“妙手醫生” 母體圓心科技背靠騰訊系赴港 IPO：“院邊店 + 處方藥” 模式如何突圍低毛利率陷阱？

互聯網醫療企業的上市潮不斷。

10 月 21 日，北京圓心科技集團股份有限公司（下稱 “圓心科技”）向港交所主板遞交 IPO 申請。

值得一提的是，圓心科技分別曾在 2021 年 10 月 15 日、2022 年 4 月 19 日向港交所遞表，此次已是其第三次遞交申請。

區別於目前的互聯網醫療企業，圓心科技對診療及藥品的 O2O 佈局較為縱深——不僅設有作為線上診療及藥品銷售平台的妙手醫生，還建立了以醫院為核心、半徑在 300 米或 1 公里內的線下藥房，為患者提供包括藥品銷售、診療等各項服務。

截至 2022 年 8 月底，圓心科技已開設 314 家藥房，其中距離醫院 300 米以內的藥房已有 205 家。

此外圓心科技還為零售藥房等行業參與者提供藥品批發、電子病歷等信息系統建設服務。

但即便拓展了多元化收入來源，圓心科技仍然處於互聯網醫療常見的虧損狀態——2019 年至 2022 年前 8 個月的營業收入分別為 23.52 億元、36.29 億元、59.38 億元、46.89 億元，同期歸屬母公司淨虧損分別為 1.98 億元、3.34 億元、7.04 億元和 4.89 億元。

不僅如此，聚焦處方藥的圓心科技毛利率仍相對受限，2021 年毛利率僅為 8.95%，與同業之間相去甚遠，這無疑給其盈利前景增添了更多的不確定性。

此次 IPO，圓心科技計劃線上線下 “兩手抓”，持續強化其線下藥房的佈局，擬通過自建或收購在未來 3 至 5 年內開設約 300 家 “圓心大藥房”，並完善線上醫療服務平台，招募約 150 名擁有 5 至 15 年經驗的醫生等。

值得一提的是，圓心科技背後有着包括騰訊、紅杉資本、啓明融信等多家知名機構坐鎮的強大股東陣容。其中騰訊是持股比例達 19.55% 的最大外部股東，而這也將成為 “騰訊系” 旗下又一上市項目。

相比於 2021 財年分別為 73.34 億元、206.05 億元、308.27 億元收入的平安好醫生（1833.HK）、阿里健康（0241.HK）、京東健康（6618.HK）所組成的 “互聯網醫療三巨頭”，圓心科技的收入僅為 59.38 億元，是同期平安好醫生、阿里健康和京東健康的 81%、29% 和 19%。

從分類看，圓心科技業務主要圍繞 “院外綜合患者”、“供給端賦能” 及 “醫療產業端賦能” 三類展開，後兩類業務實質就是為醫療機構等提供包括電子病歷等在內的信息系統服務。

“院外綜合患者服務” 包括線上線下一體化的藥房以及醫療服務、藥品批發等業務，並在 2022 年前 8 個月為圓心科技創收 44.69 億元，收入佔比高達 95.30%；其中藥房以及醫療服務的業務是重要收入來源，同期創收 30.89 億元，佔院外綜合患者服務收入的比重為 69.10%。

與平安好醫生等眾多平台相似，圓心科技的線上平台 “妙手醫生” 可以提供診療、藥物配送等各項服務。截至 2022 年 8 月底，該平台月均用户訪問量約為 0.35 億次。

圓心科技利用 “妙手醫生” 作為線上平台導流的同時，還在各大城市開設 “圓心大藥房”，截至 2022 年 8 月底，圓心科技旗下坐擁 314 家線下藥房，該路線下的重資產特徵與目前的眾多互聯網醫療企業存在差異。

如此模式讓圓心科技避開了與平安好醫生等互聯網醫療龍頭企業的正面競爭。據信風（ID:TradeWind01）觀察，目前包括平安好醫生、阿里健康、京東健康在內的中國 3 家頭部互聯網醫療企業在走 “自建線下藥房” 的重資產路線上都較為謹慎。

例如平安好醫生、阿里健康聚焦線上平台，前者以合作藥房為主，後者則採取 “自營 + 合作藥房” 的模式；京東健康則正在試水自營線下藥房，其在 2022 年中期報告中稱線下自營特藥藥房已拓展至全國 26 個省級行政區，但並未披露門店數量。

海南博鰲醫療科技有限公司總經理鄧之東對信風（ID:TradeWind01）表示：“醫藥電商行業，面對市場競爭的加劇、流量獲取的變難、獲客成本的增長，僅憑線上單一模式，難以達成長期穩定的業績目標，有必要改變以往單一的線上銷售模式，向線下拓展延伸。”

數據上確實如此，目前平安好醫生和京東健康仍未擺脱虧損的狀態，二者 2021 年歸屬於母公司淨虧損分別為 15.38 億元和 10.74 億元；阿里健康 2021 年 4 月至 2022 年 3 月底的歸屬於母公司淨虧損為 2.67 億元。

