阿里 Q2 业绩前瞻：云业务继续狂奔，价格战收缩，电商广告承压

阿里巴巴即将公布的季度业绩将呈现出鲜明的结构性分化：云计算业务在 AI 需求驱动下强劲加速，而电商核心广告收入则因促销会计处理及消费疲软承受明显压力。

据追风交易台，花旗研究 7 月 8 日发布的报告，分析师将阿里巴巴 FY1Q27（截至 2026 年 6 月的季度，第二自然季度）总营收预测上调至人民币 2698 亿元，同比增长 8.9%，非 GAAP 净利润预测上调至人民币 271 亿元，均高于彭博市场一致预期的人民币 2692 亿元和人民币 249 亿元。

云计算收入预测从此前的同比增长 40% 上调至 45%，预计达人民币 484 亿元，云业务 EBITA 利润率料升至 11.5%。与此同时，受 6.18 大促期间反向收入会计处理影响放大，客户管理收入（CMR）预计同比下滑 8.7% 至人民币 815 亿元，远低于此前预期的同比增长 1%。

花旗将阿里巴巴美股目标价从 208 美元下调至 192 美元，港股目标价从 207 港元下调至 191 港元，主要反映对国际数字商业集团（AIDC）及其他业务板块估值乘数的下调。评级维持买入不变。

云业务加速，利润率同步改善

花旗预计，受 AI 相关需求强劲拉动，阿里云 FY1Q27 收入将同比增长 45% 至人民币 484 亿元，高于此前预测的 40% 增速。云业务 EBITA 预计达人民币 55.7 亿元，对应利润率 11.5%，较此前预测的 9.9% 显著提升。

据花旗报告，阿里云在 2026 年二季度持续推进 AI 产品矩阵扩张。

6 月 23 日，阿里正式发布视频生成模型 HappyHorse-1.1，据 Artificial Analysis 排行榜（截至 7 月 2 日），该模型在文生视频（含音频）类别中排名第二，仅次于字节跳动的 Dreamina Seedance 2.0 720p。

在企业 AI Agent 领域，阿里决定以桌面 AI 工具"QoderWork"为基础，整合钉钉孵化的企业协作 Agent"Wukong"及由 Chen Yusen 团队开发的 Agent 执行引擎"MuleRun"，形成统一的企业级 AI Agent 产品矩阵，以更好地与字节跳动 Coze、飞书 Agent 及腾讯 WorkBuddy 竞争。

在全球基础设施布局方面，阿里云宣布在法国巴黎、马来西亚柔佛、日本东京及墨西哥新建或扩建数据中心，扩张后将覆盖 32 个地域、105 个可用区。据 IDC 报告，阿里云在中国大模型训练与推理公有云市场占据 42.2% 份额，该市场 2025 年同比增长 116%。

CMR 承压，电商 EBITA 料维持平稳

花旗将 FY1Q27 CMR 预测从同比增长 1.3% 大幅下调至同比下滑 8.7%，主要原因有二：一是 4 月至 5 月零售销售数据疲软，二是 6.18 大促期间部分促销合同采用反向收入会计处理，对 CMR 形成更大拖累。

据国家统计局数据，剔除汽车后，5 月社会消费品零售总额同比仅增长 1.1%，低于 4 月的 1.8%。5 月网络实物商品零售额同比增长 2.6%，整体网络零售额同比增长 3.4%，花旗认为上述数据在绝对水平上偏弱。分品类看，家电品类持续低迷，5 月同比下滑 15.6%；化妆品增速也从 4 月的同比增长 4.7% 放缓至 2.5%。

尽管 CMR 承压，但花旗预计中国电商集团 EBITA 将维持在人民币 380 亿元附近，对应利润率 27.8%，主要得益于即时零售业务（饿了么/淘宝闪购）亏损的收窄。花旗预计该业务本季度亏损约人民币 100 亿元，并预计在 FY2027 财年内实现单位经济效益盈亏平衡。

淘宝闪购：竞争趋理性，扩张转向零售

在即时零售竞争格局方面，北京市市场监督管理局牵头建立多方对话机制，美团、淘宝闪购及京东三大平台就补贴上限、商家费率、营销规范、骑手配送时效等五大领域作出具体承诺，监管层推动行业竞争走向更为理性的轨道。

据 36 氪 6 月 7 日报道，淘宝闪购为 FY2027 财年设定两大核心目标：

一是稳定外卖市场份额，并在财年内实现单位经济效益月度盈亏平衡；二是加速零售业务扩张，重点推进"淘宝便利店"、盒马前置仓模式，以及将天猫超市和天猫品牌订单从远距离配送转向本地即时履约。

目前淘宝闪购日均处理订单约 6000 万单，较去年夏季补贴高峰期下滑 30% 至 40%，但已趋于稳定。

目标价下调，估值重构反映业务结构调整预期

花旗将阿里巴巴美股目标价从 208 美元下调至 192 美元，港股目标价从 207 港元下调至 191 港元，采用分部加总（SOTP）估值法。

目标价下调的核心原因在于对 AIDC 及其他业务板块估值乘数的调整。

花旗认为，阿里巴巴可能将 AIDC 并入中国电商集团（两者均由蒋凡统管且供应链相近），同时盒马将从其他业务板块移入电商集团，平头哥芯片业务则将从其他业务板块并入云业务板块，导致其他业务板块构成将发生重大变化。基于此，花旗将其他业务板块目标估值乘数从 1.0 倍市销率大幅下调至 0.2 倍，AIDC 目标乘数从 2.0 倍下调至 1.2 倍。

各业务板块估值方面，中国电商集团维持 10 倍市盈率（基于 FY2027E 利润），对应每股价值 68.6 美元；云智能集团维持 7.0 倍市销率（基于 FY2027E 收入），对应每股价值 97.8 美元；AIDC 采用 1.2 倍市销率，对应每股价值 11.1 美元；其他业务采用 0.2 倍市销率，对应每股价值 3.3 美元。综合净现金（按 30% 折扣计算），SOTP 合计公允价值为 461 亿美元，折合每股 ADS 192 美元或每股 H 股 191 港元。

花旗预计阿里巴巴将于 8 月中下旬公布 FY1Q27 业绩，并指出云收入及利润率、其他业务亏损假设是潜在超预期的主要方向。

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