一邊買黃金，一邊買美股

黃金又漲了。

8 月 7 日，美國公佈的就業數據明顯弱於市場預期。美國 7 月非農就業減少 2.3 萬人，市場原本預期增加 8 萬人。美元指數隨即下跌 0.44%，現貨黃金上漲 2.55%，達到每盎司 4347 美元附近。

熟悉的解釋再次出現。

美國經濟轉弱。加息預期下降。美元信用受到懷疑。黃金作為避險資產，重新受到追捧。

這些解釋沒有錯。

但這樣的解釋在一年前也適用。黃金漲也對，黃金跌也對。

實際上，各國央行一直都在增加黃金儲備，不論價格漲跌。而投資者也一直擔心美國財政赤字、政府債務和美元購買力。與此同時，全球資金一直在購買美國股票，尤其是 AI、芯片、雲計算和軟件平台等核心科技資產。

一邊買黃金，一邊買美股。

前者似乎在迴避美元。後者卻在購買美元資產。

央行錯了？還是投資者錯了？

答案可能是，兩者都沒有錯。

央行擔心的是美國政府。投資者相信的卻是美國企業。

全球資金正在減少對美元信用的依賴，卻沒有減少對美國資產的依賴。

美元有兩張表

市場經常把美元看成一種資產。其實，美元背後有兩張不同的表。

第一張，是美國政府的資產負債表。

這張表上有財政赤字、政府債務、利息支出、通脹和政治信用。美國政府能不能控制支出，能不能穩定貨幣購買力，能不能繼續提供全球最可靠的儲備資產，都反映在這張表上。

黃金主要在為這張表定價。

美國財政赤字越大，債務增長越快，持有美元和長期美債的不確定性就越高。各國央行增加黃金，不一定是準備拋棄美元，但一定是在降低對美國政府信用的單一依賴。

第二張，是美國核心企業的利潤表。

這張表上有 AI、芯片、雲計算、軟件、廣告、企業服務和全球消費平台。

美國政府的財政狀況可能惡化，美國企業的競爭力卻未必同步下降。

美國仍然擁有全球最具規模的科技企業、最有流動性的資本市場，以及最強的創新融資能力。全球投資者很難在其他市場找到同樣數量、同樣規模、同時又具有全球競爭力的科技資產。

因此，投資者完全可以減少長期美債，同時增加黃金、美元現金和美國科技股。

不相信美國財政，不等於不相信美國企業。美國政府的資產負債表正在變差，美國核心企業的利潤表仍然很強。

黃金上漲，是美元體系的一次體檢

黃金價格上漲，經常被簡單理解為美元信用下降。

這個説法有一定道理，但還不夠準確。

黃金不是美元指數的反向指標，也不是美元體系的直接替代者。黃金更像美元體系的保險。

黃金沒有主權風險。它不依賴某一個國家承諾還本付息，也不依賴某一家央行維持信用。對於各國央行來説，黃金的價值不只在於價格上漲，還在於它不屬於任何一個國家的負債。

近幾年，各國央行持續購買黃金，反映的不是美元即將失去儲備貨幣地位，而是美元儲備體系的保險費正在上升。

美國財政赤字沒有明顯收縮。政府利息支出繼續增加。關税、能源和地緣衝突，又讓未來通脹變得更加難以判斷。

即將到來的美國中期選舉，也會增加這種不確定性。

市場真正關心的，不只是哪個黨贏得更多席位，而是選舉之後，美國還有沒有能力控制財政赤字。

減税會影響財政收入。補貼會擴大政府支出。關税可能提高通脹。國會如果更加分裂，財政改革也會變得更加困難。

黃金定價的不是誰贏得選舉，而是選舉之後還有沒有人願意控制赤字。

因此，黃金的長期價格中樞仍然有支撐。

但長期邏輯存在，不代表這輪快速反彈能夠直線延續。

加息預期下降，黃金可能回調

與一些市場預期不同，我個人認為美國通脹預期在未來兩個月下降。

如果中東局勢逐漸緩和，能源價格從高位回落，世界盃的一次性價格衝擊消散，美國環比通脹和市場通脹預期可能下降。美國就業數據轉弱，也會降低市場對美聯儲繼續加息的預期。

表面看，這些變化利好黃金。但加息預期下降，不等於實際利率一定下降。

實際利率大致等於名義利率減去通脹預期。如果通脹預期下降得比美國國債收益率更快，實際利率反而會上升。

黃金本身不產生利息。實際利率上升，意味着持有黃金的機會成本增加。投資者可以通過美國國債獲得更高的實際回報，黃金的相對吸引力就會下降。

通常來看，實際利率上升，黃金價格會下跌。

另外，短期價格波動受到交易結構影響比較大。

這輪黃金價格反彈速度很快。美國就業轉弱、美元下跌、地緣風險和央行購金等因素，被市場集中交易。短期資金快速進入，獲利盤隨之增加。從交易數據和技術形態看，黃金在快速上漲之後，需要通過價格回調或者橫盤震盪消化漲幅。

