333 亿，最大的一笔房企债务重组。
作者 | 周智宇
编辑 | 张晓玲
没想到，摩根大通会和富力走到一起，并且扮演了拯救与被拯救的角色。
去年下半年以来这么多出险房企的债务重组，是富力先闯过了一关。
7 月 11 日，富力公告，两位老板李思廉、张力和投资人做了个交易：把境外存续的 10 只债券打包，一起做展期，10 只债券总规模为 49.44 亿美元、约 333 亿人民币。
摩根大通是这次展期的主牵头同意征求代理人，通俗地说，就是债务重组方案负责人。
几百亿的债务、背后的大量投资者，诸多复杂的利益博弈与平衡，这是截至目前，中国乃至亚洲房企规模最大的一次债务展期，居然只用了 21 天就完成了。
可以说，摩根大通和富力创造了一个奇迹。
富力 333 亿债券展期，是一个很好的出险房企债务重组样本，更是对当前出险房企化解难题的一次突破，让业界看到了一丝曙光。
在摩根大通的帮助下，富力的张生和李生，又获得了至少 3 年的喘息时间。这既是他们的幸运，也是富力的资产状况还不错，更是因为，人们仍然心怀对中国房地产的信心。
不过，想要彻底从资金危机中走出，包括富力在内的房企仍需销售回暖、现金回笼，以及更多流动性的注入，这场生存之战，依然艰辛；房地产市场回到正轨，也仍要不少时日。
而经历了生死的张力、李思廉和其他许多大佬们，他们的命运轨迹，也已经被改变。
重组
如果不是摩根大通出手，人们都已经快忘记富力了。
这家公司自从去年爆出资金问题，卖了物业给碧桂园，老板借钱给公司后，已经近一年没有什么消息了。
摩根大通和富力早有渊源。在做这笔 333 亿的债务重组前，其实摩根大通就一直在帮富力做债务展期，熟悉这家公司的资金、经营和债权人状况。
根据公告，富力目前共 10 笔存续美元债，分别在 2022、2023、2024 年到期，将之合并置换为三笔利率均为 6.5% 的票据后，分别将于 2025、2027、2028 年到期，延续了 3-4 年。
相较于市场上出险房企展期半年到一年的期限，债权人给富力的这次展期很宽容了。这是如何做到的？
摩根大通亚洲（除日本外）房地产投资银行部主管陈妍妮告诉华尔街见闻，此次债务重组有三个亮点：重整了债务结构和成本；增加了两个海外项目作为增信；同步提出了债券重组支持协议（“RSA”）作为备选方案。
而方案最关键的就是，如何与债权人达成一致。在陈妍妮的观察中，过往很多企业的债务重组都耗费了太长时间，对经营产生了负面影响，反而对走出困境不利；因此在一个可控的时间里，与债权人达成一致非常重要。
作为老牌知名房企，富力的投资人数量多，相对分散，有私人银行、基金等，在 21 天里，摩根大通联系了上百名大型投资者，进行了 30 场以上的投资者电话会，做了大量的细节沟通。
为确保短期内达成一致，富力还给出了一个备选方案（RSA）。陈妍妮指出，这是为了降低不确定性，“因为现在市场最怕的就是不确定性”。
陈妍妮说，富力这次债务展期从一开始目标就很清晰，对全部公募美元债持有人一视同仁，对全部公募美元债进行增信，稳定投资人在未来一段时间里的信心。
正是这样的方案设计和深入沟通，让富力本次债务重组顺利通过了。
当然为此富力也展现了诚意，比如将位于马来西亚新山的富力公主湾、位于英国伦敦的 LONDON ONE 纳入抵押物，作为信用增级。
华尔街见闻也了解到，在 5 月底，富力还为保障 LONDON ONE 项目后续开发申请了贷款，保障了项目的偿付能力。这也是很多债权人认为富力有诚意的一个因素。
在此之前，富力一直在自救，包括出售优质资产。比如将富力物业百亿卖给碧桂园服务，将广州富力国际空港综合物流园转手给了黑石以及大股东注资等，回笼了超人民币 240 亿资金。
陈妍妮表示，富力的实控人愿意主动解决债务问题，加上专业顾问团队的规划协调，投资人看到了企业的生存意志，也会愿意支持公司，共渡时艰。
333 亿债务展期意味着，富力今明两年的境外偿债压力，被推迟到了 2025 年之后；张力和李思廉也可以把更多的精力放在恢复经营，以及应对境内债务上。
