何时才能盈利
互联网医疗企业的上市潮不断。
10 月 21 日，北京圆心科技集团股份有限公司（下称 “圆心科技”）向港交所主板递交 IPO 申请。
值得一提的是，圆心科技分别曾在 2021 年 10 月 15 日、2022 年 4 月 19 日向港交所递表，此次已是其第三次递交申请。
区别于目前的互联网医疗企业，圆心科技对诊疗及药品的 O2O 布局较为纵深——不仅设有作为线上诊疗及药品销售平台的妙手医生，还建立了以医院为核心、半径在 300 米或 1 公里内的线下药房，为患者提供包括药品销售、诊疗等各项服务。
截至 2022 年 8 月底，圆心科技已开设 314 家药房，其中距离医院 300 米以内的药房已有 205 家。
此外圆心科技还为零售药房等行业参与者提供药品批发、电子病历等信息系统建设服务。
但即便拓展了多元化收入来源，圆心科技仍然处于互联网医疗常见的亏损状态——2019 年至 2022 年前 8 个月的营业收入分别为 23.52 亿元、36.29 亿元、59.38 亿元、46.89 亿元，同期归属母公司净亏损分别为 1.98 亿元、3.34 亿元、7.04 亿元和 4.89 亿元。
不仅如此，聚焦处方药的圆心科技毛利率仍相对受限，2021 年毛利率仅为 8.95%，与同业之间相去甚远，这无疑给其盈利前景增添了更多的不确定性。
此次 IPO，圆心科技计划线上线下 “两手抓”，持续强化其线下药房的布局，拟通过自建或收购在未来 3 至 5 年内开设约 300 家 “圆心大药房”，并完善线上医疗服务平台，招募约 150 名拥有 5 至 15 年经验的医生等。
值得一提的是，圆心科技背后有着包括腾讯、红杉资本、启明融信等多家知名机构坐镇的强大股东阵容。其中腾讯是持股比例达 19.55% 的最大外部股东，而这也将成为 “腾讯系” 旗下又一上市项目。
主打 “院边店模式”
相比于 2021 财年分别为 73.34 亿元、206.05 亿元、308.27 亿元收入的平安好医生（1833.HK）、阿里健康（0241.HK）、京东健康（6618.HK）所组成的 “互联网医疗三巨头”，圆心科技的收入仅为 59.38 亿元，是同期平安好医生、阿里健康和京东健康的 81%、29% 和 19%。
从分类看，圆心科技业务主要围绕 “院外综合患者”、“供给端赋能” 及 “医疗产业端赋能” 三类展开，后两类业务实质就是为医疗机构等提供包括电子病历等在内的信息系统服务。
“院外综合患者服务” 包括线上线下一体化的药房以及医疗服务、药品批发等业务，并在 2022 年前 8 个月为圆心科技创收 44.69 亿元，收入占比高达 95.30%；其中药房以及医疗服务的业务是重要收入来源，同期创收 30.89 亿元，占院外综合患者服务收入的比重为 69.10%。
与平安好医生等众多平台相似，圆心科技的线上平台 “妙手医生” 可以提供诊疗、药物配送等各项服务。截至 2022 年 8 月底，该平台月均用户访问量约为 0.35 亿次。
圆心科技利用 “妙手医生” 作为线上平台导流的同时，还在各大城市开设 “圆心大药房”，截至 2022 年 8 月底，圆心科技旗下坐拥 314 家线下药房，该路线下的重资产特征与目前的众多互联网医疗企业存在差异。
如此模式让圆心科技避开了与平安好医生等互联网医疗龙头企业的正面竞争。据信风（ID:TradeWind01）观察，目前包括平安好医生、阿里健康、京东健康在内的中国 3 家头部互联网医疗企业在走 “自建线下药房” 的重资产路线上都较为谨慎。
例如平安好医生、阿里健康聚焦线上平台，前者以合作药房为主，后者则采取 “自营 + 合作药房” 的模式；京东健康则正在试水自营线下药房，其在 2022 年中期报告中称线下自营特药药房已拓展至全国 26 个省级行政区，但并未披露门店数量。
海南博鳌医疗科技有限公司总经理邓之东对信风（ID:TradeWind01）表示：“医药电商行业，面对市场竞争的加剧、流量获取的变难、获客成本的增长，仅凭线上单一模式，难以达成长期稳定的业绩目标，有必要改变以往单一的线上销售模式，向线下拓展延伸。”
数据上确实如此，目前平安好医生和京东健康仍未摆脱亏损的状态，二者 2021 年归属于母公司净亏损分别为 15.38 亿元和 10.74 亿元；阿里健康 2021 年 4 月至 2022 年 3 月底的归属于母公司净亏损为 2.67 亿元。
值得一提的是，圆心科技加码线下优势之一是接入医保支付系统。
“线下药房还可以享受医保支付，扩大收入来源。通过线上倒流线下服务，线上线下结合打造强势品牌，增强竞争力。” 邓之东指出。
