太快的增长 + 畸形的资产组合结构能杀人。
SVB 的倒下是痛心的事，现在涟漪还在不断蔓延，一周以后就被 CS 抢了头条。在这个当口，检视自己身上的风险防范漏洞是高优先级的任务。
SVB 倒闭前曾被各方颂扬其独具特色、独具慧眼、独特魅力，关键词包括 “投贷联动”，“专注定位”，“业务多元”。
但我研究了一番发现 SVB 猝死只因两个字 “不会”：不会管理银行业务。这可能是史上第一个被存款撑爆的银行。这两年真惊叹于多少光鲜的 marketing、buzz、hype 背后的真相居然是 “根本不会”。
一、“a bad management”
SVB 倒下之后，我们很快和一位宏观大佬聊了一下此事对美联储加息进程的影响。大佬回复 “We believe that SVB failure has nothing related to current rate hike cycle but a bad management. ”
我想理解一下大佬口中的 bad management（CEO Greg Becker）是个什么样的人，在案发之前对市场有什么样的认知，就听了一下他在 2021 年年中的一个 Podcast。
那时候 VC 市场处在顶峰，2021 年的上半年初创企业融资额达到了 1800 亿美金（全年数字是 3300 亿美金）。这里面很大一部分显然存进了 SVB。SVB 的存款余额在 21 年增长 870 亿美金（根据 2021 存款余额 189.2b, 2020 年底 102b 估算）。3300 亿融资到年底到位多少、烧掉多少不知道，但存在银行里的部分 SVB 目测怎么也有 30-40% 的份额。
SVB 在 18 年底的存款余额是$490 亿， 到 21 年底是 1890 亿美元，三年翻了快 4 倍。1983 年成立的银行，前 37 年积累的风险管理能力，3 年内能翻 4 倍吗？盆还没造结实，就来了史上最大 windfall, 结果不但 windfall 漏掉，盆还破了，真是让人唏嘘。
在 Podcast 里，Greg 提到了 20 年来 VC 市场的融资数据。上次巅峰是 2020 年的 1000 亿美金，科网泡沫后砸到 200-250 亿美金一年，03-07 年缓慢有所起色但被全球金融危机又伤害一下，回到 200-250 亿的水平。2010-2011 年以后这个数字陡峭增加，到了 2020 年达到 1600 亿美金，2021 年 3300 亿美金。
这里可以清晰看到，VC 融资数据的激增和美联储的宽松周期完全吻合，但一个局中人总能总结出合理的基本面解释。难怪量化基金称一切基本面投资为 “主观选股”。Greg 感叹创新行业的复苏终于来到，自己没有白陪着这些科技客户走过泡沫破灭以后这 20 年，收获了大量的友谊和珍贵的客户关系，it’s all worth it。
当谈到科技生物是否过热、市场流动性过多时，Greg 说出的经典的那句话 “This time is different”：这次绝对不是 2000 年。
原因有三：
1、Tech 里的主流公司比 20 年前大很多，50-60% bigger;
2、科技，比如 SaaS 已经渗透到人民生活的方方面面，科技公司的 addressable market 比 20 年前要大很多很多；
3、Moderna 这样的公司能迅速做出疫苗，就是因为之前几年的市场流动性很好，融到的资很多。
为了创新这很合理。后来发生了什么大家现在都清楚了，纳指去年跌 33%，木头姐的 ARKK 跌 67%，Tiger Global 的股票基金跌了 56%。
我估计这些叙事（“narratives”）都是他的 VC 大佬客户亲口告诉他的，而我们每天脱口而出的 “叙事 “又有多少是二手的，多少是独立思考的？是给脑中已经形成的结论找了一些逻辑，还是根据事实得出结论、哪怕这结论让你很不舒服？
人类的行为学偏差真是跨不过去的一道坎。人就是喜欢总结故事，以及成功经验。其实在基金经理的遴选中，非常类似的风险出在行业基金（Specialist）身上：软件基金经理看自己行业里的明星，怎么看怎么喜欢，谁又能说清楚估值的边界？30x P/S 买入的和 5x P/S 买入的还不是同一群人。