此外，眼下房企大多对美元债态度消极，富力给出一个不错的方案，避免发生实质性违约，也有利于它在此番行业调整后，恢复信用，重新出发。
破局
333 亿债务展期后，富力这家创立了 28 年的老牌房企，顽强地活了下来。
某种程度上来说，富力是不幸的，也是幸运的，至少到现在，投资者还愿意相信它。
这也是很多出险房企想要的，尤其是花样年、恒大等在境外遭遇清盘呈请的出险房企。
在过去的一年半里，地产见证了历史新高的 18 万亿天花板后，陡然下坠，走入了 “黑铁时代”，出险房企不断增加，恒大许家印、融创孙宏斌、阳光城林腾蛟等地产大佬一一倒下，老牌房企、华南五虎之一的富力，也是其中一员。
而近期各地传出的停贷风波，本质上仍是出险房企的资金链断裂，无奈停工。
因此，出险房企的债务化解，成为解决问题的关键。但目前的僵局，正是卡在这里，他们或原地躺平，或迷茫无措。
最早出险的泰禾，董事长黄其森被带走协助调查，万科入股已无下文；蓝光、奥园传出引战国资，但也没落实；阳光城、世茂、融创，也是在艰难自救。
房企们需要更多的时间，以及具体的解决方案，以恢复流动性和造血能力，走出困境。
参考 2016 年的佳兆业债务重组，浴火重生，核心是在境外债务重组的同时，又有中信银行、平安银行数百亿的资金注入，恢复了它的流动性，并借着上一轮市场的回暖重新盘活了。
富力本次的境外债务重组，与佳兆业 2016 年那次颇为相似，但今时不同往日，没有金融机构为它注资，要依靠自己产生现金流。
乐观之处在于，摩根大通之于富力的债务重组尝试，为其他房企提供了借鉴，和希望。
富力不是第一个也不是唯一的一个，作为一家国际知名投行，摩根大通曾经在亚洲其他国家帮助过不同企业进行过类似债务重组，“通常这些企业在重组完成后，又重新健康地上路，状态比以前更好，债务减低，风险防范意识更高”， 陈妍妮坦言。
眼下，除了富力，不少出险房企也都在探索化解债务危机的方案，各自走出了自己的路子。
比如华夏幸福是最早提出债务重组方案的房企。目前 2192 亿债务重组方案，通过出售资产，已经解决了一半的债务。
河南建业也获得了国资入股，于 7 月 21 日正式将 29.01% 的股份卖给了河南同晟置业，出售股份获得的 6.48 亿港币资金，以股东贷款形式提供给了建业地产。
更多的债务化解则在项目层面。比如佳兆业将包括深圳的南山东角头项目、金沙湾国际乐园等在内的项目，与中信银行、中信城开等合作开发，注入资金盘活项目。
盘活项目可能是一个突破口。华尔街见闻了解到，部分涉及停贷项目的房企，因为严格的预售资金监管政策，区域内资金也无法调用，陷入了流动性短缺的恶性循环。
如何调动各方资源保交楼，进而释放锁在监管账户里的资金，成为化解当下房企困局的一个重点方向。
这需要债权人和实控人的支持，以及房企自身的努力。本质上，则是房企和背后的实控人是否还有信誉，投资人、购房者愿不愿意相信他们。
富力的 333 亿，只是出险房企债务的很小一部分。更多、更大面的问题解决，还需要各方共同的努力。
监管的态度和政策也在不断变化。银保监会在 7 月 17 日表态，将加强与住建部、人民银行等部门的协同配合，坚持 “房住不炒”，坚持 “稳地价、稳房价、稳预期”，支持地方更加有力地推进 “保交楼、保民生、保稳定” 工作。
当然，最后该出清的还是要出清。已经资不抵债、没有条件进行债务重组的房企，或许要走上破产重整之路。
这也是中国房地产的一场淬炼之旅。正如万科董事长郁亮所言，中国房地产每年仍有 10 万亿的规模，未来并不悲观。
陈妍妮也表示，总体而言，对房地产行业未来并不过于忧虑。对于大部分房企来说，其资本结构可持续，也有实打实的资产和土地储备，以及一些投资物业经营性业务提供稳定现金流。
等眼下的周期调整结束后，他们中的许多人，也可以重新轻装上阵。
张力和李思廉、胡葆森、王文学，大概率可以拿到未来新地产的门票。而另外一些地产大佬，则可能消失不见。