新股前瞻 | 湖州燃气 IPO 的底层逻辑：区域龙头 + 天然气普及率

“脱碳” 已成为全球课题，世界各地都在倡导清洁能源的使用。趁此风口，湖州燃气已然按捺不住，于 6 月 16 日向港交所 IPO 进军。

2020 年售气量超 4 亿立方米

据智通财经 APP 了解，湖州燃气的主营业务具体可分为，根据特许经营协议销售燃气，主要包括管道天然气；提供建设及安装服务其他，包括销售家用燃气电器。2018 年至 2020 年，公司的营收分别为 12.29 亿元（人民币，下同）、16.30 亿元、14.22 亿元，三年复合年增长率为 7.6%；同期的净利润分别为 9160 万元、1.44 亿元、1.92 亿元，三年复合年增长率为 44.9%。

根据弗若斯特沙利文报告，湖州燃气是湖州市最大的管道天然气分销商，市场份额为 44.9%；同时是浙江省第四大管道天然气分销商，市占率为 3.3%。2016 至 2020 年，湖州市天然气消耗量以 19.2% 的复合年增长率增长明显高于同期浙江省 13.0% 的复合年增长率。

湖州市天然气销售量增长迅速，水涨船高，湖州燃气作为湖州市中心区的独家管道天然气分销商，近三年售气量自然呈增长态势，分别为 3.86 亿立方米、4.22 亿立方米、4.12 亿立方米；取得收入分别为 10.03 亿元、12.55 亿元、10.93 亿元，占总营收比例分别为 85.7%、85.0%、87.3%。

从盈利能力看，2018 年至 2020 年，湖州燃气的利润率持续走高，毛利率分别为 11.8%、14.0%、17.6%；净利率分别为 5.4%、5.8%、10.2%。公司毛利率提升主要市因为管道天然气销售毛利率增加及提供建设及安装服务带来的收益增长（与燃气销售相比实现更高的毛利率）。2018 年至 2020 年，湖州燃气经营活动产生的现金流金额分别为 7297.2 万元、2.63 亿元、3.27 亿元。公司销售管道天然气的贸易应收款项平均周转天数分别为约 4 天、4 天及 6 天，并无大额应收款项，现金流状况优良。

气源供应来自本家

巧妇难为无米之炊，稳定的天然气供应，对湖州燃气的重要性自然不必多说。所以，公司与供应商的关系好坏，便至关重要。

智通财经 APP 了解到，截至 2020 年 9 月末，供应商 A 及供应商 F 为湖州燃气主要的天然气供应商。2018 年至 2020 年，供应商 A 的供应额分别达 4.52 亿立方米、4.91 亿立方米、7850 万立方米；供应商 F 的供应额分别为 0、0、1.43 亿立方米。2020 年 9 月之后，湖州燃气开始向宁波城际采购天然气，2020 年宁波城际的供应额为 1.57 亿立方米。

关于为何更换供应商，湖州燃气解释称政策原因。2020 年 1 月 20 日，浙江发改委及浙江省能源局于颁布 2020 年要点：浙江政府致力于 (i) 打破省级管网统购统销；(ii) 实行天然气销售及运输业务分离；(iii) 推进省级管网和液化天然气接收站等天然气基础设施向所有市场主体公平开放；及 (iv) 改革及简简恐怕就化天然气供应链。

关于湖州燃气选择宁波城际的原因，自然还有两者 “本是同根生”。宁波城际为新奥（中国）的间接全资附属公司，而新奥（中国）为 湖州燃气的控股股东，且自 2005 年 11 月以来一直为公司的股东。企查查显示，湖州燃气主要股东为湖州国资委旗下的湖州市城市投资发展集团有限公司，持股 59.64%，新奥能源 (02688.HK) 透过新奥（中国）燃气投资有限公司持股 40.36%。

长期股权关系表明湖州燃气与新奥（中国）的利益一致，这激励新奥（中国）促使宁波城际维持其与公司的业务关系，所以湖州燃气的气源至少是稳定的，但是供应难免单一。同行业上市公司陕天然气（002267.SZ）的天然气供应商就有两个，一个是中国石油天然气股仹有限公司长庆油田分公司，另一个则为陕西延长石油（集团）有限责仸公司，气源更加稳定。

成长的底层支撑：天然气普及率上升

作为天然气的 “搬运工”，湖州燃气成长的底层支撑便是湖州市天然气普及率的上升，这一点政策就为其保驾护航了。

《浙江省天然气管网专项规划》提出，于 2020 年，各县均可通过全省的天然气综合管网接入天然气。另外，《浙江省煤炭石油天然气发展「十四五」规划》（征求意见稿）制定了于 2025 年天然气主干管道网络总长将达致 4500 公里的目标。受加快天然气管道建设的推动，预期浙江省城镇天然气管道的长度将由 2021 年的 57400 公里增加至 2025 年的 81100 公里，复合年增长率为 9.0%。基础设施建设可加快天然气供应网络于天然气使用相对较少地区的部署，从而促进下游应用，扩大天然气的使用范围。

在天然气普及率提升的框架之下，湖州燃气的成长可分为两大维度，其一是外延扩张，其二是内生增长。

就外延扩张来看，湖州燃气最好的榜样是其股东—新奥能源（02688），目前新奥能源已经打造了全国性城燃版图，其扩张的策略起初是以大中型项目的获取为主，之后在依托核心城市辐射。珠玉在前，湖州燃气并没有复制，而是选择的是透过战略收购将其业务拓展至其他地区，这无疑是条捷径，但能否实现还要考虑很多因素，比如其资产及业务的质量、收购成本及能否与公司业务产生协同效应等。

就内生增长而言，湖州燃气需要做的就是基于现有的客户资源，着力进行价值挖掘。湖州燃气在招股书中信誓旦旦，立志透过管网及营运设施升级，提高管道天然气销量。

近年来，在以高端制造业、新材料及汽车产业为主的工业发展中，湖州呈现快速增长态势。根据弗若斯特沙利文报告，湖州的工业附加值已由 2016 年的约 1112 亿元增加至 2020 年的约 1420 亿元。政府的持续支持下，预计 2021 年湖州工业附加值约 1549 亿元，于 2025 年将达致 2088 亿元，复合年增长率为 7.7%。

随着工业化的推进，能源需求在同步上升。作为主要工业能源之一，天然气的消耗量将随着湖州工业的发展而增长。根据弗若斯特沙利文报告，未来湖州天然气消耗量预期将由 2021 年的约 12.0 亿立方米增加至 2025 年的约 18.1 亿立方米，复合年增长率为 10.8%，高于浙江省天然气消耗量的增速。

大势所趋，湖州燃气为配合新的道路规划及建设，计划于之后三年内，为新建道路配备吴兴区约 56 公里及南浔区约 113 公里中压管道，以连接规划及建造的新道路沿线地区的潜在管道天然气用户；计划升级吴兴区中压管网单线环通约 27 公里，以进一步增强公司向客户供应管道天然气的稳定性等等，预计有关吴兴区及南浔区的策略的资本支出总额预期约 3.84 亿元。

湖州燃气的业务模式并不复杂，A 股的同行业上市公司就有数家，成长路径亦十分清晰，但是上市后能否获得资本青眼，仍需用实力说话。