一季度惨淡收官，后市怎么办？

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今天是一季度最后一个交易日，市场不给面子，给近期的反弹又泼了一盆冷水。纵观 A 股一个季度，很无奈，行情惨淡收官。

A 股三大指数坐了一波过山车，今年还倒跌。其中，创业板指跌 7%，深成指跌近 5%，上证跌 1%。期间，年后开市后的 14 个交易日内，创业板一度被剁了 20 个点以上，深成指有 15 个点。

这样一来，A 股主要股指的整体估值回撤了一些。当前，上证指数估值仅仅 15.42 倍，略高于恒生指数，但要远远落后于全球其他主流股指。但自身对比，当前估值水平位于过去 10 年估值上线区间，仍然呈现相对高估状态。

板块上，一季度表现最为强势的是公用事业，涨幅高达 26.4%。另外，钢铁、银行、建材、化工等板块表现也不错。但去年大幅暴涨的医疗、食品饮料（含白酒）、光伏、新能源车则出现了明显回撤。风水轮流转，市场一季度风格从去年的激进配置型切换成了防御型配置，保本求稳的心态浓厚。

特别是年后 10 多个交易日，酒 ETF 最深跌幅超过 30%，医疗 ETF、光伏 ETF 最深跌幅高达 22%，新能源车 ETF 也有 20%，跌速已经超越去年 3 月危机的时候。这还是指数基金的表现，相关核心成份股，大多被剁了 30-40%，就连茅台也一度回撤了 27%。

一季度，各大行业龙头回撤明显，高估值泡沫有所收敛。但多数龙头当下估值相较于过往历史平均估值还要高出不少，抄底仍需谨慎。

年前，北向资金疯狂涌入 A 股，助力核心资产泡沫化。年后，伴随大盘快速下探，外资单日动不动一天砸盘流出几十亿。不过，一季度北向资金总体还是净流入将近 1000 亿元。

一季度，北向资金流出最多的是贵州茅台，高达 178 亿，五粮液也大幅流出 75 亿。不过，招商银行则是流入最多的，高达 105 亿元，其次是宁德时代和中国平安。

相对来说，一季度的南向资金反而迎来了一个新高度，累计净流入 3728.64 亿港元，是北上资金的 3 倍多，其中仅腾讯就净买入超千亿港元，中移动也有 623.85 亿，中海油 318.37 亿，小米 120.3 亿。净卖出的规模普遍相对较小，汽车股成为重灾区。

年前 1 个多月，沪深两市成交活跃，每天成交 1 万多亿是常态，可见受大盘指数上扬市场情绪也是很好的。但年后，转变很快，当前每天仅有约 7000 亿成交，谨慎情绪较为明显。

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一季度行情表现惨淡，主要逻辑是市场正视流动性边际收紧。年后，央行为了抑制股市局部泡沫，通过 MLF、逆回购等工具来收紧货币的态度坚决。比如，牛年首日净回笼 2600 亿，第二日净回笼 800 亿……

虽然央行动作频频，但 2 月、3 月份的资金面还是偏向宽松的。我们看到，2 月份 M2 同比增长 10.1%，重回两位数增长，超出预期的 9.4%。

此外，中国国债收益率在 2 月、3 月也同样出现震荡下行的行情。但并不代表货币政策要宽松，大方向是货币政策要收紧，货币增速将与 GDP+CPI 之和匹配，即 9% 的 M2 增速是合宜的。

2 月、3 月会呈现偏宽松的状态，背后则源于同期财政支出大幅增加、政府净融资规模有限。但这一状况在 4、5 月会发生较大变化。

接下来两个月，财政存款将出现较为明显的上升，一方面缴税规模加大，另一方面两会之后政府债券净融资量会明显上升。因为今年政府证券净融资规模约为 7.2 万亿，预计第二季度融资规模将超过 2 万亿，央行口径的财政存款新增量在 4000 至 6000 亿之间，高于 2015 年至 2019 年的均值，但低于 2020 同期。

基于以上逻辑来推演，二季度整体流动性相较于一季度会边际紧一些的，M2 增速也有望再次回落到个位数增长。

宏观基本面，则依旧保持复苏的态势。据统计局今日披露，3 月份制造业 PMI 高达 51.9%，环比 2 月提升 1.3 个百分点，略超市场预期，可见制造业景气度有所回升。受到春节就地过年政策影响，今年复产复工节奏要更快，加之 2 月基数偏低，3 月 PMI 数据表现亮眼。不过生产经营活动预期 PMI 指数较上月回落 0.7 个百分点，说明复苏过程仍然存在压力。

从流动性和基本面大方向来看，A 股市场二季度主要还是以震荡为主，缺乏大幅反弹以及大幅下跌的逻辑支撑。

不过，A 股二季度最大的风险点在于外围市场。3 月 2 日，郭树清表示，欧美发达国家的金融市场和实体经济严重背道而驰，担心这一情况迟早会被迫调整。很担心国外金融市场的泡沫问题哪一天会破灭，现在中国市场与外国市场高度相连，外国资本持续流入。

今年 3 月，土耳其、巴西、俄罗斯打响了全球本轮加息潮的枪声，因为它们已经扛不住通胀了。另外，日本央行考虑缩减相关 ETF 购买，亦是要转变货币政策的信号。

当然，全球流动性主要还是看美联储的表态与动作。一季度，美联储不厌其烦地在各种正式非正式场合表达要货币宽松的立场，但身体上并没有通过扩大购债规模的动作来实际支撑边际放水。所以，金融市场在经济复苏以及通胀预期的大逻辑下，已经进入市场化加息的节奏。

3 月 18 日，10 年期美债收益率突破 1.75% 的关键点位。另在昨天，盘中还一度突破 1.78%，再创 1 年新高，市场一致性预期要超过 2%。

这在一年前是不敢想象的。要知道大疫情危机后的半年多，大部分时间美十年债收益率徘徊在 0.7% 以下。短短几个月就飙升 100 多个 BP，市场更担心的是速度而非绝对水平，无风险收益率上升的太快，资产价格没法平缓的调整。

美债是全球风险资产的锚，有效突破 2%，美股出现较大调整的概率是相当大的。这会让全球金融资产面临重新定价的压力，包括港股、A 股。

除此之外，中美博弈主题，不仅是经济层面，还有非经济层面，容易出现令市场紧张的宏观事件。上一次，中美在阿拉斯加会晤，争锋相对，就让市场担忧中美对抗升级，进而影响经济的复苏进程，以及增加宏观层面的不确定性。

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年后，不少网红基金跌幅超过 20%，基民损失惨重。据《一季度基民报告》，持有 3 个月内超 7 成是亏损的。当然，基民如此，直接入市的股民能好吗！？

二季度，谨慎驾驶，别翻车，这是第一要务。在这个提前下，尽量争取有一个稳健的回报率就行了。

从一季度市场风格切换来看，市场整体偏防守，多数上涨的板块集中在水电、银行、能源等传统行业。二季度呢，我认为仍然会延续这样的风格，整体偏保守，大的机会还是在传统周期行业中。当然，一些优秀核心龙头，经历前期 30%-40% 的调整后，回到了合理估值，在二季度应该会有不错的中长期投资机会。