因此一个基金组合里有 Generalist 是非常有价值的，如果同时看很多行业，甚至周期行业，就不会被猪油蒙了心，一心要迎娶白富美才算人生巅峰。
同样，Pan-Asia 的基金经理，也比 China specialist 对中国公司的估值更客观。说白了就是要见识多。SVB “Just Do It” 只做 IT 的风格，不但积累了集中度风险， 某种程度上也积累了认知上的偏差。
Podcast 中 Greg 还提到如何呵护、滋养客户关系，为客户增值，“Relationship” 这个词说了不下 30 次，历数如何陪伴客户从 2000 年科网泡沫中爬起了，甚为自己的前瞻和赤诚所感动。
那料一年半以后，有 420 亿美金的存在款 3 月 9 日那一天被挤提，占活期的差不多一半。客户介绍客户并且形成社群，来的时候一阵风，走的时候也是一窝蜂。有时候劝客户分散到一篮子基金，也是对 GP 自己的保护。
电影 “It’s a Wonderful Life” 里出现了经典的 bank-run 大挤兑场景。可惜 SVB 没能按电影的方式温馨解决。Business banking 的存款质量，比 retail banking 还是要差很多。
二、“one of the most elementary errors in banking”
前财长、哈佛校长 Larry Summers 评价 SVB 犯了银行业中的小学生级别错误：借短投长。我不是银行业专家，不知道这么评价 SVB 冤不冤。但是比较一下资产负债表的成分，可以发现宇宙行 JP Morgan Chase 和 SVB 相比，是多么地稳健。
SVB
JP Morgan Chase
宇宙行的资产是 SVB 的约 15 倍。
2022 年底，JPM 总资产 3.2 万亿。SVB 2160 亿，占全美银行资产的 1%。按说 SVB 到了不应该感染到整个银行系统，甚至国民经济。如果隔离止血得当。
宇宙行的债券投资占资产 20%，而 SVB 占 57%。
银行资产端的债券投资分为 Available-for-sale(AFS) 部分，和 Held-to-maturity (HTM) 部分。SVB 就是因为在 3 月 8 号自爆卖出 AFS 债券录得亏损 18 亿美元，需要融资 22.5 亿，才引发了股价的奔溃和次天的挤兑。
SVB 资产端的长期投资太大了，愣是比宇宙行多出 37%。那么到底是人性的扭曲，还是 Greg 根本不会管银行呢？
注意看，2020 年，SVB 的长期投资已经占 36%，高于 22 年底 JPM 的水平；21 年增加到 50%，22 年达到 57%。
这绝对是因为存款增加太多太快，无法在资产端谋求更谨慎的风控措施。说白了就是新增的存款一股脑买了世间最安全的资产，但没想到刚买完美联储就加息了，资产马上贬值。
为了增加流动性不得不卖出债券，结果实现了损失，并且引发了挤兑。所以说 SVB 是被存款撑死的也不为过。
再具体看看 AFS 和 HTM 之间的比例。
2020 年，AFS 占总资产的 21.7%，HTM 占 15%；21 年 AFS 占 15%，HTM 占 32%；22 年 AFS 占 13.3%，HTM 占 44%。三年间 AFS 增加了 100 亿美元，HTM 增加了 850 亿，总共增加了 950 亿（数字采用 average balance），这个数字和三年间存款年底余额增加的 1100 亿是相匹配的。
在此期间，商业银行家的老板本行：贷款平均余额从 373 亿增加到 700 亿，翻一倍；而 HTM 投资从 130 亿增长到 954 亿，翻了 7 倍多。
1-2 年之间，SVB 管理层哪里生出来的固收投资和风控技巧？恐怕连投资团队也是新的，怕是把 Treasuries 当成了存钱。想到一群 relationship manager 和 loan officer 一年内搭起来一个千亿美金的债券组合，我的心真是拔凉拔凉的。