截至 2022 年 8 月底，圆心科技旗下的 314 家药房中，219 家为国家医保指定药房。
近期刚上市的叮当健康（9886.HK）虽然与圆心科技一样都采取开设线下自营药房的路线，但其主打 “28 分钟送药上门”，地理位置上以社区等为主，与圆心科技的 “院边药房” 模式存在差异。
这一模式下，圆心科技真正看重的是处方药外流的市场。
通常而言，患者凭据医疗机构开具的处方笺在院外自行购药，同时制药企业将药品授权至院外药房并在专业用药指导下进行代销（DTP，Direct to Patient）是目前 “处方药外流（泛指处方药销售从院方流向院外的现象）” 的重要方式。
医疗机构开具处方笺无疑是上述模式发展的重要环节，而圆心科技选择将药房开设于医院附近，则有更多可能染指处方药外流的市场份额。
在地理位置上，圆心科技旗下药房大多位于医院 300 米或者 1 公里以内。截至 2022 年 8 月底，旗下 205 家药房距离医院 300 米以内，占总药房的数量比重已超 6 成。
“相比于传统的连锁药房，圆心科技有线上平台的导流，而院边店这种线上引流结合医院线下导流的方式，是一种巧妙的市场布局策略，具有市场竞争优势。相当于我在医院看完病，我就不用再去医院里面的药房排队，直接在院边店消费，这样圆心科技就可以把医院的一部分客户抢到手。” 一位北京医药行业的人士对信风（ID:TradeWind01）指出。
圆心科技表示：“我们约 87% 的零售额来自处方药销售，主要包括用作慢性或复杂疾病治疗的处方药。举例而言，截至 2022 年 8 月 31 日，我们的产品组合涵盖国家药监局自 2015 年起批淮的 97 款创新性肿瘤治疗药物中的 76 款，而我们超过 1800 个库存单位为心血管疾病的处方药。”
低毛利陷阱犹存
尽管 “处方药外流” 的市场空间广阔，但该模式下的当前毛利率却并不令人乐观。
2019 年至 2021 年，圆心科技的综合毛利率分别为 10.65%、9.17%、8.95%。相比之下，平安好医生、阿里健康、京东健康和叮当健康 2021 财年的毛利率分别为 23.27%、19.96%、23.46% 和 31.60%，均数倍于前者同期。
低毛利率的原因之一，是居高不下的处方药品采购成本。
2019 年至 2021 年，圆心科技的商品成本分别为 20.74 亿元、32.46 亿元和 51.94 亿元，占当期总成本的比例分别为 98.68%、98.46% 和 96.08%。
“我们药房业务的增长亦依赖我们与处方药生产商及供应商的关系。” 圆心科技表示：“处方药产品取决于多种因素，其中包括新处方药和成功处方药的引进以及现有品牌药的低价仿制替代品。”
然而药品销售利润在政策压力下正在逐渐承压。近年来围绕医药行业的集采活动正从原有的仿制药逐步扩充至创新药领域，这不仅挤压了部分药企的利润，也对零售商产生了负面作用。
不仅如此，由于处方药销售须配备执业药师，这也在拉高院外药房的单店成本。截至 2022 年 8 月底，圆心科技共有 611 名专业药师，单个药房平均配备 2 名药师以向患者提供处方审核、咨询等各项服务。
主攻处方药的 “院边” 市场是否有利可图，仍是待解谜题。
事实上，海外市场的同类企业也面临毛利率偏低的窘境。
咨询机构 Latitude Health 就曾研究发现，在医保支付为主、且 “处方药外流” 比例超过七成的日本，其中以处方药为主要业务的最大配药局 AIN HOLDINGS 在 2019 年毛利率仅为 16%。
“从商业模式的角度来看，处方药零售的头部企业并不会有想象中的资本价值，这一方面是因为在缺乏大规模政策补贴的前提下，中国市场的处方外流比较困难。更重要的是因为市场高度碎片化下，头部企业的成长空间相对有限。” Latitude Health 指出。
也有行业人士提出不同看法：“如果量足够大的话，‘院边店 + 处方药’ 的模式是有可能走通的。”
值得注意的是，圆心科技的竞争对手不仅是互联网医疗企业，同样可以承担 “院边店 + 处方药” 角色的传统连锁药房也是这块蛋糕的瓜分者之一。
毛利率已达双位数的互联网医疗巨头们尚且处于亏损中，而毛利率不到 10% 的圆心科技当如何扭亏也将成为未来的考题。
不过，圆心科技也在通过战略合作的方式切入上游研发环节，以此获得更深入合作来保证供应链安全。
据信风（ID:TradeWind01）不完全统计，圆心科技已与辉瑞、艾伯维等共计 4 家公司达成谈略合作，深入创新药研发上市的各个环节，但而该路线是否能够给圆心科技带来更多的想象空间，值得市场关注。