10 倍超額認購，即將掛牌的滴滴能如期上漲 80% 嗎？

滴滴在中國互聯網界，堪稱遭遇最多挑戰的創業公司。但好在，創始人程維足夠兇猛，帶領公司捱過一次又一次競爭對手的進攻。

經過 9 年艱苦鏖戰，現在的滴滴已是絕對龍頭，坐擁近 5 億用户和 1500 萬司機，去年收入超過 1400 億，公司的願景是：“滴滴，讓出行更美好”。

北京時間 6 月 11 日凌晨，滴滴正式向 SEC 遞交招股書，計劃登陸紐交所，代碼為 “DIDI”。高盛、摩根士丹利和摩根大通是本次 IPO 的主要承銷商。

6 月 30 日凌晨，滴滴 IPO 的發行價已確定為 14 美元/ADS，位於 13-14 美元的發行區間價格上限，這意味着公司估值超過 670 億美元。

此前更新版的招股書顯示，滴滴此番預計將發行 2.88 億股 ADS，以 14 美元的定價計算，滴滴將募資 40.3 億美元。若承銷商完全行使超額配售選擇權，則此次募資有望達到 46.4 億美元。

據悉，滴滴目前已獲得 10 倍超額認購，提前結束認購，或將於北京時間 6 月 30 日晚間至 7 月 1 日凌晨掛牌交易。

此外，據媒體報道，大西洋證券公司（Atlantic Equities）分析師 Xiao Ai 首予滴滴 “增持” 評級，目標價 25 美元，意味着較擬定發行價存在 80% 的上升空間。

網約車之王：兇猛程維屢次迎戰

繼 BAT 之後，TMD 已經成為互聯網的新一代核心關鍵詞——指字節、美團和滴滴。

而在其中，滴滴的創始人程維，可能是行事作風最兇猛的一個。

程維其人，出生於 1983 年，曾經就讀於北京化工大學，畢業後在阿里巴巴任職了 8 年，29 歲做到了阿里旗下支付寶 B2C 事業部副總經理。

2012 年，北京的雪下得很大，沮喪地排隊等待出租車的人很多，其中包括程維。

就在那一年，程維決定自己創業，而沒有技術背景的他，卻選擇了一條異常艱難的創業道路——做網約車。他的目標是幫助更多人更好地出行，擁有更好的生活。

理想很豐滿，但現實很骨感。

2012 年是智能手機剛剛興起、4G 還沒商用的階段，是微信剛剛火爆但還沒有支付功能、支付寶還未在手機端流行的階段。

程維這個沒有技術背景的互聯網人，找外包做出了滴滴初版，但根本沒有人願意用。

1、“流氓”打法初步拿下市場

第一次轉機就是 2012 年的大雪，經歷艱難推廣的滴滴在 2012 年 11 月 3 日第一次超過 1000 個訂單。

在北京滴滴遇到兩個強敵，分別是搖搖招車和百米出租車。

首先是搖搖招車，當時搖搖在廣播電台宣傳自己的打車軟件，結果程維在搖搖的廣告後面加一條：現在拿起電話撥打×××即可下載安裝。可想而知，看了搖搖廣告動心的人，裝的都是滴滴的軟件。

此外，滴滴還在軟件中加入檢測用户手機的功能，如果用户手機原來裝了搖搖，有滴滴後，就會彈出一個對話框：是否卸載搖搖。

滴滴打仗的手法非常兇殘，很快市場份額就超過了搖搖。

第二個競爭對手是百米出租車，當時的百米不僅和很多出租車公司和 96103 電召平台建立了合作關係，還花大價錢為出租車配備了 7 寸的平板電腦，解決了很多司機沒有智能手機的問題。