我的判斷是，黃金的長期邏輯沒有消失，但這輪快速反彈可能隨時進入調整。

AI 仍在替美元吸引全球資本

如果只看美國財政和黃金，美元似乎應該持續走弱。

但美元還有另一項重要支撐。

美國核心科技企業仍然吸引全球資本。

AI 不是一個普通的產業主題。它正在影響芯片、雲計算、軟件、廣告、企業服務和數據中心投資。美國企業佔據了 AI 產業鏈中多個最有價值的環節。核心芯片、基礎模型、雲平台和軟件生態，都擁有較高的產業壁壘。

更重要的是，美國資本市場能夠為鉅額 AI 投資提供融資。數據中心需要大量資本。模型訓練需要持續投入。芯片研發需要長期資金。只有足夠龐大、足夠流動的資本市場，才能支持這種規模的產業投資。

全球投資者購買美國 AI 股票，不只是購買幾家企業，也是在購買美國的技術體系、資本市場和產業組織能力。

只要美國核心科技企業繼續兑現收入和利潤，全球資金就很難完全離開美國市場。

美國政府信用下降，可能削弱長期美債的吸引力。但美國企業盈利增長，仍然能夠吸引資金進入美股。

這會產生一種新的美元資產結構。全球資金可能減少長期美債，增加黃金。與此同時，它們繼續持有美元現金，並配置美國科技股。

美元最大的支撐，可能已經不只是美國國債，而是美國核心企業。

美聯儲決定美元的短期價格，AI 決定全球資金是否仍然需要美元資產。

美國願意幫助日元，卻不願做空美元

近期美日聯合干預日元，是觀察美國匯率態度的一個重要案例。

此前，日元一度跌至 1 美元兑 164 日元附近。日元過度貶值，不僅推高日本進口價格，也增加日本國債市場的不穩定。日本如果被迫持續出售美元資產、買入日元，可能影響美國國債市場。日元過弱，也會削弱美國關税政策希望獲得的貿易效果。

所以，美國願意幫助日本穩定日元。

但美國的干預方式很有意味。據路透社報道，美國財政部買入日元時，並不是通過賣出美元完成，而是賣出歐元、買入日元。

這意味着，美國確實直接參與了日元市場，卻沒有選擇做空美元。美國希望打擊日元空頭，但不希望市場把這次行動理解為美國開始推行弱美元政策。美國願意幫助日元，卻不願向市場宣佈弱美元。

美國政府依然很在意美元的國際地位。

美元不僅是一種貨幣，也是美國金融影響力的重要來源。美元儲備地位降低了美國政府和企業的融資成本，也讓美國能夠更有效地使用金融制裁和資本市場工具。美國可以接受美元適度波動，卻不會輕易主動削弱美元信用。

其他主要貨幣也沒有形成對美元的全面替代。

日元獲得聯合干預支持，但日本實際利率仍然偏低。干預可以清理擁擠的日元空頭，卻不能代替日本央行加息。

歐元擁有龐大的經濟體，但歐洲仍然受到能源進口、經濟增長和財政分散的約束。美元信用受到質疑，資金也不一定自然流入歐元。

人民幣則處於受管理的緩慢升值區間。8 月 7 日，人民幣匯率接近 1 美元兑 6.75 元，今年以來已經有所升值。出口增長、貿易順差和企業結匯，為人民幣提供了支撐。但人民幣中間價釋放的信號也比較清楚。

政策願意看到人民幣穩定，並允許人民幣在基本面支持下逐漸升值，卻不希望形成快速、單邊的升值預期。人民幣升值過快，會影響出口企業，也會壓縮國內貨幣政策空間。

人民幣有升值基礎，卻沒有快速升值的政策目標。

黃金可能回調，美元未必走弱

現在可以回到文章最初的問題。

一邊買黃金，一邊買美股，究竟意味着什麼？

它意味着全球資金並沒有簡單地離開美元體系，而是在美元體系內部重新選擇資產。

各國央行增加黃金，是在降低美國政府信用和美元儲備的集中風險。

全球投資者購買美國科技股，是在分享美國企業的技術優勢和利潤增長。

這兩種行為可以長期並存。

黃金可能強於美元。美國科技股可能強於美國國債。美元相對其他主要貨幣，則繼續保持韌性。

世界正在減少對美國政府信用的信任，卻仍然願意為美國企業的利潤買單。

央行用黃金防範美國政府的風險，投資者用美股分享美國企業的利潤。

風險提示及免責條款

市場有風險，投資需謹慎。本文不構成個人投資建議，也未考慮到個別用户特殊的投資目標、財務狀況或需要。用户應考慮本文中的任何意見、觀點或結論是否符合其特定狀況。據此投資，責任自負。