及市場一致預期高出 2% 和 1%。調整後營業利潤為 56 億元，較摩根大通預測高出 177%，調整後營業利潤率為 1.8%，遠超摩根大通和彭博一致預期的 0.7% 和 0.8%。

在盈利結構方面，京東零售收入同比增長僅 1.8%，但營業利潤率擴張至 5.6%，較上年同期提升 0.7 個百分點，較摩根大通預測高出 0.4 個百分點，創下歷史新高。摩根大通指出，利潤率超預期主要源於兩方面：其一是零售業務利潤率提升；其二是中國外賣市場競爭有所降温，補貼投入隨之減少。

每 ADS 調整後稀釋每股收益為 5.12 元，較摩根大通和彭博一致預期分別高出 26% 和 44%。GAAP 口徑下淨利潤為 58 億元，同比增長 52%。

服務收入加速，外賣虧損環比大幅收窄

收入結構的改善是本季度業績的另一重要亮點。服務收入同比增速提升至 20.6%，受益於收入結構向利潤率較高的平台業務及抽佣業務轉型。這一結構性轉變有助於在收入增長相對温和的背景下持續擴大整體利潤率。

在新業務方面，管理層明確確認外賣業務虧損環比大幅收窄。摩根大通認為，這一趨勢佐證了外賣業務投入最激進的階段已經過去。報告指出，相較於閃購方面的減虧，2026 年國際業務的推進預計將更為審慎，這一組合有助於集團整體盈利持續改善。

現金流持續改善，估值仍具顯著上行空間

現金流層面同樣出現明顯好轉。自由現金流出從 2025 年第一季度的 216 億元大幅收窄至本季度的 65 億元，改善幅度顯著。

估值方面，摩根大通將京東美股目標價維持在 38 美元，對應 9 倍 2027 年預期市盈率（三年均值），摺合 11 倍 2026 年預期市盈率。相比之下，大部分中國電商同業當前估值低於 10 倍。摩根大通指出，京東當前 8 倍的 2027 年預期市盈率隱含了市場對盈利改善趨勢的定價不足，認為市場一致預期乃至摩根大通自身的盈利預測均存在上行風險，股價具有上行空間。