而程維做了什麼呢？他派人到每一台出租車上，給平板電腦 “刷機”，在上面安裝滴滴打車。結果百米出了裝設備的錢，滴滴一分錢不花，就在上面裝了自己的軟件。

滴滴在北京的初步戰役中使用的手段，被競爭對手們大喊“流氓”。

但程維拿下了北京。

2、燒錢大戰中合併快的

在北京站穩腳跟後，程維又將目光瞄準了上海市場，但在上海的這場戰役，比北京打得更為艱難。這段時期程維找來的 CTO 張博貢獻了巨大力量，還有著名的 “七天七夜”。

當時在上海，兩大競爭對手分別是快的和大黃蜂，而滴滴通過模仿 + 從投資角度釜底抽薪的辦法，先把大黃蜂打垮，於是大黃蜂被迫賣給快的。

剩下的就是滴滴和快的的正面戰場。

2013 年之後，程維拿到了騰訊的投資，馬化騰對程維的一切要求幾乎是有求必應。

而競爭對手快的的身後，站的是阿里。

於是表面看起來是滴滴和快的之戰，實際是阿里和騰訊之戰。

這場戰爭的關鍵就是價格補貼，每天補貼 10-20 元，最多的時候一週就燒掉 1 個億。

後來統計，在這場燒錢大戰中，騰訊和滴滴共計補貼了14億，阿里和快的共計補貼了10億多。

在兩大巨頭慘烈的大戰之下，其他網約車基本上都被摧枯拉朽地毀滅。大戰結束時，滴滴和快的的市場份額共計已經佔到了 98%。

2015 年 2 月 14 日，滴滴和快的舉行了盛大聯姻，合為一體。由於這天正好是情人節，這次合併，史稱 “情人節計劃”。

合併後，程維和和快的的呂傳偉共同擔任聯席 CEO。但一個月後，呂傳偉悄然退居二線。

2015年9月，程維在達沃斯論壇説：“我以為滴滴和快的的競賽就是總決賽，合併後可以好好建設家園了，沒想到，只是亞洲小組賽。”

3、與Uber之爭

因為，剛打完一仗，Uber 就來了。

2014年，Uber進入中國大陸市場，這時，它的估值已經超過420億美元，是滴滴的10倍。

Uber 創始人卡蘭尼克來勢洶洶，直接給程維下通牒：要麼接受收編，要麼被幹死。

程維選擇打硬仗。

Uber 在中國市場鏖戰正酣、每天補貼幾千萬的時候，程維跑到美國，和 Uber 美國市場的最大競爭者 Lyft 洽談投資入股。同時，在歐洲、印度、南美、東南亞，凡是 Uber 進入的市場，滴滴全部跟進去。

到 2016 年，Uber 在中國市場共計已經燒掉了 20 多億美元，滴滴卻越長越大，Uber 不僅沒能幹掉滴滴，自己的後院反而被逐步蠶食。

最終，在滴滴和 Uber 的共同投資人軟銀孫正義的撮合下，Uber 放棄了吞併中國市場的夢想。Uber 和滴滴互相參股，互為董事，Uber 中國所有的品牌、業務、數據、渠道、人員、設備全部併入滴滴。

至此，中國互聯網發展史上最慘烈的戰事，以滴滴的全面勝利而結束。程維贏得了滴滴創立以來所有的戰爭，市場佔有率達到 90%，成為中國當之無愧的網約車之王。

4、程維身後的靈魂人物們

程維創業成功的背後，有幾大關鍵人物：

其一，是剛開始時給了程維關鍵的 70 萬天使投資、同樣來自阿里的前上司王剛；

其二，是金沙江創投給了 300 萬美元投資的朱嘯虎，而朱嘯虎則是推動來自阿里的程維放棄老東家，轉而尋求騰訊投資的關鍵人物；

而最最靈魂的核心人物，則莫過於CTO張博和總裁柳青。

人們評價滴滴的成功因素為：阿里的人、百度的技術、騰訊的錢。

其中，百度的技術，就是指曾經在百度擔任研發工作的張博和他領導的團隊。

而柳青則更是傳奇，她最為人所知的身份是柳傳志的女兒，當時在高盛工作，被程維反覆求才打動，做了充分的盡調後加盟滴滴。而她的加入，如同諸葛亮加盟劉備集團、蔡崇信加入阿里一樣，對滴滴之後的發展，起到了至關重要的推進作用。