宇宙行的现金和短期投资占 36%, 而 SVB 占 7%。
JPM22 年现金、类现金和短期投资占到了 36% (1.166 万亿)，SVB 只有 7%（138 亿），而 3 月 9 日一天的提款需求就是 420 亿美元。
相比于宇宙行，为什么现金和等价物留的这么少？要知道 2020 年这个比例还有 14.2%。我猜是贷款需求比存款的增加少太多（300 亿 vs 1100 亿），支付存款利息都成问题，只能多买点长期债券，哪怕只有 1 点几的利息。
从存款结构里也可以看出一点端倪。SVB 2022 年末 interest bearing 存款$924 亿，non-interest bearing 存款 807 亿，占近 5 成。无息存款比例高当然是因为企业账户多，创业企业从 VC 那里融了钱是为了去烧的，肯定定期比例小。这也就意味着近 5 成的存款根本没有贡献 ROI，纯粹是为了关系、规模。
与此对比，JPM 的 22 年存款余额是$2.4 万亿，其中 interest bearing 存款$1.76 万亿，non-interest bearing 存款 0.67 万亿，占 28%，on-demand 的 “过渡性” 存款比例要小很多。这告诉我们投资者构成一定要分散。
不管是客户分散度、还是长期投资比例、还是现金留存、以及资产负债表的扩张速度，SVB 都是畸形的，说的难听点，“德不配位” 最终害的还是自己（和客户）。
三、和 15 年前 WaMu 倒闭的对比
我把 SVB 这个史上第二大倒闭案，和史上第一大：Washington Mutual (西雅图 WaMu) 倒闭案对比了一下：
最后几点 closing thoughts:
1. SVB 挤兑的程度远远大于 WaMu，夸张到 50% 的活期一天内挤兑。投资者结构很差，没有长钱，太多短期存款。这些存款确实不应该要，生意不是越多越好，规模不是越大越好。
2. 资产质量不是有毒资产。没有什么想象中的给高风险没收入的企业的贷款。SVB 没有那么傻，据报道其实 70% 的贷款是给了 GP 的老板们个人（占 56%，比如用来满足 GP 跟投要求）或者高科技企业员工的房产按揭（占 14%）。也就是说要么是借钱给有钱人，要么是有加州房产做抵押。
其实 SVB 与其说是科技企业的银行，还不如说是 VC 大佬的旋转门：VC 大佬投的企业募资，募资的钱存 SVB，SVB 把这些钱贷给 VC 大佬投自己的下一期 VC。从资产端看，SVB 的心思还是稳健的，但是问题是 “不会 “。不会管理这么多存款。
为什么叫他大佬的银行，那个爆掉的周五我们接到两个底层基金的 SVB 相关 disclosure, 一个是新 GP，眉头紧锁报告正在紧急把钱转去新的银行。另一个是头部 GP，邮件里说虽然我们也和 SVB 有业务，但是是 SVB 给我们 credit line, 我们暂时不从他那里借钱就行了，没存款。感觉些许傲娇。
3. 太快的增长 + 畸形的资产组合结构能杀人。存款从 2020 年 1 季度的 60b 涨到 2021 年底的 189b, 翻 3 倍，突然增加的存款远远超过风险管理能力。1983 年到 2020 年 37 年的银行管理经验，1 年内如何能翻 3 倍？另外，现金没留够，只能卖资产，卖资产要实现损失，实现损失侵蚀了资本金，资本金受损导致挤兑，挤兑导致倒闭。
4. 公开说自己缺钱，引发 bank run。有篇文章说的挺好，私下募集 20 亿美金很难吗？悄悄去一下中东，把控制权卖掉三分之一不可以吗？市场需要的是方案，而不仅仅是透明而已。总而言之，管理层 “不会 “。
5. 后果，主要是各家银行收紧信贷，经济继续紧缩。一个大基金的宏观团队估计对 GDP 有 2% 的影响，增加 2% 的失业率。
Disclaimer: 数字和计算未经审计，for the purpose of illustration。
本文来源： 海外对冲 EquityLS，原文标题：《SVB，一家被存款撑死的银行》