PD-1 收入下滑 59%，君实生物 22 年能翻盘吗？

3 月 31 日晚间，君实生物发布 2021 年年报，公司 2021 年 1-12 月实现营业收入 40.25 亿元，同比增长 152.36%，归属于上市公司股东的净利润为亏损 7.21 亿元，亏损同比减少 56.80%。研发费用达 20.69 亿元，同比增长 16.35%。

华尔街见闻·见智研究认为，君实生物 21 年业绩主要有 3 个关注点：

1）最大的问题是核心产品 PD-1 特瑞普利单抗销售收入大幅下降，虽然目前销售团队已重新整合，但效果仍需数据验证。

2）新冠中和抗体在海外的销售收入提供了相当的现金流，为接下来的产品研发构筑了坚实的后盾，以及新冠口服药 vv116 能否在 22 年贡献新的现金流收入。

3）后续产品能否弥补新冠产品的收入。

特瑞普利单抗收入下降 59%，销售团队动荡影响大

从特瑞普利单抗收入来看，21 年收入 4.12 亿，较 20 年下降 59%，见智研究认为，君实 PD-1 的这个成绩对于公司的商业化团队来说肯定是不及格的。在已披露业绩的国内 PD-1 竞争对手中，百济神州和信达生物的 PD-1 均实现营收的小幅增长，但是三家公司都面对了进入医保后的大幅降价。

从销量来看，君实的 PD-1 销量仅增长 17%，由于特瑞普利单抗进入医保后终端价格下降超过 60%，公司还在期内补偿了经销商的库存差价，因此综合收入减少约 59%。

此外，还有一个最重要的原因是公司频繁的团队更迭导致队伍稳定性受到很大影响，团队执行力下降，市场活动不能稳定执行，客户合作信心受到很大影响。

见智研究认为，君实此前商业化团队存在一系列问题，而公司也认识到问题所在，在 2021 年 11 月新聘任李聪为公司联席首席执行官，全面负责公司商业化领域相关工作，并在 12 月终止与阿斯利康的代理销售活动，全面转回自行销售，同时对商业化团队人员进行补充。

随着新适应症的不断获批，公司预期将在新纳入医保的几个肿瘤领域取得 50% 以上新患者市场份额。但新商业化团队究竟如何，还需等待一季报和半年报的持续验证。

此外，见智研究需要提醒投资者关注君实 PD-1 在美国获批的进度，此前公司公告中，FDA 给出的 PDUFA 时间定在 22 年 4 月。

（PDUFA 即美国《处方药使用者费用法》。在美国药品监管实践中，PDUFA 时间是 FDA 必须在该时间点前，对新药申请或生物制品许可证申请做出结论，通过、驳回或者补充数据再讨论。

新冠中和抗体是收入增长主要来源，口服药 VV116 将成 22 年的希望

君实生物在 21 年共取得技术许可和特许权使用收入 33.41 亿，其中技术许可收入约为 22.29 亿元，特许权收入 11.12 亿。

拆分两部分收入来看，

1）技术许可收入部分

公司基于两项合作，报告期内公司技术许可收入约为 22.29 亿元，新冠中和抗体 JS016，和 PD-1 特瑞普利单抗的海外授权。

根据公司与礼来制药签署的《研发合作和许可协议》，随着合作的快速推进，公司关于埃特司韦单抗对礼来制药的海外授权已达成协议约定的全部里程碑事件。

此外，公司与 Coherus 签署了《独占许可与商业化协议》，双方约定在美国和加拿大区域开展肿瘤免疫领域的深度合作。

2）特许权收入部分

君实的中和抗体双抗体疗法 21 年内，已在超过 15 个国家和地区获得紧急使用授权。随着该双抗体疗法的商业化推进，报告期内公司新增相关特许权收入。

见智研究认为，新冠中和抗体成为公司 21 年收入的主要来源，在整个创新药行业逐渐趋冷的背景下，贡献了大量现金流。但是值得注意的问题是，君实获批的中和抗体对 omicron 毒株无效，目前在新冠 omicron 毒株流行的背景下，美国已经在 2 月后停止分发君实/礼来的中和抗体鸡尾酒，因此该产品收入将下降，此部分收入能否由已经进入 3 期临床的新冠口服药 vv116 替代，还要看在 2 季度内的 3 期临床数据揭盲。这是投资者需要关注的新冠相关问题。

后续管线产品仍待探索

君实披露的最新研发管线中，已拥有 3 个在审/获批产品，临床 3 期有 4 个产品，2 期 2 个产品，1 期 17 个产品，临床前 25 个产品。但大多产品都有多个在研竞品，是否可以成为 PD-1 这样的大单品还需持续关注。不过从公司管线布局来看，君实不仅在肿瘤领域和单抗产品发力，在自免领域和新一代 ADC 上也颇多布局，此类新品可以重点关注。

从研发人员来看，21 年末，君实一共拥有 896 名研发人员，较上年的 667 人增加 34%。

综上：君实在 21 年遇到了商业化方面非常严重的问题，但公司已经采取措施改进，22 年投资者需要持续关注特瑞普利单抗在美国获批情况，商业化转型的新效果，以及新冠口服药的临床结果。