現在的滴滴，已經經歷了 20+ 輪的投資，其中匯聚了國內頂尖的投資機構，連騰訊和阿里都能和睦相處了。

招股書顯示，程維持有滴滴 7% 的股權，15.4% 的投票權。滴滴聯合創始人、總裁柳青持股 1.7%，投票權 6.7%，朱景士持股比例低於 1%，具體比例未顯示，投票權為 2.3%。軟銀願景基金（Softbank Vision Fund Entity）持股高達 21.5%，投票權 21.5%，Uber 持股 12.8%，投票權 12.8%，騰訊持股 6.8%，投票權 6.8%。

不過據稱，最大股東軟銀委派的董事會成員 Kentaro Matsui 將在滴滴上市時辭任董事，這可能意味着滴滴最大股東軟銀將退出滴滴董事會。

來源：招股書

網約車這門生意：增速快，資本壁壘高，滴滴一家獨大

根據滴滴在招股書中披露的數據，共享出行的滲透率正在穩步提升，2020 年滲透率為 4.1%，預計 2025 年將增長至 8.1%。長期來看，2040 年時，共享出行的滲透率有望達到 36%。

不斷攀升的滲透率為網約車生意帶來了極大市場機遇。灼識諮詢的數據顯示，中國市場花在共享出行上的錢有望從 2020 年的 2330 億元增長至 2025 年的 8620 億元，複合增速為 30%。其中，網約車服務在共享出行市場中佔比最大，有望從 2020 年的 1759 億元增長至 2025 年的 7000 億元。

整個網約車市場根據運力歸屬和市場定位的不同，又可以細分為網約出租車、快車、專車、順風車等四種主要形式。

核心商業邏輯非常簡單：消費者通過平台打車，平台匹配車輛完成服務，消費者付費，平台從交易金額中抽取提成，一般在 5%-20% 之間。根據運力歸屬和市場定位可以分為網約出租車、快車、專車、順風車和聚合平台。

來源：方正證券

經過長期的野蠻生長，快的、Uber 先後成為滴滴的手下敗將，目前的網約車市場形成了滴滴一家獨大的局面，市場份額最高曾一度到達 95%。

2018 年下旬，因為一場 “意外”，滴滴順風車業務因此停擺，而這空出的市場份額，“養活” 了嘀嗒出行、曹操出行等後起之秀。

不過，經歷了燒錢大戰的滴滴，目前地位難以被撼動。

從日單量和月活躍人羣兩個指標來看，滴滴出行市場份額佔比均90%附近。

其目前的競爭對手主要分為：① 車企或出租車公司 ：曹操出行、T3 出行、首汽約車等；② 聚合平台：高德、美團打車；③ 垂直細分市場切入：嘀嗒出行、神州專車。

來源：方正證券

網約車行業是極度依賴資本的，在滴滴經歷過20輪超千億人民幣的融資後，在沒有新切入點的情況下以小博大，新進入者的燒錢金額預計將數倍於滴滴快的大戰。

關於這一點，滴滴運營高級總監孫樞曾經算過一筆賬，如果美團要保持 30 元一單的補貼，即使做到滴滴去年總單量（74.3 億單）的 20%，一年就要燒掉 70 億美元。

對於美團的業務，可以做個簡單的比較，2018 年，趁着滴滴受傷，外賣界一哥美團也趁虛而入，上線了 “美團打車”，其定位是聚合平台。

但成效微弱。

美團發佈的年報顯示，其網約車司機相關成本從 2017 年的 2.9 億元人民幣，上漲至 2018 年的 44.6 億元人民幣，僅 2018 年每月在網約車司機上的投入高達 3.7 億元。儘管高額補貼政策的確對滲透率起到了短期促進作用，但即使在美團打車主攻的上海地區，其滲透率最高僅達到 6.51%。

根據極光大數據披露的相關數據，截至 2018 年 6 月 30 日美團打車停止補貼後， 上海地區其乘客端日活數據相比峯值跌幅超 33%。

來源：方正證券

由於資本壁壘及經驗優勢，其他平台目前很難顛覆滴滴的霸主地位。

只有一種可能：無人駕駛的成熟，這將使得主要資源——司機羣體降低效力，從而重塑格局。

雖為霸主，但網約車盈利乏力

在截至 2021 年 3 月 31 日的 12 個月裏，滴滴全球年活躍用户為 4.93 億，全球年活躍司機 1500 萬。其中，去年一季度末至今年一季度末，滴滴在國內擁有 3.77 億年活躍用户和 1300 萬年活躍司機。2021 年第一季度，滴滴中國出行擁有 1.56 億月活用户，國內出行業務日均交易量達 2500 萬次。