值得一提的是，圓心科技加碼線下優勢之一是接入醫保支付系統。

“線下藥房還可以享受醫保支付，擴大收入來源。通過線上倒流線下服務，線上線下結合打造強勢品牌，增強競爭力。” 鄧之東指出。

截至 2022 年 8 月底，圓心科技旗下的 314 家藥房中，219 家為國家醫保指定藥房。

近期剛上市的叮噹健康（9886.HK）雖然與圓心科技一樣都採取開設線下自營藥房的路線，但其主打 “28 分鐘送藥上門”，地理位置上以社區等為主，與圓心科技的 “院邊藥房” 模式存在差異。

這一模式下，圓心科技真正看重的是處方藥外流的市場。

通常而言，患者憑據醫療機構開具的處方箋在院外自行購藥，同時製藥企業將藥品授權至院外藥房並在專業用藥指導下進行代銷（DTP，Direct to Patient）是目前 “處方藥外流（泛指處方藥銷售從院方流向院外的現象）” 的重要方式。

醫療機構開具處方箋無疑是上述模式發展的重要環節，而圓心科技選擇將藥房開設於醫院附近，則有更多可能染指處方藥外流的市場份額。

在地理位置上，圓心科技旗下藥房大多位於醫院 300 米或者 1 公里以內。截至 2022 年 8 月底，旗下 205 家藥房距離醫院 300 米以內，佔總藥房的數量比重已超 6 成。

“相比於傳統的連鎖藥房，圓心科技有線上平台的導流，而院邊店這種線上引流結合醫院線下導流的方式，是一種巧妙的市場佈局策略，具有市場競爭優勢。相當於我在醫院看完病，我就不用再去醫院裏面的藥房排隊，直接在院邊店消費，這樣圓心科技就可以把醫院的一部分客户搶到手。” 一位北京醫藥行業的人士對信風（ID:TradeWind01）指出。

圓心科技表示：“我們約 87% 的零售額來自處方藥銷售，主要包括用作慢性或複雜疾病治療的處方藥。舉例而言，截至 2022 年 8 月 31 日，我們的產品組合涵蓋國家藥監局自 2015 年起批淮的 97 款創新性腫瘤治療藥物中的 76 款，而我們超過 1800 個庫存單位為心血管疾病的處方藥。”

儘管 “處方藥外流” 的市場空間廣闊，但該模式下的當前毛利率卻並不令人樂觀。

2019 年至 2021 年，圓心科技的綜合毛利率分別為 10.65%、9.17%、8.95%。相比之下，平安好醫生、阿里健康、京東健康和叮噹健康 2021 財年的毛利率分別為 23.27%、19.96%、23.46% 和 31.60%，均數倍於前者同期。

低毛利率的原因之一，是居高不下的處方藥品採購成本。

2019 年至 2021 年，圓心科技的商品成本分別為 20.74 億元、32.46 億元和 51.94 億元，佔當期總成本的比例分別為 98.68%、98.46% 和 96.08%。

“我們藥房業務的增長亦依賴我們與處方藥生產商及供應商的關係。” 圓心科技表示：“處方藥產品取決於多種因素，其中包括新處方藥和成功處方藥的引進以及現有品牌藥的低價仿製替代品。”

然而藥品銷售利潤在政策壓力下正在逐漸承壓。近年來圍繞醫藥行業的集採活動正從原有的仿製藥逐步擴充至創新藥領域，這不僅擠壓了部分藥企的利潤，也對零售商產生了負面作用。

不僅如此，由於處方藥銷售須配備執業藥師，這也在拉高院外藥房的單店成本。截至 2022 年 8 月底，圓心科技共有 611 名專業藥師，單個藥房平均配備 2 名藥師以向患者提供處方審核、諮詢等各項服務。

主攻處方藥的 “院邊” 市場是否有利可圖，仍是待解謎題。

事實上，海外市場的同類企業也面臨毛利率偏低的窘境。

諮詢機構 Latitude Health 就曾研究發現，在醫保支付為主、且 “處方藥外流” 比例超過七成的日本，其中以處方藥為主要業務的最大配藥局 AIN HOLDINGS 在 2019 年毛利率僅為 16%。

“從商業模式的角度來看，處方藥零售的頭部企業並不會有想象中的資本價值，這一方面是因為在缺乏大規模政策補貼的前提下，中國市場的處方外流比較困難。更重要的是因為市場高度碎片化下，頭部企業的成長空間相對有限。” Latitude Health 指出。

也有行業人士提出不同看法：“如果量足夠大的話，‘院邊店 + 處方藥’ 的模式是有可能走通的。”

值得注意的是，圓心科技的競爭對手不僅是互聯網醫療企業，同樣可以承擔 “院邊店 + 處方藥” 角色的傳統連鎖藥房也是這塊蛋糕的瓜分者之一。

毛利率已達雙位數的互聯網醫療巨頭們尚且處於虧損中，而毛利率不到 10% 的圓心科技當如何扭虧也將成為未來的考題。

不過，圓心科技也在通過戰略合作的方式切入上游研發環節，以此獲得更深入合作來保證供應鏈安全。

據信風（ID:TradeWind01）不完全統計，圓心科技已與輝瑞、艾伯維等共計 4 家公司達成談略合作，深入創新藥研發上市的各個環節，但而該路線是否能夠給圓心科技帶來更多的想象空間，值得市場關注。