從單量和交易額來看，在截至 2021 年 3 月 31 日的 12 個月裏，滴滴全球平均日交易量為 4100 萬單，全平台總交易額為 3410 億元人民幣。2018 年 1 月 1 日至 2021 年 3 月 31 日的 3 年時間內，平台司機總收入約 6000 億元人民幣。

來源：招股書

交易額總量之下，滴滴 2018-2020 年的營業收入分別為 1353 億、1548 億和 1417 億。由於 2020 年受到疫情影響，所以收入沒有實現明顯增長。

來源：招股書

其中，滴滴又將收入分為三部分，分別為中國出行業務、國際業務和其他。其中中國出行業務佔比超過 90%，國際業務和其他業務規模正在逐步提升。

國際業務主要是滴滴在海外包括拉美等國家的業務，而其他業務收入則來自單車、汽車解決方案、汽車租賃等後市場。

來源：招股書

但超千億收入之下，是一直以來的虧損。

數據顯示，從 2019 年開始，滴滴的中國出行業務開始實現約 3% 左右的息税前利潤，但國際業務及其他業務目前還在投入期，整體仍有鉅額虧損。2020 年，虧損額為 106 億元，2018-2020 年虧損額總計 353 億元。一季度雖利潤為正，但盈利來源為投資收益，經營性利潤仍為負。

來源：招股書

滴滴在國內網約車領域已經是霸主，但仍然無法實現盈利，這是行業的現狀。

如果沒有技術突破，或許只能維持現狀。

因為網約車的商業模式很簡單，就是抽取提成。

想要提高毛利率，要麼降低成本、要麼提高價格。

提成比例提高，那司機肯定出逃；

打車一旦提價，不僅傳統出租車會出來搶佔市場，也等於主動降低了其他廠商的進入壁壘。

因為網約車行業目前的壁壘不是真正的護城河，而是前期瘋狂燒錢形成的壁壘，唯一的壁壘就是錢。

所以在僅依靠單一業務的情況下，提高毛利率的路行不通。

根據方正證券分析師的測算，在自動駕駛實現以前，行業最多隻能保持微利狀態，也就是毛利率將在 0-5% 之間。

來源：方正證券

滴滴的詩與遠方

滴滴不傻，它已經意識到了這個問題。

所以招股書中特別強調了 “四個核心戰略版塊”，“三大業務” 以及 “雙飛輪”。

“四個核心戰略版塊” 分別是共享出行平台、車服網絡、電動車以及自動駕駛。

“三大業務” 代表了滴滴的收入構成，分別是中國出行業務（中國網約車、出租車、代駕和順風車等業務）、國際業務（國際出行和外賣等業務）和其他業務（共享單車和電單車、車服、貨運、自動駕駛和金融服務等業務）。

“雙飛輪” 則是指聚焦商業模型，隨着整體共享出行市場的持續增長，滴滴的共享出行、車服以及電動汽車網絡創造了雙飛輪效應，使司機、乘客和平台均獲益。

可以很明顯地看出，事實上網約車在公司的長期戰略中佔比已經相對較小了，四分之一。

更明顯的是：它在努力打通上下游，且導向自動駕駛的長期目標。

1、汽車後市場

包括美團在內的廠商想要進入網約車領域，可能很難讓人相信他們是想靠這個業務賺錢。畢竟成本費用擺在這裏，老大賺不到錢，其他人更難分一杯羹。

但是網約車確實是一個非常好的流量入口，出行業務的月活最高為高德地圖，已經達到 5.6 億，接近一半人口，就算沒錢可賺，這個蛋糕也必須要吃。

來源：Questmobile

畢竟拿下了流量入口，就等於降低了獲客成本，要知道成熟互聯網巨頭的獲客成本已經達到了 200-400 區間。

降低成本，拿到用户，後續發展高毛利業務就成為可能。

美團拿摩拜、搞打車、甚至搞充電寶，其目的無外乎是降低獲客成本，完善自己的生態。

而滴滴在網約車之後的明顯方向是汽車後市場，等於把成本構成裏面的維修和保險，換到自己的收入中。

在公司的 “其他業務” 收入中，汽車服務、汽車租賃已經開始有所體現並穩步提升，根據測算，汽車後市場的規模已經達到 1.4 萬億，且盈利水平明顯較好。

相比現在汽車後市場公司依賴 4S 店的現狀，滴滴出行的流量入口能夠天然降低成本。

2、定製新能源車

根據測算，滴滴的年流水收入中有 80% 左右是司機分成，司機分成又可具體拆分為車的成本和人的成本。

車的部分，根據數據，純電動車的百公里能耗在 15 度電左右，價格在 8 元左右，也就是説，每公里費用在 1 毛錢以下。而燃油車，百公里耗油量一般不會低於 7 升，費用要接近 50 塊錢，每公里費用要在 5 毛錢左右。

電動車的能耗只有燃油車的五分之一。

定製車能夠將成本進一步下降，且減少對於私家車的依賴，降低成本。

換算到乘客的出行成本中，每一公里的成本大概可以降低 20% 左右，達到 3 元/公里以內。

早在 2018 年 4 月，滴滴與 31 家汽車產業合作伙伴共同成立 “洪流聯盟”，滴滴稱，將與車企廣泛合作，共同設計和定義面向未來的下一代共享智能交通工具。2020 年 11 月 16 日，滴滴與比亞迪合作的首款定製網約車 D1 問世。

招股書披露，已經有接近千輛 D1 在運營當中，滴滴計劃推出新型號的電動汽車，增加定製設計的電動汽車使用數量。

3、自動駕駛

當然，自動駕駛才是滴滴真正的詩與遠方。

雖然柳青在創始人信中説，自動駕駛不會取代司機。但從成本和自動駕駛的長期方向看，遠景一定是降低司機一方的成本的。

因為，如果考慮拼車因素，在實現無人駕駛後，單公里出行成本有望攤薄至1元/公里以內。

所以，如果滴滴自己不拿下自動駕駛這塊蛋糕，卻被其他競爭對手拿下（自研或合作甚至合併），那整個網約車的格局都有可能被顛覆。

所以從 2016 年開始，滴滴已經投入了自動研發測試，2019 年 8 月，又直接將自動駕駛部門升級為公司，目前滴滴擁有一支超過 500 人的自動駕駛開發系統，目標是開發 L4 級別的自動駕駛技術和操作系統。

很顯然，無人駕駛才是滴滴的真正機會和挑戰。

成則一覽眾山小，反之敗走華容道。

那麼關於滴滴長期發展問題的關鍵是——滴滴以及背後的騰訊，無人駕駛發展到什麼程度了？

此前，廣證恒生團隊曾經發布了一組 2019 年自動駕駛行業排名，各項指標中，百度綜合成績達到 3.6 分，位列第一。第二名是谷歌旗下的 Waymo，之後是國內兩家創業公司。滴滴及騰訊都排在非常靠後的位置，滴滴、華為、騰訊三家加起來，綜合成績都沒有百度高。

未來排名靠前的這些自動駕駛公司，包括百度、文遠知行、小馬智行、圖森未來、上汽等，無論是自己做還是被合作，一旦成功，就會對滴滴手中的流量入口造成毀滅性的影響。

畢竟，百度手裏還掌握着出行行業的第二大流量入口。

對於滴滴來説，網約車不是賺錢的充分條件，卻是必要條件。

同時，為了保住網約車地位，自動駕駛也不是可選項，而是必選項。

尾聲

幾乎每個互聯網人都是帶着美好的願景開始自己的創業生涯的。

谷歌要求 “不作惡”、阿里想 “讓天下沒有難做的生意”、美團要讓人們 “生活的更好，吃得更好”、騰訊則提出 “科技向善”。

滴滴的願景是 “讓出行更美好”。

2018 年出事之後，滴滴當然反思、改進了很多，但早期的野蠻生長與競爭基因始終還在滴滴的血液裏流淌。

所以要真正達成願景，滴滴還需要在安全問題上付出更多。

但這只是發展的底線。

自動駕駛將真正決定它的上限。